流动性：流动性特国发行+通航反复，资金会收敛吗？
证券研究报告 固收专题报告/2026.04.18 核心观点 ❖过去一周央行维持地量逆回购投放，态度中性且全额满足需求，DR001持续在1.22%低位，显示当前资金面或在“信贷疲软和大行卖债”背景下被动宽松，1.20%或为银行融出价格下限。 分析师孙彬彬SAC证书编号：S0160525020001sunbb@ctsec.com 分析师隋修平SAC证书编号：S0160525020003suixp@ctsec.com 央行决策以国内融资需求为锚，暂无收紧基础，因此即使假设霍尔木兹海峡恢复通航，流动性影响也可能有限。而且特别国债发行即将启动，央行也有必要保持配合，我们认为资金利率依旧保持低位震荡。 分析师汪梦涵SAC证书编号：S0160525030003wangmh01@ctsec.com 下周虽面临税期与政府债缴款走高压力，但大行净融出规模仍高，预计资金波动有限，体感中性宽松。银行定期和活期存款利率的或有下降带动银行负债成本下行，进一步支撑买盘，存单收益率大幅上行概率小，建议积极配置。 ❖过去一周，央行延续“地量”投放，逆回购缩量，但DR001价格延续1.22%低位，值得关注有如下2点：一是4月央行资金投放力度弱，但银行净融出方向和3月有本质区别，资金价格保持1.22%的刚性特征；二是信贷疲软以及大行卖债强度增加，或是助推资金宽松的两大原因。 相关报告 1.《高频｜一线城市楼市回暖：“独舞”还是“领跑”？》2026-04-182.《量化日报|黄金原油出现波动》2026-04-173.《量化日报|债券延续走强》2026-04-16 ❖市场关注霍尔木兹海峡通航和特别国债开始发行，是否会对后续资金产生影响，我们观点不变，资金价格低位震荡，体感延续稳健偏松。 后续资金是否收敛看两点，一是央行态度是否发生根本性改变，二是是否大行负债端充裕现象出现扭转。 市场担心霍尔木兹海峡通航会对央行后续的态度产生影响，我们认为这一点概率较低，央行本身就是多目标决策，同时绝大部分时刻以“我”为主，一方面近期票据利率仍在下行，居民仍在降杠杆，基本面现实并不支持央行收紧，另外一方面，未来一周特别国债开始发行，货币财政配合视角下，央行收敛资金带动债券调整导致财政融资成本增加的可能性也偏弱。 但另外一方面，特别国债大批量发行时，资金大概率从当前的被动式宽松过渡到央行可以掌控的资金阶段，考虑到近期央行的表述仍旧是“引导货币市场利率围绕政策利率附近运行”，政府债大规模发行期资金价格延续低位震荡。 ❖周度资金存单判断：资金部分，未来一周核心扰动集中于税期，政府债缴款，考虑到目前大型银行净融出仍旧是在5.5万亿元以上，Shibor 3M仍在下行，我们预计税期资金波动也有限，资金体感整体仍旧保持中性偏松。存单部分，考虑到近期或有的大型银行同业活期存款利率下降以及后续银行定期存款利率调降机制或落地，银行负债端成本持续回落或带动其买盘的增加，存单收益率大幅走高的概率不大，建议延续积极配置即可。 风险提示：流动性变化超预期；货币政策超预期；经济表现超预期 内容目录 1特国+通航反复，资金会收敛吗？..............................................................................42下周资金存单关注..................................................................................................73央行：关注周五MLF操作量....................................................................................84政府债：下周净缴款为1649亿元.............................................................................95票据：票据利率继续下行.........................................................................................96汇率：人民币汇率升值...........................................................................................107市场资金供需：大行净融出逆季节性.........................................................................108CD：国有行存单净融资转负，加权久期加长..............................................................118.1一级发行市场：存单净融资为负，发行加权久期加长................................................118.2二级交易市场：1年期存单收益率略下行，中小行是主要买盘.....................................139风险提示.............................................................................................................14 图表目录 图1：央行延续地量投放............................................................................................4图2：DR001延续维持1.22%低位............................................................................4图3：央行持续地量后OMO存量位于低位...................................................................4图4：买断式操作后银行净融出有本质的方向不同..........................................................4图5：Shibor 3M下行..............................................................................................5图6：4月大行卖债斜率相比于前期走陡.......................................................................5图7：票据利率持续下行............................................................................................5图8：信贷的季节性..................................................................................................5图9：特国发行期间资金价格低位震荡.........................................................................6图10：周度存单买盘..............................................................................................6图11：存单收益率的季节性规律...............................................................................6图12：下周资金扰动因素........................................................................................7图13：央行周度操作和资金价格走势.........................................................................8图14：逆回购存量符合季节性..................................................................................8 图15：统计期资金到期情况.....................................................................................8图16：统计期或有中长期资金到期情况......................................................................8图17：政府债发行和缴款日历..................................................................................9图18：票据绝对利率走势........................................................................................9图19：票据相对利率走势........................................................................................9图20：即期汇率相对中间价贬值情况........................................................................10图21：USDCNY、USDCNH掉期点.......................................................................10图22：资金周度融入融出情况.................................................................................10图23：资金价格走势.............................................................................................11图24：同业存单净融资额.......................................................................................12图25：年内同业存单到期规模.................................................................................12图26：分主体同业存单净发行规模占比.....................................................................12图27：分主体存单募集成功率.................................................................................12图28：分主体长久期存单发行占比....................