AI算法+平台属性，程序化广告龙头的跃升

汇量科技(01860) 证券研究报告 广告营销/公司深度研究报告/2026.03.30 投资评级:买入(首次) 核心观点 长期深耕广告行业，经历三次重要业务扩展，已跻身程序化广告行业头部。公司2013年成立，经历三次重要的业务扩展，从广告联盟业务起家，到推出程序化广告平台，实现从服务模式向平台模式的转变，再到战略性投资和构建SaaS工具生态，从而形成了当前的三大业务板块，对程序化广告产业链具有较全面的业务布局。董事会改组和股权激励计划相继落地，展现明确的业绩和市值规划，也使管理层和核心团队与股东利益更深绑定。 基本数据2026-03-27收盘价(港元)13.59流通股本(亿股)15.74每股净资产(美元)0.15总股本(亿股)15.74 程序化广告行业：AI驱动行业增长，头部格局稳固。公司所处的程序化广告行业是仍在较快发展的增量市场，AI广告算法持续驱动广告投放效果提升，吸引广告主更多的广告投放预算。同时，海外的中长尾流量未被头部平台垄断，而是呈现出去头部化、去中心化趋势，行业在强化和重视中长尾流量的广告价值。竞争格局方面，无论在游戏还是非游戏领域，头部公司的优势均较为稳固，公司在游戏IAA已跻身头部，在游戏IAA全渠道的市占率达到17%。 程序化广告业务：AI算法+平台属性，增长和壁垒的双重强化。一方面，AI广告算法的持续进步，使ROI导向的新模式得以跑通，增加了广告主对收入/回报的确定性，更好吸引广告主预算。另一方面，Mintegral的平台属性体现在广告主投放需求和流量供给的双边网络效应，以及数据驱动的飞轮效应，二者共同使得公司的护城河不断加深。 分析师郝艳辉SAC证书编号：S0160525080001haoyh@ctsec.com 分析师张丰淇SAC证书编号：S0160525080004zhangfq@ctsec.com ❖投资建议：公司商业模式出众，业务潜在成长性高。我们预计公司2026-2028年实现营业收入25.59亿、33.04亿和41.11亿美元，经调整净利润1.52亿、2.00亿和2.50亿美元，对应PE分别为18.00x/13.66x/10.94x，首次覆盖，给予“买入”评级。 相关报告 ❖风险提示：广告主投放需求不及预期；海外数据监管风险；行业竞争加剧。 内容目录 1公司概况：持续成长的程序化广告领先者....................................................................41.1发展历程：三次业务扩展，形成三大核心业务板块....................................................41.2股权结构：董事会改组和股权激励计划落地，管理层和核心团队与股东利益绑定.............52程序化广告行业：AI驱动行业增长，头部格局稳固.......................................................82.1行业增长：海外加强对中长尾流量的广告变现，程序化广告需求预计延续增长................82.2竞争格局：游戏IAA市场头部格局稳固，公司已跻身头部.........................................133程序化广告业务：AI算法+平台属性，增长和壁垒的双重强化........................................173.1收入结构：游戏广告主贡献核心收入，智能出价产品持续驱动增长..............................173.2智能出价产品：ROI为导向增强广告主收入确定性，广告算法提升驱动产品矩阵持续迭代升级193.3商业模式：Mintegral平台的双边网络效应和数据飞轮效应........................................203.4财务对比：AppLovin高收入增速下，经营杠杆释放显著...........................................224盈利预测和投资建议..............................................................................................245风险提示.............................................................................................................26 图表目录 图1：公司发展历程..................................................................................................4图2：公司在程序化广告产业链中布局全面...................................................................5图3：公司董事会改组后任职情况（2026年3月11日）................................................6图4：公司股权架构（截至2025年6月30日）...........................................................7图5：全球移动App广告市场规模预计未来5年保持双位数增长......................................8图6：预计全球移动游戏展示广告预算增长快于游戏本身收入增长.....................................9图7：混合变现（IAP+IAA）正被越来越多游戏采用......................................................10图8：预计IAA未来几年将被更多游戏作为变现手段.....................................................10图9：独立站电商广告预算增长预计仍将快于电商平台...................................................10图10：程序化广告在移动端展示广告中的占比预计将进一步提升.......................................11图11：欧美市场中长尾渠道的广告收入占比较高............................................................12 图12：中长尾流量贡献的广告收入占比预计将进一步提升................................................12图13：第三方广告网络在海外广告大盘的份额持续提升...................................................12图14：2025年Mintegral在游戏类App iOS端的实力排名有所提升................................13图15：2025年Mintegral在游戏类App安卓端的实力排名和体量排名均进入前三...............14图16：2025Q3 Mintegral在全球游戏IAA市场份额排名居前..........................................15图17：Mintegral在非游戏类App的排名整体落后于其在游戏App的排名.........................16图18：公司收入从24年开始进入新成长周期................................................................17图19：程序化广告业务收入是公司收入增长的核心驱动力（单位：百万美元）.....................18图20：程序化广告业务在公司整体收入的比例高达96%..................................................18图21：游戏品类是公司最核心的收入来源（单位：百万美元）..........................................18图22：智能出价产品在Mintegral总流水/收入的比例持续提升.........................................18图23：公司智能出价产品体系持续演进和迭代...............................................................20图24：Mintegral的上游广告主和下游流量形成双边网络效应...........................................20图25：嵌入Mintegral SDK的下游App数量持续增长...................................................21图26：通过Mintegral产生的广告请求也在持续增长......................................................21图27：Mintegral程序化广告业务形成数据飞轮效应.......................................................22图28：AppLovin和公司收入对比（单位：百万美元）....................................................23图29：AppLovin收入和公司净收入对比（单位：百万美元）...........................................23图30：AppLovin和公司毛利率对比............................................................................23图31：AppLovin和公司经调整EBITDA margin对比 ....................................................23 表1：公司股权激励计划中将市值和利润目标作为解锁条件..............................................6表2：公司盈利预测.................................................................................................25表3：公司可比公司估值...........................................................................................26 1公司概况：持续成长的程序化广告领先者 1.1发展历程：三次业务扩展，形成三大核心业务板块 公司2013年成立以来，已逐步成长为全球领先的程序化广告平台。汇量科技的发展历程可由三次重要扩展组成，也演进为当前的三大业务板块（依次是广告技术业务下的非程序化广告业务、程序化广告业务，以及营销技术业务）：即，从早期的效果营销起步，大力发展广告联盟业务，到推出程序化广告平台，实现从服务模式向平台模式的转变，再到战略性投资和构建SaaS工具生态。 复盘公司的发展历程，可以理解其如何逐渐形成业务发展的基因和方向。其一，以广告联盟业务起家，为程序化广告平台Mintegral积累了广告主和流量媒体资源，提高