利率周度策略：1.3%的DR007意味着什么？

1.3%的DR007意味着什么？——利率周度策略 挖掘价值投资成长 东方财富证券研究所 证券分析师：刘哲铭证书编号：S1160525120003联系人：孙欣贺 2026年04月14日 相关研究 【固收观点】 《子弹or哑铃，何以解忧？——利率周度策略》2026.04.07 《外压通胀，内验成色：四月债市的“攻”与“守”》2026.04.02《一季度债券市场及基本面回顾》2026.03.31《走出低通胀的日本经验——兼论通胀预期回升的债市影响》2026.03.25《特朗普访华前瞻——建制派的反扑与特朗普的窘境》2026.03.23 3月下旬以来央行基础货币投放力度明显下滑，为何资金面仍能保持宽松格局，且资金利率持续震荡下行？我们认为主要有以下几个方面的原因： 26Q1中长期资金整体净投放为市场提供充裕流动性；结构性货币政策工具资金到位为银行体系提供低成本流动性；外部环境不确定性较大的背景下，近期银行信贷投放或较为谨慎；人民币升值阶段央行外汇占款环比提升为市场注入基础货币；年初财政资金落地亦为实体提供一定流动性。 通过复盘2019年以来的资金利率表现，我们发现共有5次持续时间相对较久的DR007利率低于逆回购利率情况。 而资金面超宽松时，央行多采用逆回购净回笼、MLF缩量续作等方式进行资金面调控。2022年和2023年资金利率低位震荡阶段，央行虽然仍然进行了降息操作，但核心目标是基本面明显走弱阶段进行逆周期调节以稳定经济预期，虽然不排除央行可能会有下调政策利率向市场利率收敛，重塑市场利率围绕政策利率波动的信号锚的意图，但我们认为这更多为稳增长核心目标下的顺势而为。 结合近期资金面明显宽松，资金利率大幅下行来看，央行或继续采取公开市场缩量续作的方式回笼流动性，且7DOMO地量操作短期内可能还会延续（税期及月末或边际呵护），甚至不排除启动临时正回购操作。 对债市而言，可以关注做平曲线的交易机会。一方面，3月CPI修复温和对债市形成阶段性边际利多，考虑到3月外部冲击较大，进出口、企业中长贷等1-2月表现较强的数据或出现阶段性见顶回落，通胀回升及基本面回暖等因素对长债的压制可能有所缓和；另一方面，目前来看央行降准降息概率仍然较小，市场对于资金宽松的预期可能已交易的较为充分，应提防短端行情“物极必反”的潜在风险。因此我们认为，在上述因素影响下后续收益率曲线或将阶段性走平，30-10段或体现为30Y国债收益率的阶段性回落，10-1段或体现为1Y国债收益率的阶段性回升，做平曲线的交易或存在捕捉超额收益的机会。但在得出上述判断的同时，我们认为仍然有2个要点值得提示： 1）按照惯例，4月中下旬或有超长期特别国债发行计划的披露，关注其发行节奏和久期。当下市场对发行久期缩短有所期待，若期待落空则可能对10Y以上国债形成利空。 2）从曲线形态来看，5Y国债仍是当前曲线的凸点之一，具备一定的票息吸引力。 【风险提示】 经济修复不及预期、财政政策超预期、货币政策超预期 正文目录 1.近期观点回顾..............................................................................................31.1. 2026/04/07《子弹or哑铃，何以解忧？》............................................31.2. 2026/04/02《外压通胀，内验成色：四月债市的“攻”与“守”》........31.3. 2026/03/25《走出低通胀的日本经验——兼论通胀预期回升的债市影响》........................................................................................................................32.为何在跨季与“地量”OMO下，资金面仍持续宽松？.............................43.资金利率中枢向下突破时，央行如何应对？..............................................84.后续央行会如何操作及债市怎么看？.......................................................145.风险提示...................................................................................................16 图表目录 图表1：2026年3月以来资金利率震荡下行...............................................4图表2：26年3月末R007并未季节性大幅抬升.........................................4图表3：2026年3月银行间隔夜资金利率极为平稳....................................4图表4：2026年3月以来央行买断式逆回购持续净回笼.............................5图表5：2026年1-2月央行对其他存款性公司债权总计增加1.97万亿......6图表6：2026年2月底以来油价大幅波动上行............................................6图表7：26年3月中旬起转贴现负利差有所走阔........................................6图表8：2026年3月中旬起涤纶长丝开工率持续下行.................................7图表9：26年3月中下旬纯碱开工率亦大幅回落........................