2026年第一季度债券市场信用利差分析：城投债利差全线收窄，房地产风险仍待出清

城投债利差全线收窄，房地产风险仍待出清——2026年第一季度债券市场信用利差分析 摘要 2026年第一季度，债券市场信用利差整体呈收窄趋势。在中短期票据方面，1年期各等级利差窄幅震荡、小幅收窄，3年期利差普遍下行，5年期利差先升后降；信用分化方面，3年期高低等级利差差值有所收窄，1年期和5年期分化程度基本持平。 相关研究报告： 1.《信用债利差整体收窄，地产中等级利差维持高位——2025年第四季度债券市场信用利差分析》，2025.10.15 在产业债方面，除房地产行业外，各行业信用利差多呈收窄走势。房地产行业信用利差大幅走阔18.4BP，中等信用等级（AA级）利差更大幅上行达843.32BP，主因市场延续调整、行业信用风险尚未出清。煤炭、有色金属、化工等行业利差则收窄明显。 在城投债方面，受化债政策持续推进及城投平台加速出清影响，1年期、3年期、5年期各级别城投债信用利差全线收窄，AA-级收窄幅度更为显著；各期限高低等级利差差值同步收窄，信用分化程度有所缓解。 一、中短期票据信用利差整体收窄，信用分化程度趋于缓和 本文以中债中短期票据收益率减去同期限国债收益率作为债券市场整体信用利差的观察指标来进行分析。 （一）各期限利差全线下行，3年期收窄幅度最为显著 2026年第一季度，1年期各信用等级的利差走势基本一致，呈现窄幅震荡的趋势。1月份，各级别信用利差小幅攀升。2月，各级别信用利差同步收窄，AAA级、AA+级、AA级、AA-级信用利差分别下降2.71BP、3.71BP、5.71BP、4.71BP。3月，各级别信用利差小幅回升。整体来看，各级别信用利差相对稳定。 从利差变动幅度来看，与2025年第四季度末相比，2026年第一季度末各等级的信用利差均有所下降。其中，AA+、AA级信用利差均收窄3.15BP，AA-级信用利差基本与上季度末持平（表1）。 2026年第一季度，3年期各等级信用利差呈同步下降走势。1月，各级别利差快速收窄，AA+级、AA级、AA-级信用利差分别收窄10.40BP、13.40BP、17.40BP，AAA级信用利差收窄幅度相对较小。2-3月，各级别利差窄幅震荡，并于3月末小幅回升。 从利差变动幅度来看，2026年第一季度末，各级别信用利差均较上季度末收窄（表2）。具体来看，AA级、AA-级信用利差分别收窄13.97BP、11.97BP，AA+级信用利差收窄8.97BP，AAA级信用利差降幅相对较小。 2026年第一季度，5年期各等级信用利差整体呈先升后降的走势，于2月中旬触及高位。1月，AAA级、AA级、AA-级利差小幅上行，AA+级利差则收窄3.78BP。2月，各级别利差经历了先升后降，月度利差变化较小。3月，各级别利差同步收窄，降幅在5-7BP区间。 从利差变动幅度来看，2026年第一季度末，5年期中短期票据各级别信用利差小幅收窄。AA+级信用利差较上季度末收窄8.34BP，其他级别利差降幅相对较小。 （二）低等级利差差值有所收窄，信用分化整体趋稳 本文用代表低信用等级的AA-级中短期票据信用利差减去代表高信用等级的AAA级中短期票据信用利差，并用这一差值作为衡量高等级和低等级之间利差走势分化的指标。 2026年第一季度，1年期、3年期、5年期级别利差走势分化（图4）。1月，3年期级别利差差值收窄11BP，1年期与5年期级别利差差值波动较小。2月，3年期级别利差差值上扬5BP，1年期与5年期级别利差差值相对稳定。3月，各级别利差差值在月内经历了先降后升，月度利差变化相对较小。 2026年第一季度末，3年期级别利差差值较上季度末下降6BP；1年期与5年期级别利差差值基本与上季度末持平。整体来看，相较于上季度末，2026年第一季度末各期限信用分化程度变化较小。 二、产业债利差普遍收窄，房地产行业风险溢价持续攀升 本文使用DM查债通利差数据来分析产业债中各主要行业债券利差变化情况。从全体产业债来看，2026年第一季度，除房地产行业外，其他行业信用利差多呈小幅收窄走势。 2026年第一季度末行业利差排名发生变化，排名前三的行业分别为房地产、商业贸易、钢铁，上季度末排名前三的行业分别为房地产、休闲服务、医药生物；排名后三位的行业则与上季度末一致，分别是高速公路、电力、银行。 第一季度，除房地产以外，其他行业信用利差均有所收窄（图6）。具体来看，房地产行业信用利差大幅上行18.4BP，煤炭开采、有色金属、化工、医药生物等行业利差收窄明显，高速公路行业利差基本与上季度末持平。 资料来源：DM查债通，远东资信整理 为了研究中等信用等级（AA级）的利差变化，这里选取了数据较易获取的6个关注行业。数据显示，2026年第一季度末，房地产行业的中等信用等级利差继续较上季度末走阔，其他行业则呈收窄趋势。