光期宏观：2026年二季度大类资产策略报告

2 0 2 6年 二 季 度大 类 资 产 配 置 策 略 报 告 赵 复 初2 0 2 6年3月2 9日 摘要 1.海外宏观分析：关注中东局势发展与高油价持续情况 (1)海外二季度关注中东局势后续演绎：二季度全球金融市场面临的最直接冲击来自中东地缘冲突，特别是霍尔木兹海峡的航运受阻。油价的上涨推升了全球通胀预期，这将直接限制主要央行的降息空间，甚至有可能出现逆转货币宽松的操作。后续需要持续关注，美国或其他主要经济体发生经济衰退的可能性，但市场对宽松政策的预期已明显降温，前期受益于流动性支撑的资产价格或继续承压。(2)国内二季度重点关注政策落地情况：虽然外部环境复杂，但受益于偏积极的政策基调、底部反弹的通胀预期以及较低的能源直接依赖，国内 资产被认为具有较好的韧性和结构性机会。虽然年内降息空间有限，但市场仍对降准抱有希望，资金环境或延续宽松。在配置上建议维持多元化和分散化，以应对高波动环境。 2.大类资产表现：大类资产配置方面，海外关注油价持续高位背景下的滞涨与经济衰退双重风险，国内盯紧政策加码落地实施情况。资产配置呈现“看多权益与避险资产、看空部分大宗商品”的哑铃型特征，滞胀交易或成为海外交易主导。二季度，美元大类资产配置顺序：美元>股票>黄金>债券>大宗。人民币大类资产配置顺序：股票>货币>大宗>债券。(1)股市：一季度，全球权益类资产在宏观情绪影响下，波动有所扩大，反映了市场对地缘冲突、政策博弈与结构性分化的高度不确定，以及对 于全球经济预期走向分化下的主动调整。其中最大的扰动因素便是美国经济所面临的滞涨与衰退预期轮替扰动，市场经历了对于制造端通胀反弹与传导加速，就业数据的大幅修正，以及三月的伊朗冲突持续扰动，市场风险偏好随着美联储降息预期反复调整。二季度，若通胀黏性迫使美联储继续推迟降息或重启加息，全球流动性将重新走向紧缩周期，风险偏好或将继续承压。(2)债市：一季度，美债市场呈现明显的“长短分化”,长端收益率上行幅度显著大于短端，收益率曲线趋于陡峭化。10年期与2年期美债利差从 年初的约40bp扩大至3月末的约50bp，反映市场对长期通胀和财政赤字的担忧加剧。二季度，若中东冲突影响逐步消化、美联储降息预期重新升温，收益率上行动力或有望减弱，但财政赤字的担忧下的收益率曲线陡峭化趋势或将延续，需警惕地缘冲突与流动性风险引发的短期剧烈波动。 (3)汇率，外汇市场在政策博弈、地缘冲突、经济分化三大主线交织下运行，主要非美货币则呈现分化走势。虽然弱美元逻辑仍在年初延续，但G7经济增长预期多数仍落后于美国，限制了G7货币的上涨空间。并且随着美联储宽松政策预期的逆转与美元避险情绪的持续升温，G7弱势延续，二季度仍有承压可能，尤其是对外能源依赖度较高的国家，经济降温预期强化或削弱货币吸引力。(4)大宗商品，地缘冲突逆转了全球宽松预期，油价持续上涨带来滞胀担忧，这使得主要央行降息预期下调，商品市场表现明显分化。二季度是 全球滞胀逻辑验证的关键阶段，若中东冲突持续推升油价，或对需求端形成压制。后续观察财政政策发力能否对冲货币收紧效应。 3.风险提示：二季度金融市场的风险呈现“内外交织”的特征。海外定价或继续围绕地缘冲突和货币政策不确定性，国内则聚焦房地产拖累和内需修复的持续性。内外部交织”的环境复杂性要求投资者保持分散化配置，避免过度集中于单一资产或市场。 大类资产配置策略 ➢大类资产配置方面，海外关注油价持续高位背景下的滞涨与经济衰退双重风险，国内盯紧政策加码落地实施情况。资产配置呈现“看多权益与避险资产、看空部分大宗商品”的哑铃型特征，滞胀交易或成为海外交易主导。二季度，美元大类资产配置顺序：美元>股票>黄金>债券>大宗。人民币大类资产配置顺序：股票>货币>大宗>债券。 目录 目录 1、海外宏观解读与走势分析 三大央行经济预测对比 实质性供应中断预期强化油价 ➢原油供应短缺预期逐步兑现：尽管伊朗允许部分船只通过霍尔木兹海峡、美军宣称中东护航行动以及IEA宣布释放4亿桶战略石油储备的消息一度缓解了市场的担忧，并且苏伊士运河航线的替代作用也在一定上缓和了供应短缺预期。