核心观点与关键数据
- 业绩点评：2025年公司营业收入3375.32亿元，同比持平；归母净利润1501.81亿元，同比增长1.21%。Q4单季营收861.12亿元，同比增长1.57%；归母净利润364.09亿元，同比增长3.41%。
- 规模扩张：总资产规模保持平稳增长，Q4末同比增速较Q3有所回落，主要受金融投资增速放缓拖累。贷款扩张慢于总资产，对公贷款和票据贴现为主要增量，零售贷款修复偏缓。
- 息差改善：Q4单季净息差小幅回升，主要受益于存款利率下调影响释放、市场化负债成本回落及活期存款占比提升。预计2026年净息差仍将收窄，但幅度好于2025年。
- 非息收入：Q4手续费及佣金净收入同比增速较Q3明显改善，但内部修复不均衡。结算与清算、资产管理、托管业务改善，银行卡手续费降幅扩大，代销相关收入保持较快增长。
- 资产质量：年末不良率保持低位，关注率和逾期率总体平稳。对公资产质量延续改善，地产等重点领域风险收敛。零售端按揭和小微压力仍在，信用卡和消费贷风险总体可控。Q4拨备覆盖率环比下降，反映公司开始更多利用拨备缓冲利润。
研究结论
- 盈利预测：预计2026-2028年公司营业收入分别为3486亿元、3702亿元和3933亿元；归母净利润分别为1534亿元、1589亿元和1646亿元；BVPS分别为47.78元、52.29元和56.96元。
- 投资建议：维持“增持”评级。当前公司估值处低位，兼具红利与价值属性。
- 风险提示：零售贷款资产质量恶化超预期；净息差下行幅度超预期；财富管理与银行卡等中收修复不及预期。
