新天然气深度报告：UCG技术解锁煤炭开发全新模式

UCG技术解锁煤炭开发全新模式 投资评级：买入 刘海荣/费晨洪中邮证券研究所刘海荣团队 中邮证券 发布时间：2026-04-14 投资要点 ➢天然气产出接续放量，产量有望在5年内翻倍。公司以天然气开采和城燃运营业务为核心，当前主要产气区块为山西潘庄和山西马必，年产气量约20亿方，折权益气约15亿方。近年来公司积极布局资源区块，连续实施马必北区扩产、山西紫金山致密气和煤层气区块项目、新疆喀什北常规天然气项目、贵州丹寨页岩气项目，未来3-5年公司权益产气量有望达到30-40亿方/年。同时，公司于2025年取得新疆三塘湖煤炭区块，为未来发展储备充足资源。公司已成为集常规油气、煤层气、致密气、页岩气、煤炭资源全要素的上有资源、中有管网、下有市场的全产业链化能源公司。 ➢UCG项目落地在即，解锁煤炭开发全新模式。煤炭地下气化（UCG）是将地下煤炭进行受控制燃烧，生产可燃气体并利用，集建井、采煤、气化三大工艺为一体的新技术，可减大幅减固定资产投入，具有良好的经济效益和环保效益。公司已攻克深部煤制气“地质选址评价-气化稳定控制-碳封存”等关键技术，研发的气化剂注入装置与深部煤炭水平井点火装置已达到国际先进水平，可保障超1000米深部煤炭点火成功。目前全力推进庆阳深部煤炭清洁高效开发利用示范项目，并预计在2026年投产。该项目复制性强，为未来发展打开广阔空间。 ➢投资建议：我们预计2026-2028年归母净利润为12.18、17.19、21.52亿元，对应PE分别为12x、8x、7x。我们看好公司发展前景，给予“买入”评级。 ➢风险提示：潘庄、马必区块到期续期的不确定性；喀什北区块、紫金山区块提产进展的不确定性；UCG项目进度推进的不确定性。 区块资源有序接续，支撑开采量五年翻倍二投资建议四一公司以天然气开采和运营业务为核心UCG项目落地在即，解锁煤炭开发新模式三 公司以天然气开采和运营业务为核心 公司是以天然气开采核心，全产业链运营的能化企业 资料来源：iFind，中邮证券研究所 资料来源：公司官网，中邮证券研究所 ◼新疆鑫泰天然气股份有限公司成立于2000年3月，2016年9月在上交所主板挂牌上市，是一家以油气、煤炭资源勘探开发、投资运营一体的综合性清洁能源公司，在能源研究领域开展孵化性投资的高新科技企业。2024年公司实现销售收入37.77亿元，实现归母净利润11.85亿元。2025年公司实现销售收入39.23亿元，实现归母净利润8.07亿元。 ◼公司历经二十余年的艰苦创业和多产业结构性发展，新天然气在新疆、四川、山西、河南、北京、贵州、甘肃、香港等地设有全资、控股、参股公司。并依此形成勘探开发、城市燃气、工程建设、LNG运营、产投金融、科技发展、物资采供七大事业部，喀什北常规油气项目、三塘湖煤化工项目、地下煤制气项目三大项目和山西聚源安通管道输配有限公司的平台式发展体系，成为常规油气和煤层气、致密气、页岩气三大非常规天然气资源，及煤炭资源全要素的上有资源、中有管网、下有市场的全产业链化能源公司。 公司现有业务以煤层气开采为核心，城燃运营为补充 ◼2024年，公司实现营业收入37.77亿元，同比+7.40%，实现净利润约12.05亿元，实现归母净利润11.85亿元。其中，煤层气开采及销售业务实现收入29.08亿元，约占总收入的77%，贡献毛利16.08亿元，约占总毛利的87%。天然气供应业务实现收入6.45亿元，约占总收入的17%，实现毛利1.44亿元，约占总毛利的8%。2024年公司潘庄、马必煤层气总产量20.05亿立方米，较上年同期17.04亿立方米，同比增长17.66%。 ◼2025年，公司实现营业收入39.23亿元，同比+3.89%，实现归母净利润8.07亿元，同比-31.92%。其中，煤层气开采及销售业务实现收入30.51亿元，约占总收入的82%，贡献毛利14.20亿元，约占总毛利的93%；天然气供应业务实现销售收入4.91亿元，约占总收入的13%，实现毛利0.47亿元，约占总毛利的3%。