规模引领行业，高位派息长守共赢

规模引领行业，高位派息长守共赢 ——2025年年度业绩点评 本报告导读： 2025年，公司代建项目收入及利润率降幅较大，导致经营业绩短暂承压。稳定兑现股东回报，实现全年派息率100%。 投资要点： 经营业绩短暂承压，高位派息长守共赢。2025年，公司实现营业收入3120.1百万元，同比-9.3%；归母净利润419.0百万元，同比-47.7%；综合毛利率39.7%，同比下降9.9个百分点，主要是由于1）代建行业竞争加剧、行业费率下行及人力成本刚性，导致毛利水平下降；2）产业链服务中咨询项目占比较高。经营活动现金净流量415.2百万元，在手现金14.0亿元，保持健康充裕。董事会建议末期股息每股人民币0.0916元及特别股息每股人民币0.0419元。 规模持续引领，新拓结构优化。2025年，公司新拓合约总建筑面积约3535万平方米，连续十年市占率超20%，预估代建费约人民币93.5亿元，同比+0.4%。结构看，新拓项目中政府代建占比下降，国有企业活跃度提升，私营企业和金融机构业务平稳；商务费率明显优于行业。城市看，新拓项目位于一二线城市占比达55%；在前十大省级市场中，于八个省份市占率排名第一；天津、苏州、武汉等多个重点城市业务量大幅增长，头部优势显著。此外，委托方重复委托率达26%，实现连续三年跃升。 经营业绩短暂承压，龙头优势扩大2025.08.27政府代建承压，新拓项目结构持续优化2025.04.17绿城管理（09979.HK）2024年中期业绩点评：营收净利双增，稳居行业第一身位2024.08.28 交付兑现品质承诺，经营效能提升。2025年，公司如期交付129个项目，覆盖住宅、产业园区、学校、人才公寓等多业态；交付总面积1451万平方米，连续五年交付面积超千万平方米；业主满意度92分，持续为C端业主匠造质量新居。公司实现年度销售额人民币985亿元，首开达成率同比提升3pts至109%，案场转化率同比提升0.9pts至7.4%，营销费率同比下降0.4pts至2.5%，为B端委托方兑现经营承诺，委托方满意度达98分，实现了规模、速度与质量的平衡与均好。 风险提示。1）代建行业竞争加剧；2）新拓增速不及预期。 目录 1.经营业绩短暂承压，高位派息长守共赢.......................................................42.规模持续引领，新拓结构优化......................................................................43.交付兑现品质承诺，经营效能提升..............................................................54.投资建议..........................................................................................................55.风险提示..........................................................................................................5 1.经营业绩短暂承压，高位派息长守共赢 2025年，公司实现营业收入3120.1百万元，同比-9.3%；归母净利润419.0百万元，同比-47.7%；综合毛利率39.7%，同比下降9.9个百分点，主要是由于1）代建行业竞争加剧、行业费率下行及人力成本刚性，导致毛利水平下降；2）产业链服务中咨询项目占比较高。经营活动现金净流量415.2百万元，在手现金14.0亿元，保持健康充裕。董事会建议末期股息每股人民币0.0916元及特别股息每股人民币0.0419元。 2.规模持续引领，新拓结构优化 2025年，公司新拓合约总建筑面积约3535万平方米，连续十年市占率超20%，预估代建费约人民币93.5亿元，同比+0.4%。结构看，新拓项目中政 府代建占比下降，国有企业活跃度提升，私营企业和金融机构业务平稳；商务费率明显优于行业。城市看，新拓项目位于一二线城市占比达55%；在前十大省级市场中，于八个省份市占率排名第一；天津、苏州、武汉等多个重点城市业务量大幅增长，头部优势显著。此外，委托方重复委托率达26%，实现连续三年跃升。 资料来源：公司2025年度业绩PPT，国泰海通证券研究 3.交付兑现品质承诺，经营效能提升 2025年，公司如期交付129个项目，覆盖住宅、产业园区、学校、人才公寓等多业态；交付总面积1451万平方米，连续五年交付面积超千万平方米；业主满意度92分，持续为C端业主匠造质量新居。公司实现年度销售额人民币985亿元，首开达成率同比提升3pts至109%，案场转化率同比提升0.9pts至7.4%，营销费率同比下降0.4pts至2.5%，为B端委托方兑现经营承诺，委托方满意度达98分，实现了规模、速度与质量的平衡与均好。 4.投资建议 我们预测公司26/27/28年EPS分别为0.22/0.24/0.26元，考虑公司代建行业龙头地位，给予公司2026年12xPE，目标价2.92港元，维持“增持”评级。（本文非特别注明，均为人民币计价，1港元=0.92元人民币） 5.风险提示 1）代建行业竞争加剧；2）新拓增速不及预期。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的当地市场指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号