南华期货LPG2026年二季度展望：地缘冲击重塑供需，价格中枢上移20260329

——地缘冲击重塑供需，价格中枢上移 宋霁鹏（投资咨询资格证号：Z0016598）联系邮箱：songjipeng@nawaa.com交易咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2026年3月27日 第一章、核心观点 观点总结 2026年一季度，LPG市场经历了罕见的"冰火两重天"行情。1月至2月下旬，在全球供应宽松及季节性淡季预期下，PG期货主力合约在4,150—4,580元/吨区间窄幅震荡运行，CP合同价从1月的525美元/吨温和回升至2—3月的545美元/吨，市场整体波澜不惊。然而，2月28日美国与以色列对伊朗发动军事打击，引发霍尔木兹海峡危机，市场供需逻辑瞬间被彻底颠覆。3月初至3月20日，PG期货从4,794元/吨一路飙涨至6,735元/吨，涨幅超过40%；FEI M1从636美元/吨暴涨至940美元/吨，涨幅接近48%。这一轮涨势的核心驱动因素在于中东LPG出口的实质性中断——霍尔木兹海峡通行量骤降至战前的不到五分之一，中东3月LPG出口从此前的3,900—4,400千吨/月断崖式下跌至2,567千吨，4月船期数据更是进一步萎缩至1,510千吨。 展望二季度，我们认为地缘因素仍将是主导LPG价格走势的核心变量。具体而言，以下四个方面值得重点关注： 供应端： 中东：霍尔木兹海峡封锁是最大不确定性。伊朗自3月4日起宣布海峡"关闭"，仅有选择性地允许中国和部分印度船只通行。尽管OPEC+于4月恢复小幅增产（约20.6万桶/日），但增产的实际意义被海峡封锁大幅削弱——即便产量增加，出口通道受阻意味着中东LPG实际可达亚洲的量将维持在极低水平。需密切关注地缘局势演变以及海峡通行的恢复节奏。 美国：被寄予厚望的替代供应来源。一季度美国C3产量维持在2,800—2,920千桶/日的高位水平，出口能力持续释放。Enterprise Products Partners码头二期项目预计2026年上半年投产，将进一步提升美国LPG出口能力。在中东供应缺口打开的背景下，美国有望承担更多的亚洲市场份额填补角色，但美湾至远东航程较中东长得多（绕行好望角约48天vs中东直达约27天），运力周转效率将制约实际补缺能力。 需求端： 亚洲需求面临被动缩减。中东供应中断对亚洲主要进口国影响深远。印度面临严峻的LPG供应危机——其约90%的LPG进口途经霍尔木兹海峡，政府已要求炼厂优先保障民用供应并大幅压缩商业用量。中国进口量也 急剧萎缩，3月进口2,744千吨，4月船期数据仅1,434千吨，同比大幅下降。需求端的收缩更多是"被迫"而非"主动"，一旦供应恢复，需求仍有回补动力。 国内化工需求承压明显。PDH装置开工率从1月上旬的75%以上骤降至3月中旬的63—65%区间，主要受海外丙烷价格暴涨拖累——PDH利润以FEI计已深度亏损至-3,331元/吨，以CP计亏损至-2,069元/吨。亏损持续加深将引发更大规模的检修停车潮，化工需求进一步走弱的风险较大。 价格区间 二季度PG期货主力合约预计运行区间为5500—8000元/吨。 价格的上方驱动来自霍尔木兹海峡持续封锁下的供应紧缺恐慌，以及中东油气田受损可能造成中长期产量影响；价格的下方支撑来自国内炼厂产量韧性及美国出口增量的边际补充。若地缘局势出现实质性缓和（海峡重新开放），价格将面临大幅回调风险，但考虑到供应链恢复需要时间，回调后的价格中枢仍将高于危机前水平。 策略推荐 单边：维持偏多思路为主，但需严格控制仓位。地缘事件主导的行情波动率极高（3月单日波幅多次超过10%），建议以波段操作为主，逢回调布多为首选策略。若霍尔木兹海峡出现通行恢复迹象，多头应及时减仓止盈。 月间：近强远弱格局延续。FEI M1-M2价差从2月下旬的25美元/吨迅速拉升至3月20日的112美元/吨，反映出近端供应紧张的极端定价。