地缘局势未明，中枢上移难改
地缘局势未明，中枢上移难改 ★沥青：裂解价差崩塌下供应明显萎缩，底部支撑偏强 沥青裂解价差的大幅坍塌和生产利润的极度压缩造成了国内供应的巨幅萎缩，而韩国和中东的对华出口减量同样不容忽视，尽管库存尚处在高位，但是市场对短期供应持续收紧的担忧仍难以消减。地缘局势的不确定性持续对市场造成扰动，但伴随着二季度北方道路需求的逐渐启动，沥青绝对价格难有较大的下行空间，裂解价差的缓慢修复或许更值得关注。 ★燃料油：差异化供应格局下低硫相对强势，海峡仍是关键 燃料油市场相对于沥青市场具有更高的弹性，市场仍处于地缘博弈主导的震荡期，短期面临的风险仍然是供应的不稳定性，但长期将回归基本面定价。最乐观情形下，美伊达成停火协议，霍尔木兹海峡逐步恢复通行，供应紧张局势缓解预计4月下旬开始显现，高硫短期供应峰值或致高低硫价差先升后降，但考虑海峡通行彻底恢复的时滞性，价格的深度回调也可能要到二季度末才会出现，当前价格底部支撑仍偏强。基准情形下，双方维持低烈度对抗，海峡有限开放，供应缺口逐步收敛，裂解价差走弱，高低硫价差逐渐回归合理水平，考虑到当前汽柴油对低硫供应的挤出，这种回归可能会来得更晚，低硫的强势会维持相对长的时间。整体上我们不认为二季度会出现明显的价格回调。 ★总结与展望 二季度BU、FU和LU的主要价格运行区间预计分别为[3800,4800]、[4000,5000]、[4500,6500]元/吨，新加坡高低硫价差运行区间预计为[100,200]美元/吨。短期仍需关注地缘局势的进展，若局势无显著变化，可关注逢低做多沥青裂解价差以及逢低做多高低硫价差机会；若沥青季节性刚性需求恢复相对强势，也可关注BU-FU价差走阔机会。 ★风险提示 警惕地缘局势的超预期缓和，需严控仓位，密切关注海峡通行情况。 目录 1、沥青：裂解价差崩塌，供应明显收缩.............................................................................................................................51.1、成本整体抬升，挤压利润空间......................................................................................................................................51.2、供应实质收缩，库存压力难显......................................................................................................................................71.3、需求即将启动，价格仍有支撑......................................................................................................................................82、燃料油：低硫维持相对强势，关注长期裂解价差回归.................................................................................................92.1、波斯湾燃料油供应中断，裂解价差大幅走强............................................................................................................102.2、高低硫走势分化，低硫后来者居上............................................................................................................................122.3、各港口供需分化，新加坡库存暂稳............................................................................................................................142.4、关键仍在于霍尔木兹海峡，不宜对恢复通航过度乐观............................................................................................163、总结与展望.......................................................................................................................................................................184、风险提示...........................................................................................................................................................................19 图表目录 图表1：沥青期货价格走势..........................................................................................................................................................................5图表2：山东地区沥青现货价格..................................................................................................................................................................5图表3：Merey原油流向...............................................................................................................................................................................6图表4：中国Merey原油进口量变化..........................................................................................................................................................6图表5：BU对SC裂解价差.........................................................................................................................................................................6图表6：山东地区沥青生产毛利..................................................................................................................................................................6图表7：全国沥青产能利用率......................................................................................................................................................................7图表8：全国沥青周度社库及厂库库存......................................................................................................................................................7图表9：延迟焦化生产毛利..........................................................................................................................................................................8图表10：主要来源国沥青进口量................................................................................................................................................................8图表11：全国生产企业沥青出货量............................................................................................................................................................9图表12：山东生产企业沥青出货量............................................................................................................................................................9图表13：防水卷材开工率............................................................................................................................................................................9图表14：道路改性沥青开工率....................................................................................................................................................................9图表15：燃料油期货价格走势................................................................................................