数说公募纯债及混合资产策略基金2025年报：组合久期下降，机构显著增持二级债基

刘梦婷分析师SAC执业编号：S1130524090001田露露分析师SAC执业编号：S1130521110001 2026/4/7 纯债及混合资产策略基金2025年报分析总结 基于监管规范要求，本文将原“固收+”概念产品称为混合资产策略基金，涵盖一级债基、二级债基、偏债混合基金、可转债基金、低仓位灵活配置混合型基金（近四个季度股票仓位均值在40%以内及债券仓位均值在60%以上），标准“固收+”产品类别与最新监管口径保持一致。 ◼2025年，纯债基金债券资本利得为负贡献，混合资产策略基金股票投资均为正贡献，仅可转债基金和转债风格型基金的债券资本利得贡献为正。根据年报利率风险敞口计算的久期数据来看，纯债和混合资产策略基金的平均组合久期均有所下降。 ◼截至2025年末，中长期纯债型基金机构持有份额仍占绝对主导，短期纯债型基金机构和个人持有份额占比相对均衡，机构占比上升。混合资产策略基金机构占比仍高于个人，其中偏债混合型基金机构持有份额占比较低，二级债基、转债风格型基金的机构持有份额较2025半年末显著上升，一级债基、偏债混合型基金的机构持有份额有所下降。从年末披露的持有人数据来看，个人投资者和机构投资者持有的规模头部的纯债及混合资产策略基金份额较2025半年末和2024年末均有所上升。 ◼截至2025年末，机构持有份额排名前五的基金中，纯债基金中短期纯债基金机构持有份额较2025半年末明显上升，中长期纯债基金整体以持平为主；混合资产策略基金中二级债基和转债风格型基金机构持有份额显著上升。机构持有份额最多的短期纯债基金、中长期纯债基、一级债基、二级债基、偏债混合型基金、灵活配置-偏债型基金、转债风格型基金和可转换债券型基金分别为“长城短债A”“中银丰和定期开放”“建信睿丰纯债定开”“永赢稳健增强A”“易方达恒盛3个月定开”“广发安盈A”“中邮睿信增强A”“鹏华可转债A”。 ◼截至2025年末，从FOF持仓市值来看，相较于2025半年末，纯债基金和混合资产策略基金持仓市值均有上升。从FOF持仓份额增长来看，受到FOF增持的纯债基金大多为稳健底仓类产品，混合资产策略基金以中波具有风险收益比的产品为主。从持有数量上看，最受FOF欢迎的纯债基金和混合资产策略基金分别为“广发纯债”和“景顺长城景颐双利”。 ◼2025下半年，所有混合资产策略基金的平均股票换手率为2.97，较2025上半年和2024下半年均有所上升。股票换手率较低的基金对应区间内回报相对较低，但并非线性相关，随换手率上升，业绩增厚相对有限。 ◼截至2025年末，混合资产策略基金重点配置于大盘股，小盘股比例明显下降。从板块上看，相较2025半年末，金融、消费板块持仓占比下降，科技、制造、周期板块持仓占比上升。从行业上看，银行、交通运输、医药生物、食品饮料、房地产等行业持仓占比下降，有色金属、电子、电力设备、非银金融、基础化工等行业持仓占比上升。 ◼风险提示：政策不确定性；基本面超预期利空债市；海外政策与经济走势不确定性；黑天鹅事件冲击风险偏好等；基金相关信息及数据仅作为基金研究使用，不作为募集材料或者宣传材料；本文涉及所有基金历史业绩均不代表未来表现等。 目录 1.资产配置——基金组合久期变化 ◼根据年报基于利率风险敞口与敏感性测试计算的久期数据来看，截至2025年末，短期纯债型基金平均组合久期0.96年，中长期纯债型基金平均组合久期2.41年，较2025半年末均有所下降，其中中长债基金久期下降更为明显。 ◼截至2025年末，混合资产策略基金各类别平均组合久期均较2025半年末均有所下降。平均组合久期较长的是偏债混合型基金和灵活配置-偏债型基金，分别为2.70年和2.57年；平均组合久期最短的是可转换债券型基金，为0.69年。混合债券型一级基金、混合债券型二级基金、转债风格型基金的平均组合久期分别为2.18、2.35、1.78年。 2.