盈利能力改善，海外渠道布局进一步深化

优于大市 核心观点 公司研究·海外公司财报点评 食品饮料·调味发酵品Ⅱ 颐海国际2025年实现营业总收入66.13亿元，同比增长1.1%；实现归母净利润8.54亿元，同比增长15.5%。 证券分析师：张向伟联系人：王新雨021-60875135zhangxiangwei@guosen.com.cnwangxinyu8@guosen.com.cnS0980523090001 关联方收入跌幅收窄，第三方业务表现稳健。2025年公司关联方/第三方收入18.3/47.8亿元，同比-7.2%/+4.7%。（1）关联方业务：火锅调味料/中式复调/方便速食收入7.6/1.4/1.3亿元，同比-11.0%/+110.8%/-14.6%。火锅调味料业务受制于门店需求减少，而中式复调因冒菜汤料等新品供应实现高增。（2）第三方业务：火锅调味料/中式复调/方便速食收入24.8/7.8/14.3亿元，同比+6.2%/+7.9%/-1.2%。火锅蘸料及牛油底料分别实现收入5.1/6.2亿元，同比增长16.4%/6.0%；B端在定制化产品推动下获得高增，2025年收入为3.0亿元，同比增长73.3%。 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价16.70港元总市值/流通市值17313/17313百万港元52周最高价/最低价17.33/11.27港元近3个月日均成交额81.40百万港元 经营效率改善，盈利能力显著提升。2025年公司毛利率同比提升1.4pct达32.7%，受益降本增效及价格端企稳。销售费用率/管理费用率分别为11.6%/4.5%，同比下降0.2/提升0.3pct，费用管控良好。综合来看，2025年公司归母净利率12.9%，同比提升1.6pct，主要得益于毛利率改善。 海外布局进一步深化，维持高分红回馈股东。公司持续深化渠道精细化运营，以第三方销售渠道的下沉与拓展为核心，在KA渠道中推行“两直”（直管、直配）模式直连终端。公司海外工厂产能持续释放，第三方海外渠道销售收入为4.26亿元，同比增长45.4%。公司不断提高海外渠道覆盖程度，并在新马泰地区开展直营对接模式，海外B端业务进一步拓宽。公司2025年合计派息7.84亿元，对应分红率91.8%，高分红率维持。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《颐海国际（01579.HK）-第三方销量表现稳健，海外渠道进展顺利》——2025-08-27《颐海国际（01579.HK）-2024年收入同比增长6.4%，第三方业务表现良好》——2025-03-26《颐海国际（01579.HK）-全国复合调味品领先企业，组织管理灵活迭代》——2025-02-27 风险提示：新品推广不及预期，食品安全问题，原材料成本价格大幅提高。 投资建议：由于短期公司速食品类和关联方增速有所承压，我们小幅下调收入预测；由于降本增效成效显著，我们基本上调公司盈利预测。我们预计2026-2027年公司实现营业总收入71.0/76.5亿元（前预测值为74.1/78.9亿元）并引入2028年收入预测81.7亿元，2026-2028年收入同比增长7.4%/7.7%/6.8%；预计2026-2027年公司实现归母净利润9.9/10.8亿元（前预测值为8.6/9.4亿元）并引入2028年利润预测11.3亿元，2026-2028年利 润 同 比 增 长16.2%/8.5%/4.9%； 预 计2026-2028年 公 司 实现EPS0.96/1.04/1.09元；当前股价对应PE分别为15.4/14.2/13.5倍。维持“优于大市”评级。 颐海国际2025年实现营业总收入66.13亿元，同比增长1.1%；实现归母净利润8.54亿元，同比增长15.5%。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 关联方收入跌幅收窄，第三方业务表现稳健。2025年公司关联方/第三方收入18.3/47.8亿元，同比-7.2%/+4.7%。（1）关联方业务：火锅调味料/中式复调/方便速食收入7.6/1.4/1.3亿元，同比-11.0%/+110.8%/-14.6%。火锅调味料业务受制于门店需求减少，而中式复调因冒菜汤料等新品供应实现高增。（2）第三方业 务 ： 火 锅 调 味 料/中 式 复 调/方 便 速 食 收 入24.8/7.8/14.3亿 元 ， 同 比+6.2%/+7.9%/-1.2%。火锅蘸料及牛油底料分别实现收入5.1/6.2亿元，同比增长16.4%/6.0%；B端在定制化产品推动下获得高增，2025年收入为3.0亿元，同比增长73.3%。 经营效率改善，盈利能力显著提升。2025年公司毛利率同比提升1.4pct达32.7%，受益降本增效及价格端企稳。销售费用率/管理费用率分别为11.6%/4.5%，同比下降0.2/提升0.3pct，费用管控良好。综合来看，2025年公司归母净利率12.9%，同比提升1.6pct，主要得益于毛利率改善。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 海外布局进一步深化，维持高分红回馈股东。公司持续深化渠道精细化运营，以第三方销售渠道的下沉与拓展为核心，在KA渠道中推行“两直”（直管、直配）模式直连终端。公司海外工厂产能持续释放，第三方海外渠道销售收入为4.26亿元，同比增长45.4%。公司不断提高海外渠道覆盖程度，并在新马泰地区开展 直营对接模式，海外B端业务进一步拓宽。公司2025年合计派息7.84亿元，对应分红率91.8%，高分红率维持。 投资建议：由于短期公司速食品类和关联方增速有所承压，我们小幅下调收入预测；由于降本增效成效显著，我们基本上调公司盈利预测。我们预计2026-2027年公司实现营业总收入71.0/76.5亿元（前预测值为74.1/78.9亿元）并引入2028年 收 入 预 测81.7亿 元 ，2026-2028年 收 入 同 比 增 长7.4%/7.7%/6.8%； 预计2026-2027年公司实现归母净利润9.9/10.8亿元（前预测值为8.6/9.4亿元）并引入2028年利润预测11.3亿元，2026-2028年利润同比增长16.2%/8.5%/4.9%；预计2026-2028年公司实现EPS0.96/1.04/1.09元；当前股价对应PE分别为15.4/14.2/13.5倍。维持“优于大市”评级。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032