2025年年报点评：业务结构持续优化，盈利能力提升维持高派息

业务结构持续优化，盈利能力提升维持高派息 投资要点 西 南证券研究院 公司已成为国内第一大风电叶片涂料供应商以及全球第二大集装箱涂料供应商。公司自成立起便一直深耕集装箱涂料领域，公司水性集装箱涂料成功获得市场认可，客户基础不断夯实，市场份额持续提升，稳居全球前二。风电叶片涂料方面，公司自2009年进入该领域，已在该领域处于国内领先地位。目前公司正加速向船舶、光伏、海工、储能、电力、数据中心等相关工业涂料领域进行开拓。 分析师：钱伟伦执业证号：S1250525070005电话：13122028826邮箱：qwl@swsc.com.cn 分析师：杨蕊执业证号：S1250525070007电话：021-58351985邮箱：yangrui@swsc.com.cn 公司收入结构持续改善，利润率进一步提升。集装箱涂料受周期影响，2025年实现营收10.5亿元，占比为61.35%；公司新能源风电叶片涂料持续发力，2025年实现营收6.54亿元，占比为38.2%。2025年公司收入受影响下滑20%，为17.12亿元。2025年得益于新能源产品占比的提升，公司主营业务毛利率提升至23.82%，相较上年20.70%增加超过3pp。 盈利能力得以提升，持续分红回馈股东。2025年公司净利润与2024年同期持平，利润率有较高提升，2025年实现归母净利润2.1亿元，归母净利率为12.3%，同比上涨2.42pp。同时公司具有良好的现金流，持续关注股东回报。2025年，公司中期分红0.68元/股，年末拟分红1.03元/股，2025年度合计分红1.71元/股，股利支付率高达86.56%。 盈利预测与投资建议。预计公司2026-2028年营收分别为19.8、22.1、24.2亿元，归母净利润分别为2.5、3.1、3.6亿元，EPS分别为2.28、2.85、3.35元。2026年可比公司平均PE为37倍，我们看好公司持续看好公司三大业务板块呈现结构性调整，高毛利业务占比逐步提升，公司整体盈利能力提高，同时不断拓展其他细分赛道涂料业务，挖掘新增长点，能够进一步提升产能利用率，公司有望在多赛道成为全球领先的涂料公司，给予公司2026年24倍PE，对应目标价54.72元，首次覆盖，给予“买入”评级。 数据来源：聚源数据 风险提示：下游需求不及预期的风险、宏观经济波动风险、油价等原材料价格波动风险。 相 关研究 1头部集装箱涂料以及风电叶片涂料公司 公司已成为国内第一大风电叶片涂料供应商以及全球第二大集装箱涂料供应商。公司成立于2002年，经过多年的发展，公司已成为全球排名前列的集装箱涂料供应商以及国内风电防护涂料及风电叶片涂料的领导品牌。同时，公司涂料产品也应用于桥梁、钢结构、风电塔筒等领域，并稳步向光伏、船舶、海工、储能、电力、数据中心等领域拓展。集装箱涂料方面，公司自成立起便一直深耕集装箱涂料领域，公司水性集装箱涂料成功获得市场认可，客户基础不断夯实，市场份额持续提升，稳居全球前二。风电叶片涂料方面，公司自2009年进入该领域，已在该领域处于国内领先地位。目前公司正加速向船舶、光伏、海工、储能、电力、数据中心等相关工业涂料领域进行开拓，也将继续探索其他应用领域的可能性，不断丰富其应用领域，提升公司核心竞争力。2023年，公司成功在上海证券交易所主板上市。 数据来源：wind，公司官网，西南证券整理 公司的实际控制人为黄雁夷与罗永键，通过壹信实业间接控制公司60.99%股份，黄雁雄 与黄雁杰为实际控制人之一致行动人。 数据来源：公司公告，西南证券整理 公司目前已形成了三大主要应用领域（业务板块）、十个产品业务的格局：包含集装箱涂料、船舶涂料、海上平台涂料及港口设备涂料的海洋装备行业；包含风电涂料、光伏涂料、储能涂料等清洁能源的新能源行业；以及包含桥梁钢结构涂料、电力设备涂料、数据中心涂料等领域的基础设施行业。 数据来源：公司公告，西南证券整理 三大业务板块营业收入呈现结构性调整。集装箱涂料受周期影响，2025年实现营收10.5亿元，占比为61.35%；公司新能源风电叶片涂料持续发力，2025年实现营收6.54亿元，占比为38.2%。从毛利角度，风电叶片涂料毛利率明显较高，2025年实现毛利2.38亿元，占比接近60%；2025年集装箱涂料业务实现毛利润1.69亿元，占比为41.49%。 数据来源：wind，西南证券整理 数据来源：wind，西南证券整理 公司收入结构持续改善，利润率进一步提升。2021年，公共卫生事件导致集装箱急剧短缺，大幅推高集装箱需求量，我国全年集装箱产量达到684.7万TEU，公司相关涂料业务有较好的表现，而后随着市场回归常态，公司收入回落，2024年受益于红海绕行事件影响，全行业集装箱制造量再创新高，总产量超过810万TEU，公司营收也同步新高，实现收入21.4亿元，2025年随着红海因素的减退，公司收入受影响下滑20%，为17.12亿元。