业绩表现优异，积极扩张门店

港股通（沪、深） 公司评级买入（维持） 业绩表现优异，积极扩张门店 报告日期2026年04月01日 投资要点： ⚫我们的观点：公司2025年保持快速开店，单店收入提升，国内优化布局，海外持续调结构，期内成功并购鲜啤福鹿家，多品牌矩阵底座形成。公司保持行业第一的门店规模，持续提升内功，完善供应链体系，巩固先发优势，我们预计公司2026/2027/2028年营业收入为383/422/468亿元，同比增长14.1%/10.3%/10.8%，归母净利润为65.0/71.9/79.3亿元，同比增长10.5%/10.6%/10.2%，2026/3/31收盘价对应2026/2027/2028年PE为16/14/13倍。 相关研究 【兴证海外社服】蜜雪集团(02097.HK)2025H1业绩点评：业绩表现优异，积极扩张门店-2025.08.29 【兴证海外社服】蜜雪集团：业绩符合预期，持续积极拓店-2025.04.08 ⚫2025A业绩高速增长：公司2025A的营业收入为335.6亿元，同比增长35.2%。其中商品销售、设备销售、加盟及相关服务分别为314.4、13.3、7.9亿元，同比增长34.1%、75.4%、28.0%。归母净利润为58.9亿元，同比增长32.7%。归母净利率为17.5%，同比下降0.3个百分点。全年业绩符合预期。 分析师：宋健S0190518010002BMV912songjian@xyzq.com.cn ⚫毛利率小幅下降：2025A公司的综合毛利率为31.1%，同比下降1.3个百分点。其中商品设备销售、加盟相关服务毛利率分别为29.9%、82.6%，同比下降1.3、增长2.2个百分点。 分析师：严宁馨S0190521010001请注意:严宁馨并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管的活动。yanningxin@xyzq.com.cn ⚫规模效应带动总部费用率下降：2025A公司的销售费用率、行政费用率、研发费用率分别为6.1%、3.2%、0.3%，同比下降0.4、增长0.2、下降0.1个百分点。2025A有效税率同比下降1.8个百分点，对冲了部分原材料成本占比增长。 ⚫多品牌矩阵逐步完善：截至2025A，公司的总门店数量为59823家，较2024年底净增13344家，其中幸运咖品牌2025年开店迅速，鲜啤福鹿家收购带来1354家合并门店。按国内和海外来分，截至2025年底国内总门店有55356家，较2024年底净增13772家；国内门店分布中，一线、新一线、二线、三线及以下城市数量占比为4.8%、18.1%、19.1%、58.0%，二线及以下城市占比提升。海外门店持续调整结构，截至2025年底在营门店数量为4467家，较2024年底净减428家。2025A公司新开加盟店15850家（（收收购），关店2527家，关店率为5.4%，保持行业较低水平。 ⚫加盟商数量稳步增长：截至2025A，总的加盟商数量为27450个，较2024年底净增6474个。平均每个加盟商对应加盟店数量为2.2家，同比持平。 ⚫风险提示：原材料等成本提升，供应链中断，开店不及预期，门店销售不及预期，库存管理不当等。 附表 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录www.xyzq.com.cn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。 有关财务权益及商务关系的披露$$BusinessPublishStart$$ 兴证国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与北京同仁堂医养投资股份有限公司、瀚天天成电子科技（厦门）股份有限公司、成都空港城市发展集团有限公司、科学城（广州）投资集团有限公司、淮北市公用事业资产运营有限公司、淮北市建投控股集团有限公司、广州产业投资基金管理有限公司、绍兴市上虞区国有资本投资运营有限公司、中海油服、美格智能、思源电气、国泰君安国际控股有限公司、博纳西亚（杭州）医药科技股份有限公司、聚辰半导体股份有限公司、青岛平度控股集团有限公司、铜陵中旭产业投资有限公司、中金公司、环太湖国际投资有限公司、湖州南太湖国有控股集团有限公司、嵊州市投资控股有限公司、长春市城市发展投资控股(集团)有限公司、长发控股（香港）有限公司、愉欣国际有限公司、越秀地产、紫金矿业、厦门睿云联创新科技股份有限公司、内江投资控股集团有限公司、成都银行、东台市城兴投资发展有限公司、重庆三峡银行股份有限公司、重庆新双圈城市建设开发有限公司、兴证国际、民生商银国际控股有限公司、民银国际融资（香港）有限公司、天风证券、天风国际证券集团有限公司、兴业银行、瑛泰医疗、乌鲁木齐经济技术开发区建发国有资本投资运营（集团）有限公司、江苏银行股份有限公司、高邮市城市建设投资集团有限公司、红星冷链（湖南）股份有限公司、米多多集团股份有限公司、淄博市张店区国有资产运营有限公司、盐城市大丰区海城实业发展有限公司、江苏银行、海南橡胶、合盛农业有限公司、广东天域半导体股份有限公司、成都兴城投资集团有限公司、江西省信用融资担保集团股份有限公司、龙南旅游发展投资(集团)有限责任公司、广州开发区控股集团有限公司、澄达国际有限公司、江阴国有资本控股（集团）有限公司、盐城市大丰区谐城实业发展有限公司、盐城市大丰区城市发展投资控股集团有限公司、东台惠民城镇化建设集团有限公司、东台市城市建设投资发展集团有限公司、淄博高新国际投资有限公司、淄博高新国有资本投资有限公司、上海银行、四川港荣投资发展集团有限公司、临工重机股份有限公司、泰兴市润嘉控股有限公司、泰州化工新材料产业发展集团有限公司、安徽华恒生物科技股份有限公司、福建海西新药创制股份有限公司、环世国际物流控股有限公司、圣火科技集团有限公司、芯迈半导体技术（杭州）股份有限公司、迈威（上海）生物科技股份有限公司、金叶国际集团有限公司、上海挚达科技发展股份有限公司、紫金黄金国际有限公司、紫金矿业集团股份有限公司、土耳其主权基金、北京讯众通信技术股份有限公司、安井食品集团股份有限公司、拨康视云制药有限公司、黄山旅游集团有限公司、周六福珠宝股份有限公司、湖州吴兴人才产业投资发展集团有限公司、BeijingTong Ren Tang Healthcare Investment Co., Ltd.