收益贡献拆分 ◼债券投资贡献包括债券利息收入、债券投资收益和债券公允价值变动损益的收益贡献，股票投资贡献包括股利收益、股票投资收益和股票公允价值变动损益的收益贡献。 ◼2025年，中长期纯债型基金的平均债券票息贡献为2.59%，平均债券资本利得贡献为-1.41%；短期纯债型基金的平均债券票息贡献为2.89%，平均债券资本利得贡献为-1.05%。 ◼2025年，混合资产策略基金中仅可转债基金和转债风格型基金的债券资本利得为正贡献，其中可转债基金的平均债券资本利得贡献最高，为15.78%；各类型基金股票投资贡献均为正值，其中偏债混合型基金的平均股票投资贡献最高，为4.97%。 3.持有人结构 ◼截至2025年末，纯债基金机构持有份额仍占绝对主导地位，占比有所上升；短期纯债型基金机构和个人持有份额占比相对均衡，机构占比有所上升。中长期纯债型基金机构持有份额合计5.02万亿份，较2025半年末下降9.19%，占比为92.77%；短期纯债型基金机构持有份额较2025半年末下降6.80%，占比为57.84%。 ◼截至2025年末，混合资产策略基金机构占比仍相对个人偏高，其中偏债混合型基金机构持有份额占比仍然较低，仅16.06%；二级债基、转债风格型基金的机构持有份额较2025半年末显著上升，一级债基、偏债混合型基金的机构持有份额则有所下降。 3.持有人结构——规模喜好差异 ◼从2025年末披露的持有人数据来看，个人投资者和机构投资者持有的规模头部的纯债及混合资产策略基金份额较2025年中和2024年末均有所上升。将纯债及混合资产策略基金按规模从大到小排序并划分20等份之后（每个区间的基金数量相等），计算不同持有人资金各自在规模前5%基金中的资金分布。数据显示，截至2025年末，有32.70%的机构资金集中于规模排名前5%的基金中，机构资金比例相比于2025半年末上升8.03%，相比于2024年末上升10.69%；有29.82%的个人资金集中于规模排名前5%的基金中，个人资金比例相比于2025半年末上升5.12%，相比于2024年末上升6.75%。 3.持有人结构——机构持有份额较多的基金 ◼截至2025年末，机构持有份额排名前五的基金中，纯债基金中，短债基金机构持有份额较2025半年末有所上升，中长债基金基本持平；混合资产策略基金中二级债基的机构持有份额较2025半年末显著上升，转债风格型基金和一级债基亦有所上升。纯债基金机构持有份额各排名前五的基金中共有6只在最近半年被机构增持，4只基本持平；混合资产策略基金各细分类型中机构持有份额各排名前五的基金中共有23只被增持，7只被减持。 ◼具体来看，机构持有份额最多的短期纯债基金、中长期纯债基、一级债基、二级债基、偏债混合型基金、灵活配置-偏债型基金、转债风格型基金和可转换债券型基金分别为“长城短债A”、“中银丰和定期开放”、“建信睿丰纯债定开”、“永赢稳健增强A”、“易方达恒盛3个月定开”、“广发安盈A”、“中邮睿信增强A”和“鹏华可转债A”。 3.持有人结构——机构增持份额较多的基金 ◼截至2025年末，机构最近一期增持份额最多的短期纯债型基金、中长期纯债型基金分别为“华银鼎盛中短债A”、“东财瑞利A”，较2025半年末分别增持203.24亿份、186.39亿份，增持后的份额分别为203.24亿份、314.31亿份。 ◼截至2025年末，机构最近一期增持份额最多的混合债券型一级基金、混合债券型二级基金、偏债混合型基金、灵活配置-偏债型基金、转债风格型基金、可转换债券型基金分别为“建信睿丰纯债定开”、“永赢稳健增强A”、“农银瑞康6个月持有”、“广发安盈A”、“富国兴利增强A”和“鹏华可转债A”，较2025半年末分别增持133.98亿份、322.04亿份、8.60亿份、10.37亿份、50.26亿份和6.58亿份，增持后的份额分别为163.39亿份、387.40亿份、17.65亿份、15.13亿份、64.65亿份和49.63亿份。 3.