特变电工已形成输变电、新能源、能源及新材料四大产业矩阵，致力于成为全球能源服务商。
核心业务及布局：
- 输变电业务：为公司基石业务，国内受益于国网投资扩张，国际实现产能出海，版图拓展至中南亚、非洲、中东及南美等地区，国际成套项目合同金额超50亿美元。公司在换流变压器市场技术领先，电线电缆领域具备一体化集成服务能力。
- 新能源业务：主要通过控股的新特能源运营，为中国光伏产业链上游多晶硅环节头部公司。面对多晶硅价格低迷，公司通过提质降本、减产控产等方式增强运营韧性，西安数字化工厂投产后逆变器产能有望大幅增长。
- 能源业务：主要通过控股的天池能源运营，拥有世界级超大型露天煤矿，核定煤炭产能7400万吨/年，依托坑口电厂优势，实现煤电一体化，盈利能力优异。
- 新材料业务：主要通过控股的新疆众和运营，为国内高纯铝和电子铝箔龙头企业，形成“能源—一次高纯铝—高纯铝/合金产品—电子铝箔—电极箔”电子新材料循环经济产业链，拟建年产240万吨的防城港氧化铝项目，锁定原材料成本。
发展历程：
- 1993-2007年：变压器第一股，通过并购整合扩张产能。
- 2008-2013年：调整国内市场结构，大力开拓国际市场。
- 2014-2020年：“一带一路”框架下加快“走出去”，享受全球系统集成和大基建红利。
- 2021年至今：能源转型和产能出海，打造全球能源服务商。
业绩表现：
- 2021-2022年业绩爆发，之后高位回落。
- 2024年营收规模基本平稳，但利润受到新能源产能过剩、煤价回落、资产减值的拖累。
研究结论：
- 公司通过多元化的四大产业矩阵构建较深的能源领域护城河，并且在关键原材料领域完全自主可控，有望享受能源安全价值和产能出海红利。
- 公司预计25-27年归母净利分别为65.9/80.5/93.3亿元，对应EPS分别为1.3/1.59/1.85元。
- 公司估值具备一定性价比，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：
- 新能源产能过剩、多晶硅产线资产减值风险。
- 海外业务地缘政治和汇率风险。
- 大宗商品价格波动风险。
- 在建项目建设或投产不及预期。
