山石网科机构调研纪要

调研日期: 2026-04-03 山石网科通信技术股份有限公司是一家网络安全领域的技术创新领导厂商,成立于2007年,专注于网络安全领域的研究、开发和销售。该公司于2019年9月成功登陆科创板,并于2020年荣获财联社“最佳科创板上市公司”奖。山石网科围绕支撑用户“可持续安全运营”的技术理念,研发投入多年占比超过27%,掌握21项自主研发核心技术,申请百余项国内外专利。目前,该公司已经形成了涉及边界安全、云安全、数据安全、业务安全、内网安全、智能安全运营、安全服务、安全运维等的八大类产品服务,并提供50余个行业和场景的完整解决方案。山石网科在苏州、北京和美国硅谷均设有研发中心,于2013年、2016年和2019年成功申报国家高新技术企业。该公司持续的技术创新与优质产品服务,持续得到国内外市场认可。 第一部分:2025 年经营情况回顾 2025 年公司实现营业收入 9.11 亿元,同比下降约 8.55%;实现归母净利润-1.94亿元,同比亏损扩大约41%。与此同时,公司主营毛利率仍维持在 67%的行业领先水平,核心竞争力依旧稳固;全年三费同比下降约11%,其中销售费用大幅下降约19%。 在业绩数据之外,公司 2025年在经营质量上取得三大突破: 首先是ASIC 技术的落地,2025年末,芯片量产成功,2026年初,已中标多个项目,测试结果超出公司预期,特别是防火墙核心指标小包性能和时延方面,明显优于同档位竞品,商业层面,自 3月也已经陆续落单交付,逐步兑现商业价值;其次是组织效能的提升,2025年,公司组织结构优化基本到位,经营效率提升,全年在费用下降的情况下,仍保持了较高的销售人均产出,以合作的千万级客户为例,客户数量同比增长150%,合作规模同比增加 130%,销售的大客户拓展能力和投入产出比不断提高;在出海方面,国际事业群特别是港澳事业部的全年销售额同比保持高速增长,并且全年与香港地区某单一客户的合作规模更是突破了千万量级,出海业务保持高速增长的势头。 芯片技术的落地和经营质量的提升,为公司 2026 年业绩复苏打好了基础,2026年亦将成为公司新的三年发展的起始期。 第二部分:投资者交流提问 1、公司 2025年虽然业绩承压,但也看到了 ASIC关键技术落地,除了芯片外,还有哪些方面会对未来业绩复苏有直接推动?答:公司坚持"两步走"战略布局,2023-2025年的核心工作为内部调整优化与 ASIC芯片技术落地攻坚,截至 2025年底,上述关键任务均已顺利完成,公司构建起以 ASIC芯片为核心技术、组织运营高效、投入产出结构合理的发展基础。2025 年公司整体费用水平有所下降,毛利率亦维持在较高区间;但四季度业绩阶段性承压,主要受多重因素叠加影响:一是行业端客户需求偏弱、市场竞争加剧,叠加下半年内存成本上涨带来硬件成本压力,致使部分客户整体预算收紧;二是公司 ASIC 芯片落地后,进入新老产品切换过渡期,在既有入围中标项目执行及新项目拓展中,面临投标产品更替、新老产品选型等短期扰动,综合导致四季度业务规模阶段性承压。 经过前期充分的调整优化,公司已正式迈入 2026-2028 年新三年稳定发展阶段,多重积极因素将协同发力,为 2026 年业绩复苏提供坚实支撑,公司对业绩修复与持续增长充满信心。 (1)产品迭代平稳过渡,ASIC 产品全面市场化助力业绩回升 当前公司 ASIC 架构产品已推向市场,依托 ASIC 芯片打造的硬件核心竞争力持续释放,为公司业务拓展与业绩回暖筑牢产品根基。2026年,公司也将把 ASIC 架构应用到WAF、ADC 等全线转发类硬件产品。在已取得的项目测试中,ASIC 产品展现出了极高的性能提升和测试效果,尤其在高性能、低时延场景下具备明显的竞争优势,产品的优势也在逐渐转化为客户订单,为公司贡献增长动能,叠加信创、国产化的政策窗口,公司ASIC 产品在市场替代方面具备广阔的发展空间。 (2)组织优化完成,盈利模式与投入产出效率显著提升 2026-2028年稳定发展期内,公司研发与营销体系将保持稳定,不再进行大幅调整,通过费用结构持续优化进一步提升经营健康度,为中长期高质量发展夯实基础;同时,公司深化事业部制改革,2026年起全面推行毛利考核机制,坚持收入规模与利润水平并重发展, 叠加产品竞争力和性价比提升,有效改善过往投入产出效率偏低的问题,推动公司盈利质量与经营效率稳步提升。 (3)海外战略加速落地,港澳及东南亚等海外市场构筑新增长极 出海是公司长期核心战略,近几年,已在东南亚市场取得可喜的开拓成果。2025 年公司在香港地区设立研发中心,为东南亚市场业务拓展提供技术和服务支撑,深化当地市场布局。同时,港澳及东南亚区域业务质量显著优于国内市场,增长前景明朗,公司亦积极布局和优化巴西、墨西哥等新兴市场业务,在扩大海外业务规模的同时兼顾盈利水平与业务安全。公司将持续深耕海外市场,不断提升海外收入占比,推动海外业务成为业绩增长的重要增量来源。 (4)企业客户拓展成效显著,高价值客户群驱动收入结构优化 2025年在营销组织优化与体系化赋能下,公司客户结构得到明显改善,千万级客户数量与合作规模大幅提升,投入产出效益显著增强,高价值客户成为公司收入与利润的重要支撑。头部客户集聚效应持续凸显,同时成功落地港口、高端制造、地铁、机场等一批标杆企业客户;以苏州区域为例,2025年公司成功开拓大量现代制造业客户,制造、半导体行业的安全服务与安全运营业务具备充足增长潜力。优质 企业客户已成为业务拓展的核心亮点,有力推动收入结构优化,助力业务复苏。 (5)行业布局结构升级,高毛利细分市场开拓成果逐步兑现 针对传统集采及框架类项目竞争激烈、利润空间有限的现状,2025年起公司重点发力保险、证券、区域金融等高价值金融领域,其中城商行市场开拓成效突出。公司依托头部金融客户的服务经验与案例优势,具备较强的区域市场复制能力,通过整体安全解决方案向区域金融客户下沉,将形成重要的业绩增长点。此外,公司在运营商、能源、教育等行业的业务规模逐年增长,合作模式从单一产品向多产品、整体方案型升级,客户覆盖从头部向区域下沉,行业布局结构实现显著优化。 (6)第二增长曲线加速成长,与核心防火墙业务形成双轮驱动 以防火墙为代表的边界安全业务是公司业绩的核心基本盘,而第二增长曲线的培育则关乎公司长期发展空间。经过近年持续布局,数据安全及服务业务已成为客户刚需型业务,连续两年保持高速增长。公司明确战略目标,2026年数据安全及服务业务收入力争突破亿元,与传统防火墙业务形成双轮驱动格局,进一步打开业绩增长空间。 2、近期出现的 OPEN CLAW、CLAUDE CODE SECURITY,请问对国内网安行业和公司有什么影响,是否会替代原有硬件产品市场?答:OpenClaw作为新一代综合型安全智能体,凭借高权限、强自主执行能力,能够显著提升安全运营效率,但也带来了执行不可控、行为不可预期、合规边界模糊等全新安全风险。公司正借鉴其技术思路,将现有多场景细分安全运营智能体整合升级为统一的综合运营智能体,实现复杂安全事件的一站式协同处置与自动化防御。 AI大模型本身存在幻觉、推理偏差、执行不可控等固有缺陷,要确保智能体在生产环境安全合规运行,必须构建独立于大模型之外的软件、硬件安全管控与隔离机制,这类底层安全基座能力无法由大模型自身提供,仍高度依托终端安全、数据安全、网络边界防护等传统硬件与基础安全产品。公司已经整理现有安全产品针对智能体安全防护落地方案,同时快速推动现有产品线适配智能体场景,通过内置智能体身份确权、权限管控、行为审计等专属防护能力,为客户提供更加易用的防护方案,积极占领增量的智能体安全市场。Claude Code Security 属于典型的静态代码检测工具,此前虽对海外安全板块形成短期情绪冲击,但市场很快回归理性。