国债期货周报：关注资金面边际变化与风偏波动

研究员：沈忱CFA期货从业证号：F3053225投资咨询证号：Z0015885 ◼【综合分析】 逻辑梳理：本周月度宏观数据密集公布，一季度实际GDP同比+5.0%，GDP平减指数大幅回升至-0.06%，释放较为积极的信号。不过，一方面结构上，虽然外需高增并支撑国内工业生产，但内需端整体回升斜率相对平缓；另一方面边际上，3月内、外需增长动能均呈现一定放缓迹象，国内信贷脉冲也有所回落，其中居民部门融资增速转负，同比-0.36%。 流动性方面，本周市场资金面延续偏松，资金价格继续低于政策利率中枢。税期将至叠加政府债券净缴款规模环比回升，下周资金面面临的扰动因素稍有增多，但预计资金价格短期内尚难显著回升。另外，本周五备受市场关注的年内超长期特别国债发行计划公布，2026年将共计发行23期超长期特别国债，其中20年期7期，30年期12期，50年期4期，证伪了此前发行久期将有所缩短，以15年期部分替代30年期的市场传言。受此影响，周五现券尾盘，30年期收益率较日内低点反弹约1bp。不过，我们认为今年特别国债发行规模不变，发行节奏与期限分布也与去年几近一致（仅在10月增加一期30年期），今年发行计划也未有显著利空。与供给因素相比，后续资金面边际变化和权益市场走势对国债收益率与曲线斜率的影响可能更大。 综合来看，结构分化的基本面数据并非市场交易主线，风偏回升叠加流动性充裕，本周股债双双走强，投资者似乎又回到此前沿着收益率曲线挖掘风险较低的配置与交易机会的状态。后续而言，考虑到当前TS隐含的远期收益率在1.27%附近，即便资金面尚未实质性收敛，短端进一步走强的空间或也是相对有限的。对于长端而言，我们认为供给落地影响偏中性，而风险资产表现一定程度上可能领先于地缘事件实际发展。若后续能源供给预期出现反复，市场风偏回落对债市将构成利好。加之当前长端利差仍显偏高，因此操作上，单边建议投资者可考虑逢低轻仓试多TL合约，日内谨慎追高。套利方面，建议做空30Y-7Y期限利差（TL-3T）头寸仍可考虑适量持有。 ◼【策略推荐】 1.单边：轻仓低多TL合约，日内谨慎追高 2.套利：做空30Y-7Y期限利差（TL-3T）头寸继续适量持有 一季度经济增长超预期，但需求结构依旧分化 ◼一 季 度GDP同 比 回 升 至+5.0%，GDP平减指数回升至-0.06%。结构上的亮点主要在于，外需表现偏强并对生产端构成支撑；与此同时，政策支持下，年初基建投资同样高增。 ◼不过，内需端整体修复斜率仍相对平缓。且边际上看，3月固定资产投资同比+1.6%，社会消费品零售总额同比+1.7%，分别较上月回落0.2、0.7个百分点。 产能利用率暂未回升 ◼生产端也并非毫无隐忧。虽然海外地缘因素对我国工业生产的扰动相对有限，但2026年一季度国内工业产能利用率为73.6%，较去年同期回落0.5个百分点，其中制造业产能利用率为73.86%，回落0.24个百分点，下行趋势尚未彻底扭转。 外需增速边际回落 ◼海关口径下，按美元计，3月我国货物出口同比+2.5%，前值+39.6%，表现不及预期；能源价格大幅上行等因素影响下，进 口同 比+27.8%，前 值+13.8%；贸易顺差511.3亿美元，前值顺差909.78亿美元。 港口吞吐量与花旗经济意外指数 ◼4月第二周港口货物吞吐量和集 装 箱 吞 吐 量 同 比 分 别+4.2%、+10.4%，前 两 周累 计 同 比 分 别+0.7%、+6.4%。 ◼从花旗经济意外指数来看，进入4月，欧洲地区基本面数据持续不及预期，这或与能源供给受限影响逐步显现有关。 数据来源：Wind、银河期货 地产销售与乘用车销量 ◼样本城市新房销售面积同比与去年相差不大，核心城市二手房销售量表现则优于去年同期。 ◼但即便在核心城市，“量”的增长也暂未带动价格出现明显修复。 ◼4月第二周，乘用车销售同比延续负增态势。 信贷脉冲有所减弱 ◼3月国内贷款余额同比+5.7%，社融存量同比+7.9%，均较上月回落0.3个百分点。分部门看，政府、企业、居民部门融资分别同比+15.9%、+7.8%、-0.4%，分别回落0.70、0.08、0.60个百分点。 ◼分项上看，除企业债券融资同比多增幅度较大外，亮点不多。 数据来源：Wind、银河期货 货币供给同样回落 ◼信贷脉冲减弱也带动存款派生回落，3月M2同比+8.5%，较上月下行0.5个百分点；M1同 比+5.1%，下 行0.8个百分点。 ◼存款结构上看，银行结售汇顺差处于高位叠加企业融资需求整体尚可，企业部门资金活化程度优于居民部门。 市场资金面 ◼市场资金面延续偏松。截至周五收盘，DR001、DR007分 别为1.2219%，1.3201%。隔夜、7天期非银资金利差分别为6.59bp、7.13bp。长期资金方面，股份制银行1Y同业存单发行利率小幅反弹至1.48%附近。 ◼下周税期缴款高峰将至（4月21日-22日），叠加政府债券净缴款规模环比回升(已公布数据显示为+1715.6亿元），资金面面临的扰动因素稍有增多，但预计整体压力可控，资金价格短期内尚难显著回升。 期债盘面估值 ◼按中债估值与期货结算价计算，截至周五收盘，TS、TF、T、TL主力合约IRR分别为0.6626%、1.1975%、1.2264%、1.3283%。 期货前十席位净持仓 ◼截至周五收盘，TS、TF、T、TL前十席位净多头持仓占比分别为-11.03%、-10.4%、-5.06%、-4.72%，分 别较 上 周 五-0.03、-6.16、-4.48、0.53个百分点。 现券收益率曲线与利差 美国国债收益率与汇率 ◼作者承诺 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 ◼免责声明 本报告由银河期货有限公司（以下简称银河期货，投资咨询业务许可证号30220000）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河期货。未经银河期货事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议。银河期货认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容以及数据的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河期货在最初发表本报告日期当日的判断，银河期货可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河期货不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 银河期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河期货建议客户独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。 银河期货版权所有并保留一切权利。 北京市朝阳区建国门外大街8号北京IFC国际财源中心A座31/33层Floor 31/33 ,IFC Tower, 8JianguomenwaiStreet,Beijng,P.R.China上海市虹口区东大名路501号上海白玉兰广场28层28thFloor,No.501DongDaMingRoad,SinarMasPlaza,HongkouDistrict,Shanghai,China全国统一客服热线：400-886-7799公司网址：www.yhqh.com.cn