但美伊冲突持续升级，叠加中东多个产油实体接连宣布“不可抗力”状态，原油供应短缺预期逐步兑现继续推升油价，全球经济滞胀与衰退预期同时升温，市场押注主要央行将很快转向紧缩货币政策。 美国ISM制造业物价压力飙升 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢美国制造业面临物价压力：制造业景气度连续两个月站在荣枯线以上，美国制造业延续扩张态势。但随着地缘冲突所引发的潜在供应链中断风险升温，4月开始原材料和油料价格或急剧攀升。这将会导致制造商面临的成本压力进一步加剧，中期通胀风险骤然升温，或引发全球经济衰退风险。 新订单增长强劲支撑服务业PMI指数 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢服务业面临政策与供应链不确定性：通胀压力在制造业之外的服务领域有所缓和，新订单的下滑与库存压力的背离表现，或折射出服务提供商所面临需求不足与供应链不稳定担忧。虽然居民消费短期内保持坚韧，但若高物价持续，企业主动裁员，或抑制居民实际消费能力。 消费端物价上行压力还未显现 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢消费端物价上行压力还未显现：美国CPI分项数据中，核心商品环比持续上行，但关税成本传导或有所转弱。核心服务小幅降温，主因假期效应回落。后续来看，地缘冲突所带来的油价飙升基本已成定局，但核心通胀见顶时点仍存在不确定性。若高通胀持续损害美国内需，市场或由滞胀交易转向衰退交易。 制造业成本压力将进一步传导至消费下游 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢制造业成本压力将进一步传导至消费下游：与CPI数据温和反应不同，中间需求价格因油价而持续攀升，而制造业成本压力正在加速向下游转移。后续来看，地缘冲突所带来的油价飙升基本已成定局，生产端通胀压力再度升温，进一步压缩美联储降息空间。 非农就业大幅回落会否延续 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢非农就业大幅回落会否延续：美国2月就业人数下降部分源于罢工活动导致的医疗保健业就业减少的结果，这一结果加剧了市场对美国经济“滞胀”的担忧。若三月数据延续大幅下滑，并且企业主动开始裁员，滞胀预期或将被进一步强化。 美国居民消费韧性能否持续 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢美国居民消费韧性能否持续：2025年美国居民储蓄率进一步下滑至4%，并且消费贷款规模持续上升，在一定程度上说明尽管有着高物价压力的影响，但美国居民的消费意愿仍然较强。当然在结构上来看，在失去了中央财政补助后，居民端对于医疗服务、保险、住房等核心服务项目的支出持续增加是主要原因。后续观察持续增加的财务压力会否影响美国居民的消费意愿。 事件关注1：特朗普关税政策现巨大改变 资料来源：公开资料，光大期货研究所 ➢特朗普关税不确定性疑虑：美国最高法院裁定特朗普依据IEEPA所加征的全球关税违法，特朗普不得不紧急宣布依据《1974年贸易法》第122条款对所有进口商品加征10%（后提高至15%）关税。此外，特朗普手中仍有232调查、301调查，甚至是201条款与338条款这种核弹级别的选项。这使得即使当前关税相关诉讼总数已超过2000起，并且海关已着手启动退税流程，但企业想顺利获得退款的前路漫漫，并且关税政策不确定性仍然偏高。 事件关注2：军事支出加剧债务压力 资料来源：CBO，光大期货研究所 资料来源：FRED，光大期货研究所 ➢美国联邦债务违约担忧再起：美国财政部18日发布的数据显示，美国国债总额首次超过39万亿美元，预计今年秋季美国国债将突破40万亿美元。