PG盘面月差同样走扩（05-06月差192元/吨，07-08月差195元/吨），建议关注正套机会，但需警惕地缘缓和后近月的快速回落。 内外盘：PG-FEI价差在危机中大幅走负至-1,219元/吨，反映外盘涨幅显著大于内盘。考虑到国内炼厂气供应有一定自主性，而外盘定价更直接反映中东供应中断的影响，内外价差有修复空间。建议关注买内卖外的修复性机会，但需确认国内到港量实质性下降后再行入场。 风险提示 1.霍尔木兹海峡地缘局势出现超预期缓和或恶化；2.美国对伊朗政策出现重大转向；3. OPEC+增产节奏超出预期；4.极端天气影响美国产量或出口设施；5.关税政策变化影响中美LPG贸易流向。 第二章、行情回顾 2.1一季度价格走势回顾 2026年一季度LPG市场可以清晰地划分为两个阶段： 第一阶段（1月—2月下旬）：季节性淡季下的弱势震荡。2025年四季度尾声，国内LPG市场在供应宽松的背景下持续走弱，12月CP合同价降至495美元/吨的年内低点。进入2026年，1月CP回升至525美元/吨，2—3月进一步至545美元/吨，但整体仍处于相对温和水平。PG期货主力合约在1月底交投于4,290元/吨附近，2月在4,150—4,580元/吨区间窄幅运行，市场缺乏明确方向。宁波民用气现货价从1月底的约4,300元/吨小幅波动至2月底的约4,470元/吨，反映出实体市场的平淡。 在海外市场，FEI M1在1—2月大部分时间维持在527—555美元/吨区间，MB M1在0.63—0.66美元/加仑附近运行。美国丙烷库存从年初的约9.8万千桶高位开始季节性去库，至2月底降至约7.3万千桶，但同比仍处于较高水平，对MB价格形成压制。 第二阶段（2月28日至3月20日）：地缘黑天鹅引爆行情。2月28日美以对伊朗军事打击的爆发彻底改变了市场格局。3月4日伊朗宣布"关闭"霍尔木兹海峡后，LPG价格进入暴涨模式： PG期货：从2月底的4,794元/吨起步，3月2日即跳涨破5,000，3月9日触及5,616元/吨，此后持续攀升至3月20日的6,735元/吨，累计涨幅超过40%。 FEI M1：从2月底的636美元/吨暴涨至3月20日的940美元/吨，涨幅约48%。值得注意的是，FEI的涨幅显著大于CP（CP M1同期从586美元/吨涨至597美元/吨，涨幅有限），反映出市场对远东到岸供应紧缺的定价——FEI作为远东到岸基准，直接包含了运费和到岸溢价的飙升。 MB M1：从0.70美元/加仑升至0.80美元/加仑，涨幅约14%，明显弱于亚洲基准价格，反映出美国本土供应相对充裕。 宁波现货：从3月初的4,320元/吨一路飙升至3月20日的6,350元/吨，现货跟涨力度甚至一度超过期货。 2.2仓单及基差变化 一季度仓单量经历了先增后减的过程。2月初仓单维持在6,700—6,900手的季节性高位，但随着3月初现货价格暴涨、期现价差快速收敛，仓单加速注销，至3月20日降至3,100手。最便宜可交割品基差在3月10日一度 走强至826元/吨（现货大幅升水期货），随后随着期货快速追涨而回落至-765元/吨（3月20日），基差的剧烈波动反映了现货和期货对地缘事件定价节奏的差异。 2.3月差结构变化 地缘危机显著改变了月差结构。PG盘面由前期的小幅正向结构迅速走扩为深度back结构，05-06月差从2月底的77元/吨扩大至3月20日的192元/吨，07-08月差从85元/吨扩大至195元/吨。海外市场同样如此，FEI M1-M2价差从2月下旬的25美元/吨扩大至112美元/吨，反映出近月供应的极度紧张。相反，CP M1-M2价差则由小幅正向转为负值（-20美元/吨），主要因为CP合同价更多反映的是中东产地定价，而中东产地因出口受阻面临一定的库存累积压力 2.4国际价格回顾 一季度国际LPG价格体系出现了显著的结构性分化：FEI >> CP > MB。 