核心观点与关键数据
- 经营势能向上，净利率超预期：公司2025年年报显示，营业收入161.9亿元（同比+7.0%），归母净利润13.6亿元（同比-8.5%），扣非净利润12.4亿元（同比-8.5%）。单季度看，Q4营业收入48.2亿元（同比+19.1%），归母净利润4.1亿元（同比-6.3%），扣非净利润3.8亿元（同比+5.1%）。
- Q4经营提速，龙头率先修复：2025年公司经历外部餐饮需求扰动、速冻供给过剩竞争激烈，Q2起实现优于行业的稳健增长，Q4旺季在经销基本盘拉动下增速亮眼。
- 产品与渠道表现：
- 产品：速冻调制收入84.5亿元（同比+7.8%），速冻菜肴收入48.2亿元（同比+10.8%），速冻面米收入24.0亿元（同比-2.6%），烘焙食品收入0.7亿元（主因收购鼎味泰）。
- 渠道：经销收入129.3亿元（同比+4.5%），特通直营11.9亿元（同比+18.6%），新零售及电商11.8亿元（同比+31.8%），商超8.8亿元（同比+6.4%）。
- 毛利率与费用：毛利率21.6%（同比-1.7pct），主要受原料价格上涨和新投产工厂折旧增加影响；四费同比-0.9pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别-0.6/-0.8/-0.1/+0.5pct。
- 净利率优化：剔除商誉减值影响，归母净利率同比提升1-2pct。
研究结论
- 经营低点或已过，26年业绩弹性可期：公司作为速冻食品龙头，2025年逆势彰显经营韧性，率先实现修复。行业低点已过，格局边际改善，需求渐进式恢复，2026年有望持续提升市场份额，利润端在规模效应+老品收促、新品溢价下继续优化。
- 投资建议：预计2026-2028年营业收入分别为183.9/205.7/228.2亿元（同比+13.6%/11.8%/11.0%），归母净利润分别为18.1/20.8/23.5亿元（同比+32.9%/14.9%/13.2%），当前股价对PE分别为17/15/13x，维持“推荐”评级。
- 风险提示：原料价格大幅上涨，新品拓展不及预期，行业竞争加剧，食品安全风险等。