美国国债快速累积凸显美国政府面临多重政策目标的艰难权衡，既要推动大规模税改法案、增加国防开支与移民执法投入，又要削减债务规模，而后者正是总统特朗普在竞选时和当选后都承诺要实现的目标。 事件关注3：美联储掌舵人罗生门 货币政策：地缘风险下的“滞胀”博弈与政策观望 货币政策：美联储决定继续按兵不动 ➢美联储表态“鹰派观望”：美联储3月维持利率不变，表态中性偏鹰。内部分歧犹存，通胀担忧升温，点阵图显示年内降息预期有限。经济预测上调了增长与通胀，政策焦点转向应对滞胀风险。同时，美联储面临政治压力与独立性考验，若油价持续高位，或被迫转鹰。 货币政策：欧美央行降息路径 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢全球货币政策收紧预期强化：“超级央行周”释放鹰派信号，美联储年内降息预期不足50%，首次降息时点进一步推迟至12月。同时，市场预期受能源价格影响更大的欧洲与日本央行或提前至4月重启加息抑制通胀。全球货币政策由宽松转向紧缩的预期，或进一步压制了风险资产与债券估值。 ➢二季度需要持续关注美元流动性与滞胀风险对于市场的扰动。 目录 2、资产表现回顾与未来展望 权益类：地缘冲突、政策博弈与结构性分化 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢一季度，全球权益类资产在宏观情绪影响下，波动有所扩大，反映了市场对地缘冲突、政策博弈与结构性分化的高度不确定，以及对于全球经济预期走向分化下的主动调整。其中最大的扰动因素便是美国经济所面临的滞涨与衰退预期轮替扰动，市场经历了对于制造端通胀反弹与传导加速，就业数据的大幅修正，以及三月的伊朗冲突持续扰动，市场风险偏好随着美联储降息预期反复调整。 ➢二季度，若通胀黏性迫使美联储继续推迟降息或重启加息，全球流动性将重新走向紧缩周期，风险偏好或将继续承压。 债券类：美债收益率中枢明显上行 资料来源：iFinD，光大期货研究所 资料来源：iFinD，光大期货研究所 ➢一季度，美债市场呈现明显的“长短分化”,长端收益率上行幅度显著大于短端，收益率曲线趋于陡峭化。10年期与2年期美债利差从年初的约40bp扩大至3月末的约50bp，反映市场对长期通胀和财政赤字的担忧加剧。 ➢二季度，若中东冲突影响逐步消化、美联储降息预期重新升温，收益率上行动力或有望减弱，但财政赤字的担忧下的收益率曲线陡峭化趋势或将延续，需警惕地缘冲突与流动性风险引发的短期剧烈波动。 全球汇率：滞胀预期下的美元避险情绪升温 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢海外方面，一季度美元指数在政策预期与地缘风险的双重驱动下剧烈波动，呈现“先跌后反弹”的走势。年初，特朗普政府对欧洲的关税威胁引发政策不确定性，政府停摆可能性增加加剧市场对美元信用的结构性担忧，市场延续了此前的去美元交易。而后美欧关系缓和，并且在凯文·沃什的紧缩立场表态与美国经济滞胀预期升温使得重新美元避险情绪重新走强。预计二季度，美元走势的核心变量在于美联储降息节奏、美国经济数据表现和地缘局势演变。若美国经济数据持续超预期、降息预期进一步降温，美元有望延续反弹态势。 全球汇率：人民币汇率渐进升值仍是主要基调 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢国内方面，外资对于中国经济在一季度持续修复更加有信心，叠加AI题材对于市场信心的提振，因而人民币汇率延续了2025年5月以来的渐进升值行情。但当前全球经济形势复杂多变，美元经历了从“降息预期压制”到“避险需求提振”的行情切换重回强势，全球滞胀风险升温或压制宏观需求增长。 ➢二季度，在不确定性依然高企的背景下，如何有效刺激居民消费意愿，维持人民币汇率双向波动、预期平稳运行将是主要基调。 全球汇率：经济预期差将影响其他主