半年报点评：业绩超预期，煤+铝龙头，弹性成长兼备

业绩超预期，煤+铝龙头，弹性成长兼备 公司发布2025年半年度业绩公告。2025年上半年公司营业收入144.64亿元，同比增长2.38%；归母净利润27.87亿元，同比减少5.36%；2025Q2营业收入69.26亿元，同比增长2.12%；归母净利润12.28亿元，同比增长22.76%。 买入（维持） 煤炭韧性凸显。 ➢产销方面，2025H1原煤产量2263.08万吨，同比-0.19%，环比-10.6%；原煤销量2177.45万吨，同比-1.98%，环比-14.8%。 ➢利价方面，2025H1公司吨煤综合售价206元/吨，同比-0.6%，环比-12.0%；吨煤成本94元/吨，同比+9.5%，环比持平，吨煤毛利112元/吨，同比-7.8%，环比-20.0%； ➢公司核定产能4,800万吨/年，经过多年耕耘，已成为东北地区褐煤销售龙头企业，公司2025年煤炭长协价与2024持平，有助于提升公司2025年 煤 炭 业 务 利 润 韧 性 ；2025年 公 司 煤 炭 产/销 量 计 划 为4800/4824万吨。 电解铝业务赋能弹性，成长可期。 ➢产销方面，2025H1公司生产电解铝45万吨，同比+1.0%，环比持平，电解铝销量45万吨，同比+0.6%，环比-0.6%。 ➢利价方面，2025H1公司吨铝售价17712元/吨，同比+1.0%，环比-0.3%，吨铝成本13691元/吨，同比+3.5%，环比-13.6%，吨铝毛利4021元/吨，同比-6.8%。 ➢公司目前拥有年产86万吨电解铝生产线，扎铝二期35万吨绿电铝项目建设投产后绿电占比达到79%，扎铝二期项目落地将成为国内首条“绿电铝”生产线，配套项目的建设将迎来霍林河循环经济的加速升级，建成后将形成121万吨电解铝产能，绿电（风光）消纳占比突破40%的循环经济产业集群，助力实现霍林河循环经济产业链绿色高质量发展。2025年公司电解铝产/销量计划为90/90万吨。 作者 分析师张津铭执业证书编号：S0680520070001邮箱：zhangjinming@gszq.com 分析师刘力钰执业证书编号：S0680524070012邮箱：liuliyu@gszq.com 绿电业务增量逐步兑现。 ➢2025H1公司发电量663522万千瓦时，同比+19.4%，其中煤电发电量241595万千瓦时，同比-2.6%，新能源发电量421927万千瓦时，同比+37.2%；售电量638623万千瓦时，同比+20.6%，其中煤电售电量220452万千瓦时，同比-2.5%，新能源售电量418171万千瓦时，同比+37.7%。2025H1公司度电售价0.2972元/千瓦时，同比-6.0%，度电成本0.1619元/千瓦时，同比-9.3%。 分析师高紫明执业证书编号：S0680524100001邮箱：gaoziming@gszq.com 分析师鲁昊执业证书编号：S0680525080006邮箱：luhao@gszq.com ➢公司拥有2×600MW火电装机，主要向内蒙古东部、辽宁省、吉林省、黑龙江省、山东省及华北地区售电。依靠内蒙古地区得天独厚的风能、光伏资源，公司拥有大量优质的风光资源储备，占据了较高的市场份额，尤其是在风电领域，装机规模和发电量在当地名列前茅，随着突泉县44.5万风电项目于2024年年底全容量投产，通辽市防沙治沙和风电光伏一体化110万千瓦项目建设的有序推进，“十四五”期间公司新能源装机规模将大幅提升。 分析师张卓然执业证书编号：S0680525080005邮箱：zhangzhuoran@gszq.com 相关研究 1、《电投能源（002128.SZ）：电解铝贡献弹性，煤电托底，未来可期》2025-04-252、《电投能源（002128.SZ）：“电解铝二期35万吨”过会，打开成长空间》2024-07-013、《电投能源（002128.SZ）：主营业务量价齐升，“煤+电+铝”布局未来可期》2024-04-26 ➢2025年公司计划发电量270.26亿千瓦时（含自备电厂发电量133.79亿千瓦时），计划销售电量131.87亿千瓦时。 投资建议：我们预计公司2025-2027年实现归母净利润59/60/64亿元，对应PE为8.0X、7.7X、7.3X，维持“买入”评级。 风险提示：电解铝价格大幅下跌；电价大幅下跌；煤炭价格不及预期。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com