核心观点与业绩表现
西麦食品2025年业绩符合预期，实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润分别为22.4/22.4/1.72/1.62亿元，同比分别增长18.11%/18.11%/28.93%/46.67%。毛利率/归母净利率为41.95%/7.67%，分别同比提升0.62/0.64个百分点；销售/管理/研发/财务费用率分别为26.56%/5.78%/0.54%/0.07%，分别同比下降1.38/-0.31/0.07/0.46个百分点。毛利率提升主要受益于高毛利的复合燕麦片高增长，带动整体产品结构优化。四季度单季表现亮眼，实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润分别为5.44/5.44/0.4/0.35亿元，同比分别增长17.4%/17.4%/59.61%/63.26%，但毛利率/归母净利率为36.69%/7.29%，分别同比下滑0.68/1.93个百分点，主因春节及年货节折扣活动较多。
产品与区域表现
2025年，纯燕麦片/复合燕麦片/冷食燕麦片分别实现营收7.95/10.53/1.77亿元，同比分别增长12.57%/23.76%/18.93%；25H2分别实现营收3.74/4.97/0.91亿元，同比分别增长11.83%/19.78%/11.97%。复合燕麦中燕麦+系列销售超3亿元，牛奶燕麦系列超2.5亿元，有机燕麦近1.5亿元。区域方面，南方/北方大区分别实现营收13.79/7.92亿元，同比分别增长23.86%/8.67%；25H2分别实现营收6.96/3.65亿元，同比分别增长27.75%/3.68%。
业务拓展与战略布局
公司围绕大健康产业，拓展蛋白粉、肽饮等高附加值品类，高钙益生菌蛋白粉、胶原蛋白肽蛋白粉、红参肽饮等产品持续发力。成立西麦食养、百瑞吉礼品事业部并实现盈利。推出药食同源燕麦片+粉系列产品，推动燕麦产品向功能化、场景化健康产品延伸，打破品类消费边界。
盈利预测与投资建议
预计2026-2028年公司营收分别为27.83/32.93/38.28亿元，同比增长24.26%/18.34%/16.26%；归母净利润分别为2.38/3.02/3.67亿元，同比增长38.44%/27.20%/21.22%，EPS分别为1.06/1.35/1.64元。当前股价PE为26倍，给予“买入”评级。主要风险包括食品安全、需求不及预期、大健康业务拓展等。
关键财务数据
2025年EPS为0.77元，ROE为10.7%，ROIC为9.4%。预计2026-2028年EPS分别为1.06/1.35/1.64元，ROE分别为12.9%/14.1%/14.6%，ROIC分别为10.9%/11.3%/10.9%。2025年资产负债率为28.4%，预计2028年提升至39.9%。
