核心观点与关键数据
- 公司业绩表现：2025年公司营业收入530.12亿元，同比下降40.44%；归母净利润6.80亿元，同比下降9.61%；扣非归母净利润6.14亿元，同比下降29.34%。
- 开发销售业务：2025年房地产开发销售业务收入390.04亿元，同比下降48.71%；合同销售金额192.70亿元，同比下降52.03%。公司自2023年起停止拿地，预计未来开发销售业务规模将进一步收缩。
- 商业运营：2025年物业出租及管理收入130.36亿元，同比增长8.37%，毛利率高达69.77%。商业运营总收入（含税）达140.90亿元，同比增长10.00%。截至报告期末，已开业吾悦广场178座，出租率97.86%，客流总量同比增长13.31%，会员人数同比增长25.82%。商业板块稳健增长有效对冲了开发业务下滑。
- 融资情况：2025年平均融资成本5.44%，较2024年降低48bp。成功发行三期合计36.5亿元中期票据，完成近三年来民营房企首笔纯信用境外债券，并成功挂牌上市全国首单消费类机构间REITs。截至2025年末，总有息债务规模为509.74亿元，较年初压降4.99%。
- 未来计划：公司2026年商业运营总收入目标为145亿元，计划新开业吾悦广场5座。明确将积极推进商业不动产公募REITs的申报发行，以盘活存量资产、优化资本结构并释放商业资产价值。
研究结论与投资建议
- 盈利预测：预计2026-2028年公司归母净利润分别为9.39 / 12.97 / 15.91亿元，EPS分别为0.41 / 0.57 / 0.70元，对应PE分别为34.32 / 24.86 / 20.26倍。
- 投资建议：公司商业运营护城河深厚，现金流稳健，债务风险持续降低。随着住宅开发业务对整体业绩拖累的降低，商业租金毛利占比将进一步提升，未来盈利能力有望逐步回升，建议关注公司困境反转带来的估值提升机会。首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示
- 房屋销售持续下滑；
- 吾悦广场租金及出租率下行；
- REITs发行进度及规模不及预期。
