亚朵酒店：加盟提效+零售高增，业绩稳步向上

买入 2026 年 3 月 30 日 加盟提效 + 零售高增，业绩稳步向上 李卓群+852-25321539Grayson.li@firstshanghai.com.hk 业绩概览：2025 年公司实现营业总收入 97.90 亿元，同比增长 35.1%；归母净利润 16.21 亿元，同比增长 27.1%，调整后净利润 17.53 亿元，同比增长 34.2%，盈利规模与质量同步提升。单季度表现亮眼，Q4 单季营收27.88 亿元，同比增长33.8%，调整后净利润 4.93 亿元，同比大增 48.0%，利润端增速显著高于营收，环比改善态势明确。分业务看，2025 年酒店业务收入 58.99 亿元，同比+21.6%；零售业务收入 36.71 亿元，同比+67.0%，占总营收比重升至 37.5%，同比提升 7.2pct；其他业务收入 2.20 亿元，同比+10.5%，业务结构优化带动整体业绩增长。 行业酒店股价34.92 美元目标价53.20 美元（+52.4%）股票代码ATAT.US已发行股本1.39 亿股 ADS市值48 亿美元52 周高/低43.2/21.0 美元每股净资产1.25 美元主要股东王海军（19.27%） 酒店业务：两千店目标达成，运营指标逐季改善：2025 年公司顺利达成“两千好店”战略目标，全年新开业酒店 488 家，年末在营酒店达 2015 家，同比增长24.5%，客房总数 22.44 万间，同比增长22.5%。储备酒店 779 家为后续扩张奠定基础。品牌矩阵持续细分优化，中高端“亚朵见野”全年 RevPAR 超 430 元，高端“萨和”Q4RevPAR 突破 950 元，中端“轻居 3 系”Q4RevPAR 同比恢复度超 110%。运营指标韧性凸显，Q4 整体 RevPAR336 元，同比降幅收窄至 0.3%，ADR426 元同比增长 1.4%，价格端同比转正；CRS 渠道占比 62.9%，企业协议间夜占比 20.8%，私域运营成效显著，全年酒店业务毛利率 37.0%，同比提升 1.1 个百分点。 零售业务：睡眠生态持续完善，成第二增长曲线：零售业务成为公司业绩增长核心拉动力，2025 年收入同比大增 67.0%，营收占比接近四成，盈利能力稳步释放，全年零售业务毛利率 52.6%，同比提升 1.9pct。“亚朵星球”睡眠生态持续完善，形成以深睡枕、深睡控温被为主力品类，深睡床笠、深睡睡衣为战略品类，床垫与其他配件为补充的产品矩阵，其中深睡枕 Pro 系列累计销量突破 1000 万只，核心品类驱动零售业务增长。依托酒店场景实现“住宿体验+产品销售”闭环转化，线上渠道 GMV 占比超 80%，内容电商表现亮眼，零售业务已进入矩阵化产品迭代新周期，与酒店主业形成协同反哺，进一步提升用户粘性与品牌价值。 目标价 53.2 美元，维持买入评级：2026 年公司发布 “中国体验，品牌领航”新三年战略，聚焦高质量增长，指引全年收入同比增长 20%-24%，其中零售业务增速预期 25%-30%，继续领跑整体营收；酒店业务预计新开店规模与 2025 年持平，重点优化存量门店运营效率。2025 年股东回报总额超 1.5 亿美元，重视股东回报。调整 FY26/FY27/F28 公司经调整净利润为 20.5/24.9/29.5 亿元，给予 FY2625xPE，目标价为 53.2 美元，比当前股价高出 52.4%，维持买入评级。 风险提示：开店速度不及预期、行业竞争加剧 附录1：主要财务报表 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中 71 号永安集团大厦 19 楼电话:(852)2522-2101传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放©2026 第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。