、Epiworld International Co., Ltd.、Chengdu Aerotropolis City Development Group Co., Ltd、ScienceCity (Guangzhou) Investment Group Co., Ltd.、HUAIBEI PUBLIC UTILITY ASSETS OPERATION CO., LTD、Huaibei City Construction InvestmentHolding Group Company Limited、Guangzhou Industrial Investment Fund Management Co., Ltd.、Vertex Capital Investment Ltd、Shaoxing ShangyuState-owned Capital Investment and Operation Co. Ltd.、COSL SINGAPORE CAPITAL LTD.、CHINA OILFIELD SERVICES、MEIG、SIEYUANELECTRIC、Giantec Semiconductor Corporation、QINGDAO PINGDU HOLDINGS GROUP CO., LTD.、Tongling Zhongxu Industrial InvestmentCo., Ltd.、CICC Hong Kong Finance 2016 MTN Limited、CHINA INTERNATIONAL CAPITAL CORPORATION、CICC、HUANTAIHU INTERNATIONALINVESTMENT CO., LTD.、HUZHOU NANTAIHU STATE-OWNED GROUP CO., LTD.、SHENGZHOU INVESTMENT HOLDINGS CO., LTD.、CHANGCHUN URBAN DEVELOPMENT & INVESTMENT HOLDINGS (GROUP) CO.,LTD.、JOY DELIGHT INTERNATIONAL LIMITED、YUEXIUPROPERTY、ZIJIN MINING、Akuvox (Xiamen) Networks Co., Ltd.、NEIJIANG INVESTMENT HOLDING GROUP CO.,LTD.、BANK OF CHENGDU、DONGTAI URBAN CONSTRUCTION INVESTMENT DEVELOPMENT GROUP CO., LTD.、DONGTAI CHENGXING INVESTMENT DEVELOPMENTCO., LTD.、Chongqing Three Gorges Bank Co Ltd、Chongqing Xinshuangquan Urban Construction And Development Co Ltd、CISI FIN、CMBCInternational Holdings、CMBC International Funding (HK) Limited、TIANFENG SECURITIES、TF International Securities GroupLimited、TFI OverseasInvestment Limited、INDUSTRIAL BANK、INT MEDICAL、UETD CONSTRUCTION & DEVELOPMENT STATE-OWNED CAPITAL INVESTMENTOPERATION (GROUP) CO., LTD.、Bank of Jiangsu Co., Ltd Yangzhou Branch、GAOYOU CITY CONSTRUCTION INVESTMENT DEVELOPMENTGROUP CO., LTD.、Hongxing Coldchain (Hunan) Co., Ltd.、Miduoduo Group Inc.、Zibo Zhangdian District State-owned Assets Operation Co., Ltd.、Yancheng Dafeng Haicheng Industrial Development Co., Ltd.、BANK OF JIANGSU、CHINA HAINAN RUBBER INDUSTRY、HALCYON AGRICORPORATIONLIMITED、Guangdong Tianyu Semiconductor Co., Ltd.、CHENGDU XINGCHENG INVESTMENT GROUP CO., LTD.、JiangxiProvincial Credit Financing Guarantee Group Co., Ltd.、LONGNAN TOURISM DEVELOPMENT AND INVESTMENT GROUP CO., LTD.、GuangzhouDevelopment District Holding Group Limited、Chengda International Co., Limited、Jiangyin State-owned Assets Holding (Group) Co., L