禾赛-W（2525.HK）公司点评：收入符合指引，计划推出全新旗舰产品
收入符合指引，计划推出全新旗舰产品 glmszqdatemark2026年04月13日 推荐维持评级当前价格：174.80港元 事件一：公司车载激光雷达市场份额领先。根据盖世汽车研究院2026年2月车载激光雷达装机量数据，2月份公司车载主激光雷达市场份额达51%，超越其他供应商份额总和。 事件二：公司发布25Q4及2025年业绩，收入符合指引。25Q4收入10.0亿元，同比+39.0%；毛利率41%，同比+2.0 pcts；GAAP净利润1.5亿元，同比+4.2%；Non-GAAP净利润1.8亿元，同比+6.2%。2025年收入30.3亿元，净利润4.4亿元，Non-GAAP净利润5.5亿元 交付量持续增长。25Q4激光雷达交付量631,095颗，其中ADAS激光雷达550,723颗，Robotics激光雷达80,372颗。2025年1,620,406颗，其中ADAS激光雷达1,381,133颗，Robotics激光雷达239,273颗。 全球市场方面：1）公司被选为NVIDIA DRIVE Hyperion 10平台的首席激光雷达合作伙伴，将成为OEM在NVIDIA平台上构建自动驾驶系统时的默认现成解决方案；2）与Grab达成合作，后者为禾赛在东南亚的独家经销商，将利用其规模和网络优势快速扩大东南亚对禾赛激光雷达的获取渠道。 分析师孔蓉执业证书：S0590525110014邮箱：kongrong@glms.com.cn 分析师赵融执业证书：S0590525120005邮箱：zhaorong@glms.com.cn 国内市场方面：1）ADAS：公司在全球40个汽车品牌、超160款车型中获得ADAS定点，涵盖中国排名前十的所有OEM。25Q4获得客户北汽和一汽奔腾。获得理想汽车、小米汽车和长安汽车的多颗激光雷达（一般3~6颗）车型定点，计划于2026–2027年开始量产。2）电动两轮车：公司纯固态激光雷达FTX获得小牛电动下一代电动两轮车型的定点。3）割草机器人：获得追觅和MOVA等公司的新订单，积压订单量超过1,000万台。4）无人物流车：获得九识智能、新石器和美团等公司的新订单。 公司将重点关注物理AI领域，并计划在未来数月针对不同市场推出相应的全新旗舰产品。 后续指引：公司预计2026年激光雷达出货量有望达300~350万颗，预计26Q1收入约6.5~7.0亿元，同比+24%~33%。 投资建议：25Q4收入符合指引，毛利率维持强劲。ADAS方面，2026年2月公司占据中国车载激光雷达市场超50%的市场份额，海外市场OEM定点逐步落地。机器人业务有望成为公司第二增长曲线，激光雷达产品适用于广泛的机器人应用场景，JT系列产品交付量继续快速增长。我们看好公司持续领先的技术能力和大规模交付能力，我们建议关注公司在物理AI领域的新产品推出及落地进展。我们预计公司FY2026E-FY2028E年营业收入为43.1/54.4/68.6亿元，同比+42%/+26%/+26%；经调整净利润6.8/7.7/9.7亿元，同比+24%/+13%/+27%，当前股价对应经调整PE分别为35/31/25倍，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧；L2+/L3渗透率不及预期；公司经营风险。 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的利益。 免责声明 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作。国联民生证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由国联证券国际金融有限公司在香港地区发行。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的发行与分销。 本报告仅供本公司授权之机构及个人使用，本公司不会因任何人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对任何人的操作建议或任何保证，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事；本公司自营部门及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、公开传播、篡改或引用，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 上海上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦B座7层 无锡江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦8楼 北京北京市西城区丰盛胡同20号丰铭国际大厦B座5F 深圳深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室
