奥克斯电气（2580.HK）动态跟踪：经营静待复苏，股息率颇具吸引力

经营静待复苏，股息率颇具吸引力 glmszqdatemark2026年04月15日 谨慎推荐首次评级当前价格：9.61港元 奥克斯电气近期发布2025年年报。2025年公司实现营业收入300.49亿元，同比+0.97%；全年实现归母净利润22.35亿元，同比-23.20%；另外公司拟派发现金股息共16.84亿元，以2026/4/13收盘价计算，股息率达13%，颇具吸引力。 2025收入平稳收官，盈利能力出现回落。公司为空调行业二线龙头，业务构成来看，核心聚焦家用空调业务，同步开拓中央空调业务，2025年两者收入分别占87.3%、10.9%；2025年国内及海外收入分别占比50.9%、49.1%，海外业务已经具备相当规模，显示公司全球化发展的战略方向。2025年公司业绩承压，其中上半年营收与利润均呈增长，而下半年压力较明显，与国内空调需求疲弱、行业竞争加剧、海外库存水平偏高、原材料价格上涨等因素有关。中长期来看，公司前期建立的渠道能力和出海能力，有望赋能公司经营，帮助公司逐步走出低谷。 分析师管泉森执业证书：S0590523100007邮箱：guanqs@glms.com.cn 国内深化网批模式，销售通路有望扩张。空调国内进入后国补周期，政策对于格局的影响或将趋弱，而价格战在原材料价格走高的背景下，也逐步步入尾声，年初以来包括奥克斯在内的多数空调企业接连上调空调出货价，空调二线企业的竞争策略，预计将回归渠道+效率的精耕细作。奥克斯经过多年摸索，国内空调渠道在低层级网点布局和效率挖潜上，均具备经验。公司是空调网批模式的开拓者，并通过“小奥直卖”数字化平台进行深度赋能，预计后续公司将继续深化网批模式，扩张线下经销商数量，并摸索线上线下更多协同，挖潜更多市场份额增量。 分析师孙珊执业证书：S0590523110003邮箱：sunshan@glms.com.cn 分析师周振执业证书：S0590526010001邮箱：zhouzhen@glms.com.cn 强化全球经营能力，OBM+ODM协同发力。国外空调市场具备更大的潜力空间，尤其以东南亚、中东、南美等新兴市场为代表，其因城镇化率低、高温高湿气候特征及人口增长红利，未来成长空间更为显著。奥克斯海外市场已具备相当规模，东南亚和中东是重要引擎，后续三个竞争力值得关注，一是OBM出海能力，海外销司预计将继续搭建，将国内成熟的“小奥直卖”新零售模式复制推广至海外，配合海外国代模式，强化空白市场搭建；二是公司具备产品定向研发能力，比如针对中东高温推出的央空深受欢迎；三是海外产能布局也为出海提供保障。 投资建议：公司作为空调二线龙头，2025年短期业绩承压，与空调出现价格竞争、海外库存偏高等因素有关。除了扰动因素逐步度过，公司前期搭建的渠道实力和出海能力也不容忽视，搭配首创的网批模式和“小奥直卖”，预计公司仍将扩张线下经销商数量，挖潜更多份额增量；公司海外市场已具备相当规模，具备OBM出海、出口产品定向研发、海外产能布局三方面竞争力；内外并举，公司有望走出低谷。公司2025年分红率为75%，维持高位，以2026/4/13收盘价计算，股息率达13%。我们预计公司2026-2028年分别实现归母净利润23.1、24.1、25.2亿元，当前股价对应PE分别为6、6、5倍，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨；汇率波动；空调行业价格战；关税大幅上升。 目录 1 2025收入平稳收官，盈利能力出现回落...................................................................................................................32国内深化网批模式，销售通路有望扩张....................................................................................................................53强化全球经营能力，OBM+ODM协同发力.............................................................................................................84盈利预测与投资建议.............................................................................................................................................104.1盈利预测假设与业务拆分...............................................................................................................................................................104.2估值分析............................................................................................................................................................................................114.3投资建议............................................................................................