2025年，公司实现并表范围内全口径天然气总产量约24.13亿立方米（含喀什北区块），较去年同期约21.91亿立方米（不含喀什北区块），同比增长约9.98%。 发展历程：从城燃起步到上下游一体化+全要素资源接续 ◼2024年至今：一体化+全要素资源布局 2024年1月22日，竞得贵州丹寨1和丹寨2两个页岩气区块的探矿权，成为煤层气、致密气、页岩气三大非常规天然气资源全要素的能源公司。2024年4月16日，跨境收购共创投资控股集团有限公司，正式进军喀什北区块常规油气资源勘探开发项目。2024年4月30日，通过跨境收购柏龙有限公司，取得香港上市公司中国能源开发控股有限公司控制权。2024年11月18日，通过挂牌竞拍方式取得新疆巴里坤哈萨克自治县三塘湖矿区七号勘查区普查煤炭资源探矿权。 ◼2017-2023年：全面进军上游天然气开采 2017年1月1日，启动“天然气能源全产业链化、高新科技化、国际化、金融化”为核心战略发展目标的第二次创业十年规划。2018年8月23日，出资25亿元收购在香港上市的公司亚美能源（02686.HK）51.5%的股份，成为亚美能源控股股东，获取潘庄、马必区块优质煤层气资源。2020年，公司与中国石油下属公司昆仑燃气在城市天然气运营子公司股权层面开展深层次的战略合作，进一步扩大市场规模。2023年，控股亚太石油有限公司，获得深部煤层气、致密砂岩气两大非常规天然气资源的紫金山区块。重组博爱三峡益众新能源有限公司，更名为河南鑫泰新合清洁能源有限公司，形成上有资源、中有管道、下有市场的全产业链布局。2023年7月12日，私有化亚美能源，亚美能源成为公司全资下属公司。 ◼2000-2016年：从城燃业务起步 2000年，明再远先生带领创业团队进军新疆，投资米泉市天然气城市输配工程项目。该公司为中国第一家全资民营性质的城燃公司。2003年，以米泉市、乌鲁木齐市东山区、博湖县、库车市、阜康市、焉耆县6个天然气城市输配项目和乌鲁木齐市压缩天然气项目为基础，组建新疆鑫泰投资（集团）有限公司。随后相继在和硕县、五家渠市、乌鲁木齐市高新区投资开发城燃项目。2013年1月16日，新疆鑫泰投资（集团）有限公司整体变更为新疆鑫泰天然气股份有限公司（新天然气），完成股份制企业改造。 在手资源区块涵盖煤层气、致密气、页岩气和常规油气 ◼喀什北项目（常规天然气，勘探/开发/生产期）：由中国年代能源投资（香港）有限公司与中石油塔里木油田合作开发，是集勘探、开发、生产期三期并存的常规油气国际合作项目。目前已发现阿克莫木气田，探明天然气储量446亿方，设计年产能11.1亿方。2020年10月进入商业生产期，截至2024年，阿克莫木气田累计产量50.54亿，累计外输天然气44.24亿方。勘探方面，已落实的康苏、阿深、乌西3个圈闭，资源量规模大，勘探开发潜力大。 ◼潘庄项目（煤层气，开采期）：由美中能源有限公司与中海油中联煤层气有限责任公司合作开发,是中国商业化程度最高的中外合作煤层气资产，是中国首个进入全面商业开发和生产的中外合作煤层气区块。 ◼马必项目（煤层气，开采期）：由亚美大陆煤层气有限公司与中石油华北油田合作开发，是迄今为止国家发改委批复的建设产能最大的煤层气单体开发项目。 ◼煤炭开发及煤化工项目（勘探、报批中）：新疆哈密三塘湖矿区七号煤炭资源项目主要为长焰煤，属低灰-中灰煤层、高-特高挥发分，以特高热-高热值煤为主，是优良的动力用煤和煤化工用煤。依托自有煤炭高油气含量的资源禀赋，通过对煤炭立体式的清洁、高效、低碳转化。 ◼紫金山项目（致密气，勘探期）：由亚太石油有限公司与中石油煤层气有限责任公司合作开发，是公司在上游勘探开发领域继潘庄、马必两大存量资源之上取得的又一重要突破。 ◼地下煤制气项目（建设中）：已在甘肃庆阳获取赤城、合水、上肖三区块探矿权，推动深部煤制气（UCG）快速发展。 ◼丹寨项目（页岩气，勘探期）：由贵州鑫泰科技发展有限公司、贵州鑫泰清洁能源科技发展有限公司分别开发丹寨1、丹寨2区块。 