持有人结构——FOF持仓基金情况 ◼从FOF持仓市值来看，相较于2025半年末，纯债基金和混合资产策略基金持仓市值均有上升。 ◼截至2025年末，在纯债基金中，FOF持仓市值前十的基金中有6只短期纯债型基金和4只中长期纯债型基金，持仓市值前三的是“国泰利享中短债A”（19.55亿元）、“富国国有企业债C”（17.61亿元）、“广发纯债C”（17.01亿元）。 ◼截至2025年末，在混合资产策略基金中，FOF持仓市值前十的基金中有6只一级债基和4只二级债基，持仓市值前三的是“富国产业债A”（15.24亿元）、“富国天利增长债券A”（12.21亿元）、“易方达岁丰添利C”（12.16亿元）。 3.持有人结构——FOF持仓基金情况 ◼从FOF持仓份额增长来看，受到FOF增持的纯债基金大多为稳健底仓类产品，混合资产策略基金以中波具有风险收益比的产品为主。 ◼截至2025年末，FOF持仓份额增长前三的纯债基金为“富国国有企业债C”“国泰利享中短债A”“广发景明中短债A”，较2025半年末分别增持16.86亿份、12.97亿份和12.83亿份。 ◼截至2025年末，FOF持仓份额增长前三的混合资产策略基金为“富国天利增长债券A”“富国产业债A”“易方达裕祥回报A”，较2025半年末分别增持8.27亿份、8.20亿份和3.36亿份。 3.持有人结构——FOF持有数量较多的基金 ◼从FOF持有数量来看，截至2025年末，纯债基金中最受FOF欢迎的是“广发纯债”，共有55只FOF持有该基金，基金成立于2012年12月，为中长期纯债型基金，基金经理宋倩倩；排在二、三位的为王帅管理的“兴全稳泰”和刘朝阳、梁莹管理的“易方达安悦超短债”，分别被43只和33只FOF持有。 ◼截至2025年末，混合资产策略基金中最受FOF欢迎的是“景顺长城景颐双利”，共有62只FOF持有该基金；排在二、三位的为高楠、余国豪管理的“永赢稳健增强”和过钧、高晖管理的“博时中证可转债及可交换债券ETF”，分别被59只和58只FOF持有。 4.持仓特征——混合资产策略基金股票换手率 ◼2025下半年，所有混合资产策略基金的平均股票换手率为2.97，相较于2025上半年（2.49）和2024下半年（2.49）有所上升。分类来看，混合资产策略基金中，二级债基在2025下半年的股票换手率最高，为3.31；排在其后的分别是可转债基金和灵活配置-偏债型基金，股票换手率分别为3.03和2.92；股票换手率最低的类别为转债风格型基金，2025下半年平均股票换手率为2.73。 ◼相较上期，各类型基金股票换手率均有所上升，其中提升幅度最大的为灵活配置-偏债型基金，提升幅度最小的为可转换债券型基金。 ◼将各报告期内所有混合资产策略基金按照股票换手率由低到高等分为4组，每组含有相同数量的基金（组1股票换手率最低，组4股票换手率最高），对比各组内基金的平均股票换手率和对应报告期半年度内的累计平均回报。 ◼2025下半年，股票换手率较低的基金对应区间内回报相对偏低，但整体并非线性相关关系；随着换手率上升，基金平均回报有所改善，但不同高换手组之间的收益差异相对有限，平均回报最高的为组2，最低的为组1。作为对比，2025上半年亦呈现出低换手组回报相对较低、组2平均回报最高的特征；而2024下半年则表现为股票换手率较高的基金对应区间内回报相对较低，平均回报最高的为组1，最低的为组4。 4.持仓特征——混合资产策略基金持股市值/板块变化 ◼持股市值风格方面，截至2025年末，混合资产策略基金重点配置于大盘股，800亿以上市值股票占比最高，为54.48%。相较于2025半年末，大盘股和中盘股持有比例明显上升，小盘股持有比例明显下降。 ◼截至2025年末，混合资产策略基金持仓股票从板块上看，相较于2025半年末，金融、消费板块持仓股票占比下降，科技、制造、周期板块持仓股票占比上升。具体来看，金融、科技、消费、制造和周期板块持股市值分别为328.49亿元（10.