黄山旅游年报点评：客流持续增长，新项目带来业绩弹性

事件：公司发布2025年年报，报告期内公司实现营收21.09亿元/+9.23%，归母净利润2.92亿元/-7.15%，扣非净利润2.62亿元/-17.38%。其中，Q4单季实现营收5.74亿元/+10.52%，归母净利润0.39亿元/+29.49%，扣非净利润0.15亿元/-66.92%。 点评： 核心景区客流稳健。2025年黄山景区接待游客516.80万人（+4.99%），索道及缆车运送游客1043.38万人次（+6.31%），客流创历史新高，索道乘坐比例达到2.02，展现了核心自然景区强大的品牌韧性与吸引力。2025年公司景区管理业务收入2.93亿元/+22.09%，门票客单价56.7元/+16.29%,免票政策收窄带来门票收入高增长。 资源有偿使用费导致利润下滑。2025年利润下滑的主因是执行新的资源有偿使用费政策。根据该政策，索道及缆车按营业收入的15%、景区交通按照营业收入的3%，山上酒店按营业收入的4%，山下酒店按营业收入的2%缴纳费用并计入营业成本。这直接导致索道业务毛利率减少12.36个百分点至75.2%，旅游服务业务毛利率减少7.42个百分点至7.98%，酒店业务毛利率减少11.01个百分点至32.57%。公司整体毛利率下降4.91个百分点至46.86%，净利率下降2.88个百分点至14.73%。 股票数据 总股本/流通(亿股)7.29/5.13总市值/流通(亿元)88.84/62.5212个月内最高/最低价(元)14.76/11.08 存量改造见效，新项目储备中长期动能。作为募投项目的北海宾馆已于2025年9月完成改造并投入运营，2026年将贡献全年业绩。同时公司加速项目投资，公告拟投资4.12亿元建设温泉（桃花溪段）综合整治项目（温泉度假酒店），投资5.3亿元建设黄山滨江东路12号酒店项目。 相关研究报告 <<黄山旅游点评：受托管理东海索道 ， 投 建 温 泉 综 合 整 治 项 目>>--2026-03-17<<客流高速增长业绩弹性高>>--2023-08-29<<门票降价影响可控关注年底高铁通车>>--2018-09-19 东海索道打开景区扩容空间。东海索道项目位于黄山风景区东海景区和黄山市黄山区谭家桥镇，是游客通过黄山风景区东大门进山的核心交通设施，该项目建设已进入收尾阶段。该索道系黄山旅游集团全资子公司东海开发公司开发建设，单向运力达2100人/小时，投运后有望打破当前旺季景区接待瓶颈。公司已公告受托管理该索道，并明确未来待条件成熟后将注入上市公司，解决了同业竞争问题并锁定远期利润增长。 投 资 建 议 ：预 计黄 山 旅 游2026-2028年 归 母 净 利 润分 别 为3.36/4.02/4.67亿 ， 同 比14.74%/19.74%/16.17%， 对 应PE为26.5X/22.1X/19.0X，给与“买入”评级。 证券分析师：王湛电话：E-MAIL：wangzhan@tpyzq.com分析师登记编号：S1190517100003 风险提示：存在限流政策趋严导致游客下滑的风险；东黄山索道价格审批、资产注入审批进度及节奏存在不确定性；存在恶劣天气对客流与安全运营的影响的风险；存在新项目收益不及可研预期的执行风险。 投资评级说明 1、行业评级 看好：预计未来6个月内，行业整体回报高于沪深300指数5%以上；中性：预计未来6个月内，行业整体回报介于沪深300指数-5%与5%之间；看淡：预计未来6个月内，行业整体回报低于沪深300指数5%以下。 2、公司评级 买入：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在15%以上；增持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于5%与15%之间；持有：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与5%之间；减持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与-15%之间；卖出：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅低于-15%以下。 太平洋证券股份有限公司 云南省昆明市盘龙区北京路926号同德广场写字楼31楼 研究院 中国北京100044北京市西城区北展北街九号华远·企业号D座投诉电话：95397投诉邮箱：kefu@tpyzq.com 免责声明 太平洋证券股份有限公司（以下简称“我公司”或“太平洋证券”）具备中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。 本报告仅向与太平洋证券签署服务协议的签约客户发布，为太平洋证券签约客户的专属研究产品，若您并非太平洋证券签约客户，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息；太平洋证券不会因接收人收到、阅读或关注媒体推送本报告中的内容而视其为太平洋证券的客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何机构和个人的投资建议，投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提 构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登。任何人使用本报告，视为同意以上声明。