行业权威数据 显示,漏洞利用作为初始攻击手段占比约20%(Verizon2025 DBIR),配置疏漏、运维缺陷、管理风险、社会工程学等管理与运维类的非技术因素才是主流威胁来源,因此该类工具仅能解决代码开发环节的局部安全问题,无法覆盖企业全场景、全生命周期的安全防护需求。其核心价值在于辅助企业提升代码自研安全水平,强化软件供应链安全自检能力,并不具备替代整体网络安全体系的可能性。总体来看,AI智能体与代码安全类工具并非行业颠覆者,而是网络安全产业的重要赋能工具。这类新技术不仅不会冲击原有网络安全硬件市场,反而会因智能体高权限、高动态特性带来大量新增安全需求,进一步扩大行业市场空间。公司将依托长期技术积累与全栈产品布局,紧抓 AI安全机遇,巩固并提升市场竞争力。 3、公司 ASIC 产品已经开始销售,目前产品在市场客户侧的竞争力如何,是否有直观的性价比体现出来?尤其是渠道侧是否有感受到,渠道商更愿意推荐咱们?这块产品今年的目标如何? 答:自2026年公司 ASIC 产品正式推向市场以来,市场反馈远超预期,客户侧测试结果可喜,产品竞争力与性价比优势凸显,渠道侧对 ASIC 产品切换的接受度和积极性极高,为产品规模化推广奠定了坚实基础。 为推动 ASIC 产品快速落地,公司对过往 100 多份框架入围协议、入围资质进行全面梳理更新,借助 ASIC 技术的核心优势,可以补齐三方面的短板:一是填补了以往部分产品无法满足客户需求的空白;二是实现了盈利能力的显著提升——以往部分可参与但盈利微薄的项目,如今借助 ASIC 技术实现了可持续盈利;三是彻底扭转了过去"高配低投"的方案困境,形成"高效能、高性价比、高盈利"的方案优势。 同时,渠道侧对 ASIC 产品的欢迎程度很高,公司也在积极进行宣讲和赋能,不少渠道商已明确出台相关推广安排,重点聚焦商业市场布局——以往公司在下沉商业市场的覆盖较为薄弱,而 ASIC 产品凭借高性能、高性价比的优势,能够有效打破下沉市场的开拓瓶颈,渠道商推广意愿显著提升,更愿意主动向客户推荐公司的ASIC 产品。 公司对 ASIC 产品的全年目标是实现 50%的替换比例,这一目标虽面临较大压力,但我们正从营销端统筹推进、供应链端保障交付两方面发力,力争全力达成目标。 4、当前市场在禁用外资品牌的产品,这块目前是否看到一些新的商机? 答:当前,信创替代已成为行业必然趋势,关键信息基础设施领域的全面国产化正在加速推进,相关存量与增量市场空间持续释放。公司将外资品牌替代视为当前核心市场商机,针对性制定了针对飞塔(fortinet)的替换计划,凭借"基建平替"的突出优势,在替换竞争中领先于同业厂商:技术层面,公司与飞塔同源硅谷技术基因,架构逻辑、设计理念高度契合,小包性能与时延表现卓越,同时依托全国产化供应链实现全场景覆盖,软硬件全自研也让产品在性能、稳定性上更具优势,架构、功能与操作体验的一致性可保障对飞塔产品的无缝平滑替换;加之公司服务网络覆盖全国各省会及重点城市,相比飞塔仅在少数一线城市布局的服务体系,响应更快、支撑更强,具备全面替代能力;此外,公司已积累多个头部客户替换案例,在金融领域的优势尤为突出,公司 ASIC 产品在证券交易中心、银行数据中心、媒体直播等对低时延、低转发抖动有严苛要求的核心场景具备显著竞争力。在当前的政策窗口下,公司 ASIC 产品的推出恰逢其时,可全面满足银行、证券、互联网、高端制造及商业市场等多领域客户需求,助力公司充分把握外资替代机遇,实现业务持续增长。 5、2026年的国内安全行业趋势判断和公司的经营目标? 答:公司判断,国内网络安全行业经过过去几年的行业调整,整体发展态势逐步回暖,预计2026年将呈现温和增长态势。对公司而言,2025年已顺利完成阶段性调整,2026年将轻装上阵、全力冲刺业绩,力争实现高速增长,推动公司发展回归健康良性轨道。在具体落地执行上,开源层面,将重点推进三项工作:一是全力推进 ASIC 产品的落地与规模化推广,强化产品核心竞争力;二是着力提升数据安全及服务、出海等高速增长业务的收