零售毛利率提升，业绩持续向好

核心观点与关键数据

• 业绩表现：2025年公司实现收入275.0亿元（同比+3.8%），归母净利润12.4亿元（同比+35.0%），扣非归母净利润12.2亿元（同比+38.4%）；2026年Q1实现收入69.7亿元（同比+0.25%），归母净利润5.1亿元（同比+11.12%），扣非归母净利润5.1亿元（同比+12.05%）。
• 毛利率提升：2025年零售业务毛利率提升0.34pct至36.96%，主要得益于营销促销策略优化、品项优化、供应链整合及采购成本下降；中西成药毛利率提升0.49pct，中参药材毛利率提升1.86pct，非药品毛利率提升4.36pct。
• 门店网络：2025年新开自建门店501家，加盟门店1240家，关闭直营门店536家；2026年Q1净增门店286家（新开自建115家，加盟238家，关闭67家），截至Q1末拥有门店18,044家（含加盟店7,528家）；新签并购项目待交割2起，涉及门店58家。
• 降本增效：2025年销售费用率下降1.48pct至21.89%，2026年Q1进一步降至20.83pct；2025年拟派发现金红利9.4亿元（占归母净利润76.07%），连续两年分红比例超76%。

研究结论

• 维持“买入”评级：预计2026-2028年归母净利润分别为14.7/16.7/18.8亿元（同比+19%/13%/13%），EPS分别为1.29/1.46/1.65元，对应PE分别为14/12/11倍。
• 风险提示：外延并购不确定性、处方外流不达预期、互联网冲击、收入地区集中等风险。

附录说明

• 市场中相关报告评级比率分析及投资建议评分说明。
• 投资评级定义：买入（预期6-12个月上涨15%以上）、增持（5%-15%）、中性（-5%-5%）、减持（下跌5%以上）。
• 特别声明：报告版权归属国金证券，仅供参考，不构成投资建议。