2025年得益于新能源产品占比的提升，公司主营业务毛利率提升至23.82%，相较上年20.70%增加超过3pp。 数据来源：wind，西南证券整理 数据来源：wind，西南证券整理 盈利能力得以提升，持续分红回馈股东。公司整体费用规模控制较好，2025年整体期间费用率为11.8%，2025年尽管收入有所下滑但业务结构持续改善下，公司净利润与2024年同期持平，利润率有较高提升，2025年实现归母净利润2.1亿元，归母净利率为12.3%，同比上涨2.42pp。同时公司具有良好的现金流，持续关注股东回报。2025年，公司中期分红0.68元/股，年末拟分红1.03元/股，2025年度合计分红1.71元/股，股利支付率高达86.56%。 数据来源：wind，西南证券整理 数据来源：wind，西南证券整理 2盈利预测及估值 关 键假设： 1）随着整个集装箱制造市场回归常态，公司作为全球集装箱涂料行业的重要参与方，保持理性竞争，并推动产品差异化，市场份额保持相较稳定，考虑到2026年油价发生重大变化，我们预计2026-2028年公司集装箱涂料营收同比增长8.2%、3%、3%。 2）公司自身竞争力的不断提升，持续以创新方案解决客户所面临挑战，公司的风电叶片涂料在国内市占率继续维持在第一高位；同时，公司风电涂料在海外市场的拓展也再度取得突破，实现了风电涂料在海外终端客户的批量销售，我们预计2026-2028年公司风电叶片涂料营收同比增长26%、20%、15%。 3）其他各项业务持续扩展，公司不断充实船舶涂料销售团队，在光伏涂料、电力设施涂料、储能涂料等方面取得一些进展，其他业务也将保持一定增长，综合影响下，预计公司2026-2028年营收同比增长15.5%、11.6%、9.7%。 4）考虑到公司产能利用率进一步提升，整体成本可控，同时高毛利率业务占比提升，预计毛利率有望逐步提高，2026-2028年毛利率分别为25.05%、26.88%、28.33%。 预计公司2026-2028年营收分别为19.8、22.1、24.2亿元，归母净利润分别为2.5、3.1、3.6亿元，EPS分别为2.28、2.85、3.35元，对应PE分别为20X、16X、14X。 考虑到公司主营业务，我们选取以上三家作为公司可比公司，2026年可比公司平均PE为37倍。我们看好公司持续看好公司三大业务板块呈现结构性调整，高毛利业务占比逐步提升，公司整体盈利能力提高，同时不断拓展其他细分赛道涂料业务，挖掘新增长点，能够进一步提升产能利用率，公司有望在多赛道成为全球领先的涂料公司，给予公司2026年24倍PE，对应目标价54.72元，首次覆盖，给予“买入”评级。 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现，即：以报告发布日后6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 强于大市：未来6个月内，行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5%以上跟随大市：未来6个月内，行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5%与5%之间弱于大市：未来6个月内，行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5%以下 重要声明 西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。 本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供本公司签约客户使用，若您并非本公司签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。 本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 须注明出处为“西南证券”，且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本报告及附录的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。 西南证券研究院 上海地址：上海市浦东新区陆家嘴21世纪大厦10楼邮编：200120 北京地址：北京市西城区金融大街35号国际企业大厦A座8楼邮编：100033 深圳地址：深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦22楼邮编：518038 重庆地址：重庆市江北区金沙门路32号西南证券总部大楼21楼邮编：400025