资料来源：公司官网，中邮证券研究所 公司股权结构清晰，通过多个平台实现资源布局 公司通过多次邀约收购等方式，100%控股亚美能源，由亚美能源与中联煤（中海油全资子公司）以权益分成模式开发潘庄区块，与中石油华北油田权益分成的模式开发马必区块。公司通过亚太石油（51%控股）以权益分成模式与中石油煤层气公司合作开发紫金山区块。公司以新和投资为平台进行甘肃庆阳UCG项目、丹寨页岩气项目投资。 区块资源有序接续，支撑开采量五年翻倍 潘庄区块：成熟产区，有望稳产10亿方左右 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 资料来源：《沁水潘庄煤层气井全生命周期产气规律与效果》李贵红，中邮证券研究所 潘庄区块是国内第一个国家发改委核准的中外合作煤层气商业化开发项目。合作区域面积60余平方公里，探明地质储量约208亿方，通过技术经验的总结和创新，取得单井日产突破10万方，刷新并保持着亚洲煤层气单井日产最高纪录，并创造了煤层气年产超过10亿方的记录。截至2025年5月29日，累计产气量突破100亿方，成为国内煤层气首个达到百亿方级的中外合作煤层气项目。2025年区块产气量10.51亿方。 潘庄区块存量资源有望长期稳产10亿方。潘庄区块属于成熟区块，自2006年煤层气开发以来，项目开发层系逐步拓展，从最初的3号煤层逐步推广至薄煤层。2024年实现开采11.08亿方，2025年上半年开采10.50亿方。根据最新的潜力评价，潘庄区块剩余潜力储量40亿方以上，其中33亿方为未动用区域。区块将通过薄煤层产量的释放，增加加密井以及实施以“低效井治理+负压抽采+潜力井挖潜”为核心的老井综合管理措施，维持当前的产量。 公司积极争取合作协议到期续约。根据亚美能源及其子公司与中联煤层气及相关公司于2003年3月3日签署的《产品分成合同》及后续签署的修改及补充协议，潘庄区块产品分成合同的期限为合同开始执行之日至起不超过25个连续合同年，即从2003年3月3日期至2028年3月3日止，公司正在积极争取签署续期。 马必区块：产量快速爬升至10亿方，远期产量有望翻倍 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 马必区块是迄今国内建设产能最大的煤层气单体开发项目之一，产气量快速爬升至当前的10亿方/年。区块中深部煤层气开采获得成功，探明煤层气储量面积424.6平方公里，探明煤层气地质储量约655亿方，是国内规模最大的煤层气对外合作区块之一。近年区块产量快速提升，从2022年的2.84亿方，快速提升至2023年的5.72亿方，以及2024年的8.97亿方，2025年产量9.51亿方，同比增长9.31%。 12马必区块处于持续提升产量阶段，后续多措并举产量有望再翻倍到20亿方。公司阶梯推进已探明矿区面积内开发方案调整、审批和编制，以及薄煤层储量报告的编制等工作，为产能建设接续及产量提升奠定基础，具体包括：（1）现有马必南区开发方案调整优化，增加部署井释放更多产量；（2）马必北区076井区，开发方案建设产能规模4.5亿方/年，设计动用面积68.76平方公里，动用储量约140亿方；（3）马必北区MB105井区和NS02井区方案初步设计产能规模4.8亿方/年，动用面积118平方公里，动用储量约164亿方，目前开发方案编制中，预计2026年底-2027年初完成审批。（4）马必区块薄煤层，目前处于勘探提储阶段，预计2027年、2028年分别完成薄煤层储量报告备案和开发方案审批工作，初步估算薄煤层拟探明地质储量40亿方；（5）未探明区有利区之MB127井区，储量报告已编制完成，预计2027年完成开发方案审批，初步估算，探明地质储量约34亿方。以上综合估算远期马必区块产量有望达20亿方。 资料来源：《山西沁水盆地马必合同区块煤层气勘查实施方案》，中邮证券研究所 资料来源：《山西沁水盆