具体来看，房地产行业利差环比上涨843.32BP，样本企业名下多存在债券展期；交通运输行业利差因剔除暴雷样本而回归至正常水平54.81BP；建筑装饰、非银金融、公用事业、银行等行业利差均有所收窄。 从房地产市场来看，2026年1-2月份，全国房地产开发投资9612亿元，同比下降11.1%，降幅比上年全年收窄6.1个百分点。同期，新建商品房销售面积9293万平方米，同比下降13.5%，降幅比上年全年扩大4.8个百分点；新建商品房销售额8186亿元，下降20.2%，降幅扩大7.6个百分点。2月份，70个大中城市商品住宅销售价格环比降幅收窄、同比下降。其中，一、二、三线城市新建商品住宅销售价格同比降幅比上月分别收窄0.3、0.1、0.1个百分点；二手住宅销售价格同比降幅比上月分别收窄0.4、0.1、0.1个百分点。整体来看，房地产市场延续调整态势，行业信用风险仍未出清。 三、化债政策深入推进，城投债各期限利差同步收窄 本文以中债城投债到期收益率数据来计算各信用等级城投债利差。 2026年第一季度，1年期各级别城投债信用利差整体呈窄幅震荡走势（图8）。具体来看，1月，各级别信用利差经历了先升后降，月末AAA级、AA+级利差较月初小幅抬升，AA级、AA-级利差则分别收窄2.13BP、4.13BP。2-3月，各级别信用利差同步波动下滑，但整体降幅相对较小，仅AA-级利差降幅超5BP。整体来看，第一季度末，1年期AAA级、AA+级城投债信用利差基本与上季度末持平，AA级、AA-级利差则分别收窄5.65BP、10.48BP。3月，政府工作报告指出，积极有序化解地方政府债务风险，多措并举化解地方政府融资平台经营性债务风险。当前化债政策已经进入深水区，随着城投平台加速出清，市场对城投债信用预期相对稳定，推动城投债信用利差持续收窄。 2026年第一季度，3年期各级别城投债信用利差整体呈收窄走势。具体来看，1月，各级别城投债利差同步收窄，AAA级、AA+级、AA级、AA-级信用利差分别收窄4.25BP、6.25BP、8.25BP、14.25BP。2-3月，各级别城投债信用利差呈现出窄幅震荡的趋势。2026年第一季度末，AA-级信用利差大幅收窄17.42BP，AA级利差收窄8.72BP，其他级别利差降幅相对较小（表5）。 2026年第一季度，5年期城投债各级别信用利差整体呈波动收窄走势。1-2月，AAA级利差小幅上行，其他级别利差则波动收窄，AA级利差降幅达11.94BP。3月，各级别信用利差同步下行，AA-级信用利差收窄11.37BP。2026年第一季度末，AAA级、AA+级、AA级、AA-级信用利差分别较上季度末收窄3.01BP、8.81BP、15.81BP、17.81BP。 为更好地观察城投债内部利差走势是否出现分化，这里同样使用利差差值（AA-级利差和AAA级利差的差值）作为观测指标。从利差差值的角度来观察，各期限城投债低信用等级（AA-）和高信用等级（AAA）之间的利差差值在2026年第一季度呈同步收窄走势（图11）。1月，各期限级别利差差值明显收窄，1年期、3年期、5年期级别利差差值分别收窄7BP、10BP、5BP。2-3月，各期限级别利差差值延续下行走势，5年期级别差值下降9.8BP。2026年第一季度末，1年期、3年期、5年期利差差值分别较上季度末收敛11.13BP、14.71BP、14.80BP，可见各期限城投债信用分化情况有所缓解。 【作者简介】 冯祖涵，远东资信研究与发展部研究员，伦敦大学国王学院金融硕士 【关于远东】 远东资信成立于1988年2月15日，是中国第一家社会化专业资信评估机构，是中国大陆首家加入亚洲资信评估协会（ACRAA）的评级机构。作为中国评级行业的开创者和拓荒人，远东资信多次参与中国人民银行、国家发展改革委和中国证监会等部门的监管文件起草工作。 步入新时代，远东资信深入贯彻落实国家战略部署，坚守“服务金融市场，助力信用中国”使命，秉承“独立、客观、公正”的评级原则，助力信用中国高质量建设与信用评级国际话语权提升，铸就国际权威的民族品牌信用服务机构。 远东资信评估有限公司 网址：www.sfecr.com 北京总部地址：北京市东城区东直门南大街11号中汇广场B座11层电话：010-57277666 上海总部地址：上海市杨浦区大连路990号海上海新城9层电话：021-65100651 【免责声明】 本报告由远东资信提供。报告引用的相关资料均为已公开信息，远东资信进行了合理审慎的核查，但不应视为远东资信对引用资料的真实性及完整性提供了保证。 远东资信对报告内容保持客观中立态度。报告中的任何表述，均应严格从经济学意义上去理解，并不含有任何道德偏见、政治偏见或其他偏见，远东资信对任何基于这些偏见角度理解所可能引起的后果不承担任何责任。报告内容仅供读者参考，但并不构成投资建议。 本报告版权归远东资信所有，未经许可，任何机构或个人不得以任何形式进行修改、复制、销售和发表。如需转载或引用，需注明出处，且不得篡改或歪曲。 我司对于本声明条款具有修改和最终解释权。