债市基本面点评报告：春旺到来，逆流隐现

3月制造业PMI大幅回升1.4个点，自去年12月以来再次重返临界值以上，所有分项全面回升，短期复苏动能较强。主要特点及结论如下：

1. 需求端拉动强于供给

   • 需求改善斜率超出生产，出口是重要支撑。新订单、新出口订单指数分别回升3.0、4.1个点，生产指数回升1.8个点。
   • 出口强势受海外AI资本扩张周期（如集成电路出口）及霍尔木兹海峡封锁导致的海外补库影响。
   • 新动能领航，高技术制造业PMI持续扩张，产业升级趋势明确。

2. 价格飙升，但企业经营预期仍有待提振

   • 价格指数加速上行，原材料购进价格指数、出厂价格指数分别上行9.1、4.8个点，但原材料价格上行斜率大于出厂价格，挤压企业利润。
   • BCI企业利润前瞻指数3月回落，企业对价格上涨更担忧成本而非利润修复。
   • 企业经营活动预期环比回升0.2个点，但同比趋势仍下行0.6个点，若环比持续改善，半年内趋势值或企稳。

3. 服务业价格重返扩张区间

   • 服务业PMI回升0.5个点至临界值以上，服务业销售价格指数时隔29个月重返扩张区间，有利于带动CPI服务分项回升。
   • 建筑业PMI回升1.1个点但仍在收缩区间，从业人员指数降至近5年次低，传统行业就业吸纳降至冰点，拖累居民收入预期。

总体结论：
3月PMI偏强表现是低基数和海外补库共振的结果，但结构性矛盾仍存：高端产业与传统行业失衡、非制造业就业吸纳下降、上下游定价能力失衡（价格难向终端传导）。若价格不能顺利传导，复苏可能转向滞涨。