社区及AI全域赋能凸显韧性，加码CAPEX或致利润短期承压（繁体版）

買入 2026 年 4 月 23 日 社區及 AI 全域賦能凸顯韌性，加碼 CAPEX 或致利潤短期承壓 羅凡環852-25321962simon.luo@firstshanghai.com.hk 25 年業績 beat 預期，股東回報加碼：2025Q4 公司收入 396 億元（YoY+11.8%），由線上行銷、電商及可靈 AI 業務共同驅動增長。毛利 218 億元（YoY+14.1%），毛利率 55.1%（YoY+1.1pct）；經營利潤 58 億元（YoY+35.7%），經調整淨利潤 55 億元（YoY+16.2%），均 beat 預期。季度內快手 DAU 達 4.1 億（YoY+1.7%），MAU 為7.4 億（YoY+0.7%），日均使用時長 126 分鐘，高品質內容與 AI 推薦優化供給，社區互動活躍度持續走高。四季度末可利用資金總額達 1049 億元，現金儲備充裕。2025 年公司累計回購金額約 32.18 億港元，並派發特別股息 20 億港元，疊加末期股息 30 億港元預案，股東回報增強。 李京霖852-25321957Jinglin.li@firstshanghai.com.hk 線上行銷效能優化，直播生態治理持續：Q4 公司線上行銷服務收入 236 億元（YoY+14.5%），占收比 59.7%，行銷轉化與投放效率持續優化。外迴圈廣告由生活服務、短劇及 AI 應用行業拉動，UAX 全自動投放方案在非電商場景消耗滲透率近 80%。內迴圈全站推廣產品消耗占比進一步提升至 75%。AI 賦能成效顯著，生成式推薦與智慧出價模型帶動國內線上行銷收入提升 5%，AIGC 行銷素材單季消耗達40 億元。直播業務 Q4 收入 97 億元，AI 萬象禮物生成次數累計破 100 萬。 主要資料 行業TMT股價45.34 港元目標價58.3 港元(+28.6%)股票代碼1024已發行股本43.47 億股總市值1971 億港元52 周高/低92.6 港元/44.2 港元每股淨資產20.4 港元主要股東騰訊（15.67%）宿華（9.64%）程一笑（8.83%）貝萊德基金（4.37%）先鋒領航集團（2.80%） 電商推進貨幣化，海外虧損大幅縮窄：其他服務收入 63 億元（YoY+28.0%），由電商業務與可靈 AI 高速增長驅動。Q4 快手電商 GMV 同比增長 12.9%至 5218 億元，收入增速高於 GMV 增速，泛貨架電商占比穩在 1/3，短視頻電商增速領跑。此外，需求端電商複購頻次同比提升，供給側動銷商家規模同比增長 7.3%，供給寬度持續拓展。OneSearch 檢索架構驅動商城搜索訂單量提升近 3%，AI 全面優化人貨匹配與經營效率。海外業務虧損大幅收窄至 0.59 億元，經營品質持續改善。 可靈高投入高成長，AI 持續賦能：可靈 AI 單季度收入 3.4 億元，12 月單月收入突破 2000 萬美元，ARR 達 2400 萬美元，商業化路徑清晰。可靈 3.0 模型在 B 端商業化進程加快，深度賦能影視製作、行銷素材生產與直播互動場景。在 AI 賦能方面，快手推出多模態基座大模型 Keye-671B 及生成式推薦大模型 OneRec-V2，將覆蓋更多場景，與智慧出價模型協同拉動線上行銷與電商 GMV 增長，自研 CodeFlicker AI 程式設計工具新增代碼占比超 40%。為保持視頻生成大模型技術及產品的先進性，公司 2026 年資本開支預計為 260 億元，較去年增加 110 億元，主要投資大模型訓練與推理算力、以及資料算力中心建設工程。 目標價 58.3 港元，維持買入評級：公司 2025 年第四季度收入利潤均 beat 預期，但合規政策的變化給線上行銷業務的收入增速帶來壓力，直播業務進入長效化治理階段，26 年營收增速將有所放緩。而戰略性資本開支促使折舊費用增長，使得公司利潤端亦短期承壓，導致市場 2026 年一致預期有所下調。當前股價已充分消化預期下滑的影響，考慮到快手主業基本盤穩健，AI 技術全面滲透賦能，在手現金流充足，股東回報持續加碼，CAPEX 增加系為塑造長期增長曲線，我們給予 2026年淨利潤的 15 倍 PE 估值，對應目標價 58.3 港元，維持買入評級。 風險提示：經濟下行消費疲弱、業務競爭加劇、CAPEX 增加致利潤承壓等。 資料來源：公司公告，第一上海整理 資料來源：公司公告，第一上海整理 資料來源：公司公告，第一上海整理 資料來源：公司公告，第一上海整理 資料來源：公司公告，第一上海整理 附錄 1：主要財務報表 第一上海證券有限公司 香港中環德輔道中 71 號永安集團大廈 19 樓電話:(852) 2522-2101傳真:(852) 2810-6789 本報告由第一上海證券有限公司(“第一上海”)編制，僅供機構投資者一般審閱。未經第一上海事先明確書面許可，就本報告之任何材料、內容或印本，不得以任何方式複製、摘錄、引用、更改、轉移、傳輸或分發給任何其他人。本報告所載的資料、工具及材料只提供給閣下作參考之用，並非作為或被視為出售或購買或認購證券或其它金融票據，或就其作出要約或要約邀請，也不構成投資建議。閣下不可依賴本報告中的任何內容作出任何投資決策。本報告及任何資料、材料及內容並未有考慮到個別的投資者的特定投資目標、財務情況、風險承受能力或任何特別需要。閣下應綜合考慮到本身的投資目標、風險評估、財務及稅務狀況等因素，自行作出本身獨立的投資決策。 本報告所載資料及意見來自第一上海認為可靠的來源取得或衍生，但對於本報告所載預測、意見和預期的公平性、準確性、完整性或正確性，並不作任何明示或暗示的陳述或保證。第一上海或其各自的董事、主管人員、職員、雇員或代理均不對因使用本報告或其內容或與此相關的任何損失而承擔任何責任。對於本報告所載資訊的準確性、公平性、完整性或正確性，不可作出依賴。 第一上海或其一家或多家關聯公司可能或已經，就本報告所載資訊、評論或投資策略，發佈不一致或得出不同結論的其他報告或觀點。資訊、意見和估計均按“現況”提供，不提供任何形式的保證，並可隨時更改，恕不另行通知。 第一上海並不是美國一九三四年修訂的證券法(「一九三四年證券法」)或其他有關的美國州政府法例下的註冊經紀-交易商。此外，第一上海亦不是美國一九四零年修訂的投資顧問法(下簡稱為「投資顧問法」，「投資顧問法」及「一九三四年證券法」一起簡稱為「有關法例」)或其他有關的美國州政府法例下的註冊投資顧問。在沒有獲得有關法例特別豁免的情況下，任何由第一上海提供的經紀及投資顧問服務，包括(但不限於)在此檔內陳述的內容，皆沒有意圖提供給美國人。此檔及其複印本均不可傳送或被帶往美國、在美國分發或提供給美國人。 在若干國家或司法管轄區，分發、發行或使用本報告可能會抵觸當地法律、規定或其他註冊/發牌的規例。本報告不是旨在向該等國家或司法管轄區的任何人或單位分發或由其使用。 本報告不可對加拿大、日本、美國地區及美國國籍人士發放©2026 第一上海證券有限公司 版權所有。保留一切權利。