利润与现金流修复，积极拓展智算业务
利润与现金流修复，积极拓展智算业务 事件：公司发布2025年年报，全年实现营业收入10.5亿元，同比下降6.31%；实现归母净利润0.35亿元，同比增长30%；扣非归母净利润0.3亿元，同比增长33%。经营活动产生的现金流量净额达到1.55亿元，同比大幅改善6160%。 买入（维持） 收入短期承压但利润与现金流显著修复，公司迈入“质量优先”高质量发展阶段。2025年公司营收出现小幅下滑，核心在于智能系统平台业务主动收缩了附加值较低的部分算力一体机业务。但从利润端来看，归母净利润与扣非净利润均实现30%以上的高增长，体现出公司向高毛利、高壁垒业务转型的战略成效显现。更为亮眼的是，公司全年经营性现金流大幅跃升至1.55亿元（2024年为0.02亿元），远超净利润增速，我们认为经营性净现金流的改善，本质反映出公司在项目交付与回款节奏上的实质性改善，订单质量与收入确认更加扎实，财务报表整体质量显著提升。 网络可视化基本盘稳健增长，AI赋能拓展“智算可视化”新边界。2025年网络可视化业务实现收入4.5亿元，同比增长18%，主要驱动力在于运营商项目持续推进及验收节奏加快，公司中标份额稳步提升，行业竞争力进一步增强。同时，公司积极推动AI技术与相关业务的深度融合，在数据采集、流量识别等核心环节借助AI实现技术升维，并将传统网络可视化能力延伸至“智算可视化”，切入智算中心运维、算力调优及智能体安全监测等新兴环节。随着数据要素价值凸显、AIGC监管常态化以及算网融合趋势的深化，该业务有望继续维持稳健增长与高壁垒属性。 作者 智能系统平台战略升级，前瞻布局OCS光交换与超节点打开估值弹性。2025年公司智能系统平台业务实现收入5.98亿元，同比下降19%，主要系主动优化业务结构所致。公司正加速从单纯的“硬件销售”向“高端算力基础设施+解决方案+运营服务”全面升级。值得重视的是，在产品技术端，公司与合作伙伴联合推出了纳秒级低延时OCS光交换机，并探索在正交架构下实现全光或光电混合互联超节点的可能性，若后续商业化落地顺利，公司估值体系有望迎来重大跃升。 分析师宋嘉吉执业证书编号：S0680519010002邮箱：songjiaji@gszq.com 分析师黄瀚执业证书编号：S0680519050002邮箱：huanghan@gszq.com 分析师石瑜捷执业证书编号：S0680523070001邮箱：shiyujie@gszq.com 投资建议：公司是国内优秀的网络可视化及智能系统平台提供商，产品与技术布局蓄势待发。因行业竞争加剧，我们下调盈利预期，预计公司2026-2028年营业收入为11/13/13亿元，归母净利润为0.5/0.6/0.7亿元，对应PE分别为222/171/144倍，维持“买入”评级。 相关研究 1、《恒为科技（603496.SH）：业绩略超预期，算力业务有望成为新增长极》2024-04-292、《恒为科技（603496.SH）：一体机首单落地，算力业务提速》2023-12-203、《恒为科技（603496.SH）：智算业务蓄势待发，成长空间广阔》2023-10-26 风险提示：市场竞争加剧；下游需求受政策影响风险，供应链风险。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com