FEI作为远东到岸基准，受到供应中断和运费飙升的双重推升，涨幅最为剧烈； CP作为沙特合同价基准，虽然也有上涨但幅度受限于产地实际销售压力——中东LPG虽然"产得出"但"运不走"； MB作为美国出口基准，受益于其作为替代供应来源的角色定位而有所上涨，但美国本土高产量和高库存限制了涨幅。 FEI-CP价差从2月底的约50美元/吨暴涨至3月20日的343美元/吨（FEI 940 vs CP 597），创历史极值水平，反映了到岸溢价和运费的急剧膨胀。MB-FEI价差则大幅走负，表明美国丙烷作为替代来源的经济性大幅改善。 第三章、核心关注要点 3.1供应面临重大考验 3.1.1中东：霍尔木兹海峡封锁是核心变量 2月28日爆发的美以对伊朗军事冲突及随后的霍尔木兹海峡危机，构成了2026年LPG市场最大的供应冲击。海峡封锁的实际影响：根据2025年数据，经霍尔木兹海峡的LPG出口量约占全球海运LPG出口总量的31%（约147万桶/日），其中运往中国的LPG占中国总进口量的47.6%，占中国LPG表观消费量的19.6%。伊朗自身LPG出口更是占中国进口的24.7%。3月4日伊朗宣布海峡"关闭"后，仅有选择性地允许部分中国和印度船只通行。截至3月中旬，伊朗LPG日均发运量骤降至15.6千桶/日，较2025年全年均值36.9千桶/日下降超过50%。中东整体LPG出口从2025年的月均约4,000千吨锐减至2026年3月的2,567千吨，4月船期数据更是进一步下滑至1,510千吨。 OPEC+增产的"名增实减"：OPEC+在3月初达成协议，从4月起恢复增产约20.6万桶/日，结束了2026年一季度的增产暂停。然而，在霍尔木兹海峡通行受阻的背景下，增产决定的实际意义被大幅削弱。沙特、阿联酋、科威特等海湾产油国虽然有增产意愿和能力，但原油和凝析油出口同样受制于海峡通行问题，关联LPG的增量难以有效运达亚洲市场。更令人担忧的是，伊朗油气田在军事冲突中遭受的物理损伤可能造成中长期的产量影响——这意味着即便地缘局势缓和、海峡重新开放，中东LPG供应的完全恢复也需要相当时间。 二季度展望：中东LPG实际可达亚洲的出口量取决于地缘局势的演变节奏。悲观情形下，海峡封锁持续整个二季度，中东对亚洲出口可能维持在1,500—2,000千吨/月的极低水平（正常约3,800—4,200千吨/月）；中性情形下，海峡在二季度中后期逐步有限度恢复通行，出口量回升至2,500—3,000千吨/月；乐观情形下，地缘冲突快速停火并恢复正常通行，出口量在6月前恢复至3,500千吨/月以上。 3.1.2美国：高产量背景下的替代供应角色 在中东供应中断的大背景下，美国作为全球最大的LPG出口国，被市场寄予填补供应缺口的厚望。 产量维持高位：一季度美国C3产量延续了2025年以来的高产态势，周度产量基本维持在2,800—2,920千桶/日区间。虽然1月底因寒潮影响短暂下探至2,352千桶/日，但迅速恢复。支撑高产量的核心因素是天然气产量的持续增长以及关联液体的产出增加——即便在油价波动的环境下，美国天然气板块的生产活动依然活跃。出口持续增长。2025年全年美国LPG出口同比增长约3—4%，月均约5,700千吨。进入2026年，1月出口6,085千吨，2月受季节性影响降至5,471千吨，但3月在中东供应中断的刺激下回升至6,694千吨，创近期新高。美国至中国的月度出口在2026年1月为728千吨、2月508千吨、3月424千吨——值得注意的是，尽管整体出口增长，但对华出口3月反而下降，这可能与中美贸易关系波动以及中国进口商在高价下谨慎采购有关。 出口能力扩张：Enterprise Products Partners公司的内奇斯河码头二期项目预计2026年上半年投产，将进一步提升美国LPG出口能力。此外，该公司计划于2026年上半年投运一座新的天然气处理厂。出口设施的扩建为美国填补全球LPG供应缺口提供了硬件保障。 制约因素：尽管美国有意愿和能力增加出口，但以下因素将制约其实际补缺效率：一是航程问题，美湾至远东经巴拿马运河约27天、经好望角约48天，显著长于中