................7图表10：25年6月以来人民币相对美元持续升值......................................7图表11：26年1-2月央行外汇占款环比明显增加.......................................7图表12：26年1月政府债券融资高于季节性水平......................................8图表13：26年2月财政存款增量大幅下降.................................................8图表14：2019年以来共出现过5次持续时间较久的DR007利率低于逆回购利率情况..........................................................................................................8图表15：2019年5-7月央行资金投放与回笼情况......................................9图表16：2020年一季度央行多次降准、降息.............................................9图表17：2020年2月制造业PMI大幅走低..............................................10图表18：2020年4月基本面数据边际转好...............................................10图表19：2020年永煤事件后信用利差快速走阔.........................................11图表20：2020年11-12月资金利率基本低于OMO利率...........................11图表21：21年1月8-18日和22-26日央行每日逆回购投放20亿元.......11图表22：2022年央行大量上缴结存利润...................................................12图表23：2022年6月新增专项债放量发行...............................................12图表24：2022年7-8月基本面数据转弱...................................................12图表25：22年10月中上旬央行资金投放较克制......................................12图表26：22年11月资金利率回到政策利率附近......................................13图表27：2022年12月初同业存单利率大幅上行.....................................13图表28：23年Q2地产拖累明显加重.......................................................13图表29：2023年5月新增社融量明显偏低...............................................13图表30：2023年6月和8月央行进行两轮降息.......................................14图表31：23年7-9月央行阶段性地量续作逆回购.....................................14图表32：2023年Q3国债与美债负利差持续走阔.....................................14图表33：26年3月PPI同比增速转正......................................................15图表34：26年3月CPI同比仍处于近三年高位.......................................15图表35：近期1Y国债收益率震荡下行.....................................................16图表36：近期30-10Y国债利差边际收窄但仍处于高位............................16 近期资金面明显宽松，尤其是在跨季扰动阶段以及4月初央行“地板量”OMO投放并回笼中长期资金的背景下，资金利率仍然持续震荡走低。究竟为何资金面如此充裕？后续央行又会如何应对？我们将在此篇报告中进行详细探讨。 1.近期观点回顾 1.1.2026/04/07《子弹or哑铃，何以解忧？》 权益市场经历逆风后，债市迎来难得的喘息窗口。然而长端利率风险尚未完全释放，收益率进一步下破前低的难度较大，短期内或维持窄幅震荡的“锯齿”走势。 目前，国债收益率曲线在1Y–5Y区间内仍呈下凸形态。考虑到二季度流动性大概率宽松无虞，叠加大行对短端债券的配置支撑，短端利率大幅波动的可能性较低。与此同时，5Y国债仍是当前曲线的凸点之一，具备一定的票息吸引力。若继续采用1Y与5Y国债构建哑铃组合，有望在未来一段时间内较好地兼顾票息收益与凸度优势。 就品种利差而言，前期5–7Y国开债的品种利差已经历一轮显著压缩，而1Y和3Y国开债的品种利差或刚刚开启新一轮下行行情，10Y国开债的品种利差尚未明显收窄。展望后续，伴随债基规模逐步修复，机构配置力量回流后，1Y、3Y及10Y国开债的品种利差或存在一定的进一步压缩空间。 1.2.2026/04/02《外压通胀，内验成色：四月债市的“攻”与“守”》 今年四月债市的核心矛盾在于外部通胀压力与内部经济成色的博弈。中东局势的不确定性使油价及输入性通胀预期持续；国内经济虽在政策前置发力下呈现阶段性回暖