蜜雪集团：亮眼收官，期待提质增效与海外加速

投资评级：买入（维持） 主要观点： 报告日期：2026-04-07 公司发布2025年年度报告： 25全年：实现营业收入335.60亿元，同比增长35.2%；实现归母净利润58.87亿元，同比增长32.7%。其中，实现商品和设备销售收入327.66亿元，同比增长35.3%；加盟和相关服务收入7.94亿元，同比增长28.0%； 25H2：实现营业收入186.85亿元，同比增长32.0%；实现归母净利润31.94亿元，同比增长25.1%。 收入端：高歌猛进，增长亮眼 看门店数：截至2025年底，公司总门店数为59823家（同比增长29%、净增13344家），其中中国内地55356家（同比增长33%），海外4467家（同比下降9%）；国内开店保持良好势头且预计仍有下沉市场开店空间，展望26年，我们预计海外门店数有望摆脱负增长实现净增。 看店均收入：2025年店均商品销售收入同比增长6%；在外卖补贴及公司精细运营共同推动下，25年店均收入增长，26年有望持续运营提效。 分析师：邓欣执业证书号：S0010524010001邮箱：dengxin@hazq.com分析师：韦香怡 盈利端：短期承压，储备未来 毛利率：2025全年毛利率31.1%（同比下降1.3pct），其中全年商品和设备销售毛利率29.9%（同比下降1.3pct）；其中25H2毛利率30.7%（同比下降2.2pct）；主因收入结构变化以及原材料采购成本上升，预计长期毛利率平稳。 执业证书号：S0010525060001邮箱：weixiangyi@hazq.com 费 用 率 ：25年 销 售/行 政 费 用 率 分 别6.1%/3.2%， 分 别 同 比-0.3pct/+0.2pct；随着集团未来数字化举措逐步落地，运营效率有望进一步优化。 投资建议：维持“买入”评级 我们的观点：预计26年集团国内业务稳健增长，海外业务进入加速期，全年业绩确定性较强；未来国内仍有大量乡镇的空白空间，海外全球化布局刚起步，成长天花板远未触及。 相关报告 盈利预测：预计26-28年公司营收379.9/420.4/463.6亿元，同比增长13%/11%/10， 归 母 净 利 润64.6/72.7/81.1亿 元 ， 同 比 增长10%/13%/12%，当前市值对应PE15/13/12X，维持“买入”评级。 1.蜜雪集团成长探讨：多元化、全球化、IP化展望——拥抱极致性价比与下沉时代系列2026-03-24 风险提示： 开店不及预期，行业竞争加剧，海外扩展不及预期。 财务报表与盈利预测 分析师简介 分析师：邓欣，华安证券研究所副所长、消费组组长兼食品饮料、家用电器、消费首席分析师。经济学硕士，双专业学士，10余年证券从业经验，历任中泰证券、中信建投、安信证券、海通证券，曾任家电、医美、泛科技消费首席分析师等，专注于成长消费领域，从产业链变革视角前瞻挖掘投资机会。分析师：韦香怡，食品饮料行业分析师，6年食品饮料行业研究经验，主要覆盖啤酒、饮料、茶饮等行业。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下： 行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上;中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。