25Q4扣非归母净利9.3亿元，同环比+15%、+17%，新项目持续推进

氮肥2026年04月02日 强推（维持）目标价：45.37元当前价：36.50元 华鲁恒升（600426）2025年报点评 25Q4扣非归母净利9.3亿元，同环比+15%/+17%，新项目持续推进 事项： 华创证券研究所 ❖公司发布2025年年报，全年实现营收309.69亿元，同比-9.52%，实现归母净利润33.15亿元，同比-15.04%，实现扣非归母净利润32.88亿元，同比-15.03%。扣除股份支付影响后的净利润为36.70亿元，同比-12.87%。其中25Q4实现营收74.16亿元，同/环比-18.01%/-4.78%；实现归母净利润9.42亿元，同/环比+10.29%/+16.96%；实现扣非归母净利润9.33亿元，同/环比+14.97%/+17.03%。 证券分析师：孙维容邮箱：sunweirong@hcyjs.com执业编号：S0360526020001 证券分析师：李妍邮箱：liyan3@hcyjs.com执业编号：S0360526030005 评论： ❖Q4盈利能力提升。1）25年公司整体毛利率/净利率为19.16%/11.80%，同比+0.44/-0.40pct；其中25Q4毛利率为21.61%，同/环比+6.51/+2.47pct，净利率为13.97%，同/环比+4.04/+2.57pct。2）2025年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为0.30%/1.00%/0.85%/2.86%，同比+0.04/+0.02/+0.21/+0.93pct。分板块看，25年新能源毛利率10.71%，同比-2.36pct；有机胺14.19%，同比+7.65pct；化学肥料32.30%，同比+2.40pct；醋酸及衍生品29.70%，同比+2.08pct。公司研发费用率增长，但子公司华鲁恒升（荆州）有限公司于2025年11月被认定为高新技术企业，25年执行15%的企业所得税优惠税率，两者有所对冲。 公司基本数据 总股本(万股)212,318.67已上市流通股(万股)212,290.67总市值(亿元)774.96流通市值(亿元)774.86资产负债率(%)28.52每股净资产(元)15.5812个月内最高/最低价41.41/20.03 ❖公司25年降本4.8亿元，主要产品销量保持增长。25年新能源新材料相关产品销量300.23万吨，同比+17.64%，均价5182元/吨，同比-19.52%；化学肥料销量575.15万吨，同比+22.07%，均价1270元/吨，同比-17.98%；有机胺系列产品销量58.59万吨，同比-0.26%，均价4030元/吨，同比-5.73%；醋酸及衍生品销量156.23万吨，同比+0.77%，均价2168元/吨，同比-17.42%。公司持续推动降本且原材料采购价格有所下降，单吨成本下降，25年新能源/有机胺/肥料/醋酸单吨成本下降971/538/226/376元，其中直接人工及制造费用下降21/42/39/108元，按照销量乘以单吨人工成本及单吨制造成本下降额的加权计算，公司25年降本4.8亿。 ❖新项目陆续落地，气化平台改造项目推进中。25年酰胺原料优化升级项目、20万吨/年二元酸项目相继建成投产，新增年产饱和脂环醇20万吨、副产环己烷4.28万吨及二元酸20万吨生产能力；年产20万吨BDO、5万吨NMP一体化项目装置顺利投产，新材料产品矩阵持续丰富。气化平台升级改造项目开工建设，蜜胺树脂单体材料项目、恒升科技研发园等重点在建工程按计划推进。 相关研究报告 《华鲁恒升（600426）2025年中报点评：Q2业绩环比修复，技改升级+新材料新项目助力长期成长》2025-08-29 ❖投资建议：结合当前市场价格及变化，我们调整公司2026/2027/2028年归母净利润预期分别为48.17/55.17/64.78（26/27年前值为41.67/47.39亿元，新增28年预测）亿元，对应当前PE分别16x/14x/12x。参考公司历史估值，我们给予公司2026年20倍目标P/E，对应目标价45.37元，维持“强推”评级。 ❖风险提示:下游需求不及预期、原材料价格波动、产品价格波动等。 附录：财务预测表 石化化工新材料团队介绍 组长、首席分析师：孙维容 上海财经大学本科，长江商学院硕士，CPA。曾任职于德勤审计、中金证券、招商证券、国泰海通证券、西部证券，作为团队核心成员，2015年环保行业新财富入围，2019-2024年新财富基础化工行业第1/3/3/2/4/4名。2026年加入华创证券研究所。 高级研究员：邹骏程 江西财经大学+麦考瑞大学双学位金融本科，新南威尔士大学金融硕士，4年化工行业研究经验。曾经任职于方正证券、浙商证券、西部证券，作为团队核心成员，入选2024年Choice最佳石油化工行业分析团队。2026年加入华创证券研究所。研究方向：石化、钾肥、农药、有机硅、食品添加剂等。 高级研究员：李妍 中南大学材料本科，暨南大学金融硕士，3年化工行业研究经验。曾任职于西部证券。2026年加入华创证券研究所。研究方向：聚氨酯、煤化工、轮胎、磷化工、复合肥、钛白粉、民爆等。 研究员：徐思博 华东理工大学本科、硕士，2年化工行业研究经验。曾任职于中泰证券、西部证券，作为团队核心成员，入选证券时报·新财富杂志最佳分析师第4名（2025）、第5名（2024）。2026年加入华创证券研究所。研究方向：制冷剂、煤化工、氯碱、聚氨酯、生物柴油SAF、绿色能源、液冷等板块，以及部分化工新材料标的。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所