................................................................................................125风险提示..............................................................................................................................................................13插图目录..................................................................................................................................................................15表格目录..................................................................................................................................................................15 12025收入平稳收官，盈利能力出现回落 奥克斯电气近期发布2025年年报，2025年公司实现营业收入300.49亿元，同比+0.97%；全年实现归母净利润22.35亿元，同比-23.20%。另外公司拟派发现金股息共计16.84亿元，分红率为75%，高位稳定，以2026/4/13收盘价计算，股息率达13%，颇具吸引力。 长周期来看，2022-2025年公司收入由195.28亿元增至300.49亿元，期间复合增速约15%，归母净利润由14.42亿元增至22.35亿元，期间复合增速约16%，收入&利润都呈现稳健扩容，公司逐步建立起以渠道效率、制造效率与全球化布局为基础的成长能力。 短期来看，公司2025年上半年营收与利润均呈增长，而下半年压力较明显，与国内空调需求疲弱、行业竞争加剧、海外库存水平偏高、原材料价格上涨等因素有关。进入2026年，包括公司在内的空调企业均开始提价以对冲原材料影响，渠道库存的干扰预计接近尾声，公司前期建立的渠道能力和出海能力，有望赋能公司经营，帮助公司逐步走出低谷。 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 分产品的收入结构上看，奥克斯电气的收入结构仍高度依赖家用空调。2025年公司家用空调收入262.35亿元，同比+1.3%，占总营收87.3%；中央空调收入32.85亿元，同比+1.9%，占总营收10.9%；其他业务（如原材料销售、品牌授权）贡献约1.8%的营收。从近几年的收入结构趋势看，公司核心聚焦家用空调业务，同步开拓中央空调业务。 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 分地区的收入结构来看，奥克斯电气的收入结构呈现国内外市场并重的特点，显示公司全球化发展的战略方向。2025年国内市场收入153.1亿元，同比+1.5%，2022年至2025年国内收入占比分别为57%、58%、51%、51%；2025年海外收入147.4亿元，同比+0.4%，2022年至2025年海外收入占比分别为43%、42%、49%、49%。经过2024年的收入快速上台阶后，海外业务已经具备相当规模，受基数和库存影响，空调行业&公司自身出口均放缓，不过海外广阔的空调需求空间，为公司出口景气回归保留了可能。 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 2国内深化网批模式，销售通路有望扩张 空调国内进入后国补周期，对于行业景气度，我们预计年度维度空调需求将进入平台盘整期；对于格局维度，补贴政策对于格局的影响或将趋弱，而价格战在原材料价格走高的背景下，也逐步步入尾声，年初以来包括奥克斯在内的多数空调企业接连上调空调出货价，空调二线企业的竞争策略，预计将回归渠道+效率的精耕细作。奥克斯电气经过多年摸索，国内空调渠道在低层级网点布局和效率挖潜上，均具备经验。 空调产品由于安装属性强，后期运维要求高，因此线下网点数量和实力，对于消费者购买决策的影响较为明显，是企业硬实力的体现。奥克斯渠道结构呈现"线下主导、线上协同"的双轮驱动格局。根据招股说明书，2024年和2025年一季度公司线下渠道占国内收入比例分别为56%、63%，是公司的核心渠道，公司线下渠道的核心能力在于网批模式下，区域经销网络的深度渗透，实现三四线城市及乡镇市场的精准覆盖，充分享受下沉市场需求红利；线上渠道2024年和2025年一季度占国内收入比例分别为44%、37%，线上竞争力主要来自于线下的引流和赋能，凸显全渠道经营能力。 资料来源：公司公告，国联民生证券研究所 奥克斯是空调线下“网批模式”的开拓者，其于2017年首创，通过精简传统的多级经销体系，大幅减少中间环节和加价空间，加强了与中小零售商的直接合作，使经销商能以更具竞争力的价格获得产品，从而提升盈利空间和市场竞争力。这一模式尤其有助于把握下沉市场的机遇，快速提升在二线及以下城市的市场份额。 搭配“网批新零售”模式，公司通过“小奥直卖”数字化平台进行深度赋能。为支撑“网批新零售”模式，奥克斯搭建了以“小奥直卖”App为核心的数字化生态系统。该平台集成了采购下单、订单跟踪、政策查询等核心功能，经销商可一站式完成业务操作，即使是小批量订单也能实现快速响应和直接发货。这种数字化工具极大地提升了销售管理的效率和精度。截至2025Q1末，已有约98.4%的中国经销商通过“小奥直卖”下单，显示出该系统强大的渗透力和对经销商的吸引力。 资料来源：公司公