核心观点
兖矿能源弹性与成长兼备，是一只成长与高分红兼备的优质龙头煤企。公司2025年业绩受四季度煤价高位持续回落拖累，但整体保持稳健发展态势。
公司业绩
2025年公司实现营收1449.3亿元（-7.5%），归母净利润83.8亿元（-43.6%），扣非归母净利润74.0亿元（-46.7%）。四季度单季营收399.8亿元（+5.5%），归母净利润12.6亿元（-60.1%），扣非归母净利润8.8亿元（-69.0%）。
煤炭业务
- 商品煤产量1.8亿吨，同比+6.3%，创历史新高；销量1.7亿吨，同比+3.7%。
- 自产煤、外购煤销售均价分别为513元/吨、668元/吨，分别同比-122元/吨、-322元/吨。
- 自产煤吨煤销售成本321元/吨，同比下降14元。
- 项目进展：内蒙古区域油房壕煤矿土建工程基本完工；刘三圪旦煤矿、霍林河一号煤矿分别取得年产1000万吨、700万吨采矿许可证；嘎鲁图煤矿规划年产能提升至800万吨；兴和钼业曹四夭钼矿获发年产规模1650万吨的采矿许可证电子证书；甘肃区域杨家坪煤矿顺利开工；马福川煤矿和毛家川煤矿均取得年产500万吨采矿许可证，并取得初步设计批复。
- 鲁西矿业、新疆能化2023-2025年度业绩承诺均未完成，合计业绩补偿金额约183.5亿元。
煤化工业务
- 实现营收243亿元，同比-5.8%；毛利64亿元，同比+17%。
- 化工品产量978万吨，同比+8.5%，销量857万吨，同比+5.7%。
- 陕蒙基地化工项目全面实现达产达效，生产甲醇412万吨，煤制油100万吨；新疆新天煤化工生产天然气21.5亿立方，创投产以来最好水平。
- 受益于煤价中枢下行，化工品吨成本下降419元，吨售价下滑347元。
- 项目进展：鲁南化工“低碳高效动能转换一体化项目”正式启动；荣信化工80万吨/年烯烃项目预计12月投料试车；新疆能化80万吨/年煤制烯烃项目开工建设；未来能源50万吨高温费托项目有序推进。
物流运输业务
- 实现营收151亿元，毛利润4.2亿元。
- 自营及参股铁路运营里程突破4000公里，建成公铁水综合物流园区12个，全年物流货物运量达3.1亿吨。
- 控股子公司物泊科技“实体物流+数智平台”模式实现深度融合，全年运量突破2.46亿吨。
- 公司公告拟将物泊科技分拆至香港联交所主板上市。
分红规划
- 2025年度现金股利为0.50元/股（含税），扣除2025年半年度现金股利0.18元/股（含税）后，派发2025年度末期现金股利0.32元/股（含税）。
- 全年分红率约59.5%，以3月30日收盘价计算，对应A/H股息率分别为2.5%/3.7%。
- 2026-2028年各会计年度分配的现金股利总额，以中国会计准则和国际财务报告准则财务报表税后利润数较少者为准，应占公司该年度扣除法定储备后净利润的约百分之五十。
投资建议
上调盈利预测，维持“优于大市”评级。预计公司2026-2028年归母净利润为157/148/152亿元（2026-2027年前值为133/134亿元）。
风险提示
经济放缓导致煤炭需求下降；煤炭产能大量释放；新能源对煤炭替代；煤矿安全事故影响；地缘政治风险；公司分红率不及预期。
