固定收益市场周观察：超长特别国债发行会收敛资金面吗？

报告发布日期2026年04月22日 超长特别国债发行会收敛资金面吗？ 固定收益市场周观察 齐晟执业证书编号：S0860521120001香港证监会牌照：BXF200qisheng@orientsec.com.cn010-66210535杜林执业证书编号：S0860522080004dulin@orientsec.com.cn010-66210535王静颖执业证书编号：S0860523080003wangjingying@orientsec.com.cn021-63326320徐沛翔执业证书编号：S0860525070003xupeixiang@orientsec.com.cn021-63326320 研究结论 ⚫2026年超长特别国债发行计划与2025年差别不大，总规模维持不变的同时，数量上仅在10月多发一只30年。发行节奏上，4-10月里，4月发行2只，5月、8月、9月分别发行4只，供给规模小幅抬升；其他月份发行3只。考虑一般国债发行以及整体到期节奏后，5月份国债净融资在8800亿左右，为近月较高月份。不过由于地方债当前供给节奏仍然偏慢，整体政府债净融资5月虽有抬升，但仍在1.34万亿左右中性水平，相对历年高点偏弱。 ⚫参考过去两年，特别国债发行带来的资金波动偏弱。2024年二季度市场担忧特别国债供给放量冲击，但实际存量财政资金使用偏慢，特别国债发行较为均匀，最终扰动有限；2025年特别国债二季度开始放量，与地方债年初供给高点形成错峰，叠加央行积极通过买断式回购等工具投放中长期限流动性，资金利率平稳运行居多。 ⚫2026年政府债供给总量可控，广义赤字规模抬升有限，国债发行节奏与去年相差不大，地方债当前供给节奏偏慢，二季度供给压力可控。同时，央行地量逆回购侧面说明，银行资金仍然充裕，负债压力可控，即使超长特别国债开始发行，二季度资金继续维持宽松状态概率仍较大。根据我们在此前报告《当资金驱动行情演绎到极致》当中的分析，在目前银行负债结构发生变化，一般存款替代同业存款成为大行负债主要来源的背景下，即使超储水平不变，银行资金融出意愿也会出现提升，加之居民资金无处可去，理财—基金产业链负债端充裕，单纯依靠政府债券发行放量不足以造成资金面收敛。只有央行进一步加大资金回笼力度，使得超储率下降至历史低位，或央行主动释放更加明确的收紧资金信号，才有可能打破目前的资金宽松格局。 信用利差被动走阔：信用债市场周观察2026-04-21当资金驱动行情演绎到极致：固定收益市场周观察2026-04-13转债反弹略显乏力，聚焦波段交易机会：可转债市场周观察2026-04-13 ⚫上周债市回顾：3月金融数据发布，信贷需求仍弱；经济数据发布，未出现显著超预期；周中虽有超长特别国债发行期限缩短证伪，但债市乐观情绪延续，做平曲线热情较高，长端利率快速下行。最终10Y国债、国开活跃券较上周分别变动-4.8、-7.1bp至1.76%、1.87%。收益率方面，最终1年期、3年期、5年期、7年期、10年期中债国债到期收益率分别较前周变动-5、-3.4、-5.4、-5.4、-5.1bp至1.16%、1.33%、1.5%、1.63%、1.76%。各期限利率债收益率均下行，其中10Y期限各类政金债收益率下行最多，在7bp左右。 ⚫高频数据跟踪：生产端，生产端，开工率分化。高炉开工率持平，半钢胎开工率上行，PTA开工率、沥青开工率下行。4月上旬日均粗钢产量同比降幅收窄，读数-2.2%。需求端，4月初乘用车厂家批发及厂家零售同比为负。4月12日当周，乘用车厂家批发同比变动-29%，厂家零售同比变动-13%。4月12日当周，百大中城市土地成交面积下行至584万平，同比出现较大降幅，4月12日30大中城市商品房销售面积下行至136万平附近，但较去年同期增幅转负。出口指数方面，SCFI、CCFI综合指数分别变动-0.2%、0.1%。价格端，布油价格向下，铜铝价格抬升，焦煤活跃合约期货结算价变动16.1%。中游方面，建材综合价格指数小幅下行，水泥指数变动-0.3%，玻璃指数变动-4.3%。螺纹钢产量下滑，去库速度略有加快，目前库存在601万吨，期货价格变动1.3%。下游消费端，蔬菜、水果、猪肉价格分别变动-3.3%、0.1%、-1.3%。 ⚫风险提示 供给节奏超预期；政策变化超预期；货币政策变化超预期；经济基本面变化超预期；信用风险暴露超预期；数据统计可能存在遗漏 目录 1债市专题：超长特别国债发行会收敛资金面吗？.........................................4 2本周固定收益市场关注点：利率债发行量抬升.............................................5 2.1本周海外数据密集发布.................................................................................................52.2本周利率债发行量预计在8007亿附近......................................................................5 3利率债回顾与展望：资金仍然维持偏低水平................................................6 3.1上周逆回购投放维持极低水平......................................................................................63.2收益率大幅下行............................................................................................................9 4高频数据：油价继续向下..........................................................................10 风险提示......................................................................................................12 图表目录 图1：2024年-2026年超长特别国债发行数量分布......................................................................4图2：2024年资金利率高点多发生在月末时点，特别国债扰动有限.............................................4图3：2025年特别国债扰动同样偏弱...........................................................................................4图4：本周海外数据偏多..............................................................................................................5图5：利率债发行规模相对往年同期处于偏高水平.......................................................................5图6：地方债发行规模在2417亿左右..........................................................................................6图7：上周央行逆回购净回笼5亿................................................................................................6图8：资金利率低位震荡..............................................................................................................7图9：回购成交量均值在8.7万亿.................................................................................................7图10：DR007维持在1.32%附近................................................................................................7图11：存单发行量处同期中性水平..............................................................................................8图12：存单净融资抬升（亿元）..................................................................................................8图13：长期限占比小幅回落.........................................................................................................8图14：国有大行净融资转正（亿元）...........................................................................................8图15：存单发行价格低位抬升.....................................................................................................8图16：1年期存单二级收益率下行至1.47%................................................................................8图17：各期限利率均下行............................................................................................................9图18：各期限国债收益率均下行..................................................................................................9图19：国债期限利差基本持平.....................................................................................................9图20：长期限国开债收益率快速下行...........................................................................................9图21：国开债期限利差收窄........................................................................................