- 核心观点：公司2025年实现营收0.37亿元（同比-78%），归母净利润-3.17亿元（同比增亏32%），主要受24年收入包含格索雷塞研发里程碑金额影响，25年营收主要来自贝福替尼和格索雷塞的销售分成，分成收入同比翻倍。预计公司商业化产品销售分成将加速增长。
- 在研管线进展：公司多项关键临床正在进行，包括Taragarestrant的注册性III期、联用哌柏西利的国际多中心及联用JSKN016的Ib/II期临床；D-2570的注册性III期临床已完成入组，多个II期临床推进中；D-0120的美国II期临床试验已完成；YF087和YF550即将进入临床开发阶段。
- 下半年催化：D-2570治疗UC的II期临床数据有望下半年读出，治疗银屑病的注册性III期临床有望明年Q1获得52周数据。武田的TAK-279同靶点分子临床预计26H2完成，若结果阳性可能对公司形成海外映射。
- 财务预测与估值：下调公司收入并上调研发费用预测，预测26-28年归母净利润为-2.52/-2.29/-0.86亿元。采用自由现金流贴现法，预测合理市值为184.77亿元，对应目标价为31.95元，维持“买入”评级。
- 风险提示：创新药研发进度不及预期、产品竞争加剧导致销售不及预期、公司中长期盈利能力下降对估值产生负面影响的风险。
