云业务增长较快，净现金流创新高

核心观点

公司2025年业绩实现反弹，全年收入80.43亿元（+6.96%），归母净利润3.93亿元（+99.52%），扣非归母净利润3.04亿元（+296.38%）。主要增长动力来自云业务、海外市场及国内KA市场。其中海外收入5.99亿元（+24.49%）。

业务表现

• 云计算业务：收入40.10亿元（+18.50%），受益于信创建设和国产化替代进程，持续替代VMware。SDDC产品线（超融合HCI产品）保持10%以上增长，超融合市场占有率居“双第一”。分布式存储业务EDS收入快速增长。
• 网安业务：收入35.40亿元（-2.46%），行业需求承压。基础网络及物联网业务收入4.93亿元（-2.69%），市场竞争激烈。
• 分行业收入：企业市场收入38.19亿元（+9.53%），政府及事业单位收入34.45亿元（+4.50%），金融及其他收入7.78亿元（+5.77%）。

财务指标

• 现金流：经营活动产生的现金流量净额13.42亿元（+65.29%）。
• 负债：合同负债18.17亿元（+12.09%），其他非流动负债7.73亿元（+35.14%）。
• 存货：8.61亿元（+153%），主要原材料增长较多。
• 费用控制：三费（研发、销售、管理费用）整体同比减少1.15%，占营业收入比重下降5.05个百分点。

投资建议

维持“优于大市”评级。下调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润5.95/8.32/10.89亿元。公司2025年触底回升，虚拟化、AICP等产品在AI基础设施中占据重要地位，2026年有望受益AI基础设施快速发展。

风险提示

AI产业发展不及预期；行业竞争加剧；下游IT开支收紧。