业绩稳健、高分红率彰显投资价值

优于大市 核心观点 公司研究·财报点评 煤炭·煤炭开采 公司发布2025年报：2025年公司实现营收2949亿元（-13.2%），归母净利润528.5亿元（-5.3%），扣非归母净利润485.9亿元（-19.2%）；其中2025Q4公司实现营收817.7亿元（-3.0%），归母净利润138.0亿元（+11.1%），扣非归母净利润98.9亿元（-29.9%）。 证券分析师：刘孟峦证券分析师：胡瑞阳010-880053120755-81982908liumengluan@guosen.com.cnhuruiyang@guosen.com.cnS0980520040001S0980523060002 煤炭业务：产销量保持平稳，成本下降，但煤价下行拖累利润。2025年公司商品煤产量3.3亿吨，同比-1.7%；煤炭销量4.3亿吨，同比-6.4%，其中自产商品煤销量3.3亿吨，同比-1.6%。价格方面，自产煤、外购煤销售均价分别为472元/吨、570元/吨，分别同比-49元/吨、-109元/吨。销售结构方 面 ，2025年 年 度 长 协/月 度 长 协/现 货/坑 口 直 销 占 比 分 别为53.2%/39.4%/3.8%/3.6%，分别同比-0.3pct/+5.8ct/-4.1pct/-1.4pct。自产煤单位成本为171.6元/吨，同比下降8.6元/吨，降幅主要来自其他成本中的安全生产费、维简费、露天煤矿剥离费等的下降。受煤价回落影响，2025年煤炭板块利润总额约466亿元，同比-9.6%。项目进展方面，新街一井、二井建设全力推进，新街三井、四井项目前期工作有序推进，杭锦能源塔然高勒井田项目已完成北部进回风立井等工程建设，按计划推进巷道等施工。 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价47.69元总市值/流通市值1012543/1012543百万元52周最高价/最低价50.38/36.80元近3个月日均成交额1764.46百万元 电力业务：受需求疲软影响，发电量、利用小时数均有所下滑，但容量电费收入可观&原材料煤炭价格下降，利润总额实现同比双位数增长。2025年公司发/售电量为2202/2070亿千瓦时，分别同比-3.8%/-3.9%；发电机组平均利用小时数为4546小时，同比减少408小时；平均售电价格386元/兆瓦时，同比-4%；由于平均燃煤采购价格下降，公司单位售电成本334.7元/兆瓦时，同比-6.1%；容量电费收入合计51.2亿元（含税），平均容量电费获得率为99.1%，实现辅助服务（包括调峰、调频等）收入合计6.4亿元（含税）。2025年电力板块实现利润总额126亿元，同比+13.7%。截至2025年底公司发电机组总装机容量52676MW；其中燃煤发电机组总装机容量49384兆瓦，同比增加5000兆瓦。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《中国神华（601088.SH）-千亿规模收购助力未来发展，龙头行稳致远》——2025-12-25《中国神华（601088.SH）：发电业务量增本降，助力业绩改善》——2025-10-28《中国神华（601088.SH）：降本提效成本明显改善，中期分红率79%》——2025-09-01《中国神华（601088.SH）：下游需求疲软致业绩承压，内增外延仍有成长空间》——2025-04-28《中国神华（601088.SH）：业绩稳健、高分红率彰显投资价值》——2025-03-23 运输业务：铁路、港口、航运盈利均有增长，整体经营稳健。2025年自有铁路运输周转量增长0.3%，神朔铁路扩能改造工程竣工，运能从2.2亿吨增加至3亿吨；黄骅港装船量增长1.2%，连续7年位居全国煤炭港首位，天津煤码头装船量同比增长1.4%，此外航道疏浚费、修理费等下降致港口业务营业成本同比下降7.7%。2025年铁路/港口/航运分部营收分别为437/70/40亿元 ， 分 别 同 比+1.4%/+2.6%/-20.2%； 毛 利 率 则 分 别 同 比+0.1pct/+6pct/+0.7pct；实现利润总额为129/26/2.7亿元，分别同比+2.7%/+24%/+3.5%。 其他业务：煤化工业务盈利显著改善，海外业务运营平稳高效。2025年公司烯烃销量72万吨，同比+12%，受益于原料端煤炭价格中枢的下行以及产量的增加，毛利率增加1.4pct，实现利润总额0.6亿元，同比+56.8%。海外业务方面，印尼发电项目经营质效稳步提升，印尼美朗2台35万千瓦机组顺利建成投运；美国宾州页岩气项目2025年生产的归属于公司的权益气量为1.06亿立方米。 资产注入增厚主营业务资产，进一步增强公司竞争力。2025年公司完成杭锦能源资产注入和整合，提高能源保供能力和协同运营水平。同时，公司推进 发行股份及支付现金购买国家能源集团公司下属12家核心企业股权并募集配套资金项目，交易规模创A股发行股份购买资产类项目新高，交易完成后将大幅提升公司资源储备和资产规模、基本解决同业竞争、进一步增强公司核心竞争力。 高分红率彰显投资价值。公司派发2025年度末期股息1.03元/股（含税），股息总额为223.4亿元（含税），加上中期分红，2025年公司分红总额约418亿元（含税），占中国企业会计准则下归母净利润的79.1%，占国际财务报告会计准则下归母净利润的77.1%。以4月2日的收盘价计算，对应A股股息率为4.2%，H股股息率为4.9%。 投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。 2026年受印尼煤炭减产以及地缘冲突等影响，油煤价差走扩，国内煤价表现好于预期，上调盈利预测。暂不考虑公司购买集团12家标的并表的影响，预计公司2026-2028年归母净利润为571/571/577亿元（2026-2027年前值为544/554亿元）。公司是全球领先的以煤为基的综合能源企业，产运销七板块业务协同，业绩稳定性强，股息回报丰厚，维持“优于大市”评级。 风险提示：经济放缓导致煤炭需求下降、新能源快速发展替代煤电需求、安全生产事故影响、公司分红率不及预期。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032