海外增长超预期，现金流显著改善

中联重科(000157) 工程机械/公司点评/2026.04.01 证券研究报告 投资评级:增持(维持) 核心观点 事件：公司于2026年3月30日发布2025年报，全年实现营收521.07亿元，同比+14.58%，归母净利润48.58亿元，同比+38.01%。Q4单季度实现营收149.51亿元，同比34.79%，归母净利润9.38亿元，同比+145.99%。 基本数据2026-03-31收盘价(元)8.60流通股本(亿股)86.22每股净资产(元)6.66总股本(亿股)86.49 外销增速超预期，盈利贡献超6成：公司全年实现境外营收305亿元，同比+31%，按毛利计海外盈利占比已达64%，全球化布局持续推进，内销收入216亿元，同比-2%，降幅较1H25显著收窄，内需底部修复中。 土方、混凝土快速增长，高机、农机有所下滑：分产品看，混凝土机械收入100.6亿元，同比+26%，土方机械收入96.7亿元，同比+45%，高机收入60亿元，同比-13%，农机收入35亿元，同比-24%，其他机械和产品收入58亿元，同比+43%。盈利方面，混凝土机械毛利率同比+0.5pct，农机毛利率同比-2.5pct，其他产品毛利率小幅下滑。 毛利率保持稳健，净现比创新高：公司2025年毛利率为28.04%，同比-0.13pct保持稳定，其中国内毛利率同比+0.11pct至24.2%，海外毛利率同比-1.3pct至30.8%。净利率9.8%，同比+1pct。经营性现金流净额48.74亿，同比+128%，经营质量显著提升。分红率超70%，继续保持较高水平的股东回报。 分析师佘炜超SAC证书编号：S0160522080002shewc@ctsec.com 分析师郭亚新SAC证书编号：S0160524090003guoyx@ctsec.com ❖投资建议：国产主机厂全球竞争力持续增强，内外共振下行业有望迎来新一轮成长期。我们预计公司2026-2028年实现营业收入609.7/717.6/829.8亿元，归母净利润58.3/71.4/84.2亿元。对应PE分别为12/10/9倍，维持“增持”评级。 相关报告 1.《三季度国内外增速加快，业绩拐点逐步显现》2025-10-312.《扣非后归母净利润快速增长，二季度业绩超预期》2025-08-293.《一季度归母净利润增速超50%，经营质量夯实稳健》2025-04-29 ❖风险提示：全球经济超预期下滑，地缘冲突超预期，原材料价格上涨超预期。 信息披露 ⚫分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ⚫资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 ⚫公司评级 以报告发布日后6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%； 无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；中国香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 ⚫行业评级 以报告发布日后6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；中国香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 ⚫免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策，而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见； 何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。