四季度归母净利同环比提升，多项目持续推进

公司2024年四季度营收及归母净利同环比提升。公司发布2024年年度报告，2024年公司实现营收342.3亿元（同比+26%），归母净利润39.0亿元（同比+9%）；其中，2024年四季度营收90.5亿元（同比+14%，环比+10%），归母净利润8.5亿元（同比+32%，环比+4%），毛利率/净利率为15.1%/9.9%，总费用率4.1%，环比持平。营收及归母净利增长主要来自产品销量增长，公司通过内挖潜力降本增效、外拓市场提质增盈，保持了运营稳中有进的良好势头，行业竞争力得到进一步巩固。 2024年四季度公司主营产品销量均同比提升。得益于新项目投产及技改扩能，2024年四季度公司主营产品产销量均同比增长，新能源新材料/化肥/有机胺/醋酸及衍生品销量65.17/151.25/15.20/42.51万吨，同比均提升。 2024年四季度公司新能源新材料/化肥/有机胺/醋酸及衍生品营收分别为164/73/25/41亿元，占比分别为48%/21%/7%/12%。 2024年公司主营产品整体价格偏弱，己内酰胺价格同比上行。2024年公司主营产品中尼龙6价格同比持平，己内酰胺价格同比上涨。2024年己内酰胺原料纯苯价格高位震荡，成本支撑较强，叠加下游尼龙6开工率维持一定水平，需求端形成支撑，推动价格同比上行。而尿素、异辛醇、己二酸、醋酸、碳酸二甲酯等产品均受到市场供需宽松、原料价格波动等因素影响，价格同比下降。2024年四季度，尿素进入农业用肥淡季，工业需求支撑有限，叠加原料煤价格下行，成本端支撑弱化，市场供需宽松，尿素价格走低。3月以来春耕启动，备肥需求逐渐释放，复合肥采购增加，同时工业需求边际改善，成本端国际天然气价格上涨带动全球化肥行情走强，尿素价格震荡上行。 公司积极推进多个项目建设，以实现产品扩能增产和提升市场竞争力。2024年，公司蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目、尼龙66高端新材料项目己二酸装置成功投产，为公司带来产能增长。同时，酰胺原料优化升级项目、20万吨/年二元酸项目、BDO和NMP一体化项目以及其他技术改造和在建项目均按计划顺利推进。 风险提示：项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。 投资建议：公司成本优势相对稳固，新产能助销量增长，然而由于下游需求偏弱，且公司产品多数面临供给过剩压力，我们略微下调公司2025-2026年公司归母净利润预测为43.7/46.5亿元（原值为45.9/49.5亿元），新增2027年归母净利润预测为47.8亿元，对应2025-2027年EPS为2.06/2.19/2.25元，对应当前股价PE为10.6/10.0/9.7X，维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 公司2024年四季度营收及归母净利同环比提升。公司发布2024年年度报告，2024年公司实现营收342.3亿元（同比+26%），归母净利润39.0亿元（同比+9%）；其中，2024年四季度营收90.5亿元（同比+14%，环比+10%），归母净利润8.5亿元（同比+32%，环比+4%），扣非归母净利润8.1亿元（同比+1%，环比-1%）。2024年四季度销售毛利率为15.1%（同比-2.7pct，环比-2.5pct），销售净利率为9.9%（同比+1.1pct，环比-0.9pct）；销售、管理、研发、财务费用率分别为0.2%、0.9%、2.3%、0.6%，总费用率4.1%（同比+0.5pct，环比持平）。营收及归母净利增长主要来自产品销量增长。2024年，受产能过剩、需求偏弱等因素影响，化工行业整体景气度较低，大部分化工产品价格持续下行、低位震荡，企业经营压力较大。然而，公司通过内挖潜力降本增效、外拓市场提质增盈，保持了运营稳中有进的良好势头，行业竞争力得到进一步巩固。 图1：华鲁恒升季度营业收入（亿元） 图2：华鲁恒升季度归母净利润（亿元） 图3：华鲁恒升季度毛利率、净利率 图4：华鲁恒升季度销售、管理、研发、财务费用率 2024年四季度公司主营产品销量均同比提升。得益于新项目投产及技改扩能，2024年四季度公司主营产品产销量均同比增长，新能源新材料/化肥/有机胺/醋酸及衍生品产量分别为113.42/145.81/12.34/39.36万吨（ 同比+7%/+36%/-20%/+34%） ，销量65.17/151.25/15.20/42.51万吨（同比+12%/+53%/+7%/+62%）。其中新能源新材料相关产品生产量与销售量差距较大，主要原因是部分中间产品自用。2024年四季度公司新能源新材料/化肥/有机胺/醋酸及衍生品营收分别为164/73/25/41亿元，占比分别为48%/21%/7%/12%。 图5：华鲁恒升新能源新材料相关产品产销量（万吨） 图6：华鲁恒升肥料产销量（万吨） 图7：华鲁恒升有机胺产销量（万吨） 图8：华鲁恒升醋酸及衍生品产销量（万吨） 2024年公司主营产品整体价格偏弱，己内酰胺价格同比上行。2024年公司尿素、异辛醇、尼龙6、己二酸、己内酰胺、醋酸、碳酸二甲酯价格范围分别为1510-2570、6650-12030、9910-13980、6800-9300、9200-12390、2350-3230、3010-5750。其中，尼龙6价格同比持平，己内酰胺价格同比上涨。2024年己内酰胺原料纯苯价格高位震荡，成本支撑较强，叠加下游尼龙6开工率维持一定水平，需求端形成支撑，推动价格同比上行。其余产品如尿素、异辛醇、己二酸、醋酸、碳酸二甲酯等，均受到市场供需宽松、原料价格波动等因素影响，价格同比下降。2024年四季度，尿素进入农业用肥淡季，工业需求支撑有限，叠加原料煤炭价格下行，成本端支撑弱化，市场供需宽松，推动尿素价格走低。3月以来春耕启动，备肥需求逐渐释放，复合肥采购增加，同时工业需求边际改善，成本端国际天然气价格上涨带动全球化肥行情走强，尿素价格震荡上行。 公司积极推进多个项目建设，以实现产品扩能增产和提升市场竞争力。2024年，公司蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目、尼龙66高端新材料项目己二酸装置成功投产，为公司带来产能增长。同时，酰胺原料优化升级项目、20万吨/年二元酸项目、BDO和NMP一体化项目以及其他技术改造和在建项目均按计划顺利推进。 图9：尿素价格及价差（元/吨） 图10：己内酰胺价格及价差（元/吨） 图11：辛醇价格及价差（元/吨） 图12：醋酸价格及价差（元/吨） 图13：DMF价格及价差（元/吨） 图14：纯苯、丙烯、烟煤市场价格（元/吨） 投资建议：公司成本优势相对稳固，新产能助销量增长，然而由于下游需求偏弱，且公司产品多数面临供给过剩压力，我们略微下调公司2025-2026年公司归母净利润预测为43.7/46.5亿元（原值为45.9/49.5亿元），新增2027年归母净利润预测为47.8亿元，对应2025-2027年EPS为2.06/2.19/2.25元，对应当前股价PE为10.6/10.0/9.7 X，维持“优于大市”评级。 表1：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）