南华期货2026年度沥青、燃料油二季度展望：因地制宜，顺势而为

——因地制宜，顺势而为 凌川惠（投资咨询资格证号：Z0019531）交易咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2026年3月27日 第一章沥青观点概要 1.1沥青二季度展望：供给缩量，成本抬升 沥青期货二季度展望上，沥青波动的主线仍将围绕在以下几个方面。首先是沥青原料的紧张程度，目前中东局势依据存在很大的不确定性，同时俄罗斯出口也存扰动，对本就脆弱的原油供应增加了额外变量。其次是敏感油贴水红利消失，使得远期沥青的生产成本和估值均有一定的抬升。最后是产能问题，沥青名义上产能充足，但很多炼厂由于设备、政策及原料问题已不具备完全开启的条件。而沥青的需求端具备明显的季节淡旺季，因此裂解价差在需求旺季依然具备上涨的驱动。 总之，二季度沥青期货裂解将维持偏强格局，绝对价格的重心将追随原有变动，价格中枢不具备大幅下挫的条件。因此，需重点跟踪原油波动、供需边际变化及政策落地节奏。成本端方面，地缘冲突持续发酵叠加物流受阻，即使霍尔木兹海峡恢复，全球原油的供需格局也会维持紧平衡，对沥青生产成本端形成强刚性支撑；同时，炼厂沥青生产利润长期处于低位区间，原料采购偏紧进一步制约排产意愿，供应端释放弹性受限。供应端来看，二季度检修结束后虽进入复产周期，但受利润约束及原料供应限制，复产节奏偏缓，累库压力有限，也为价格提供底部支撑。需求端受益于国内稳增长政策持续落地，基建投资作为逆周期调节核心抓手，二季度公路、市政等基建项目进入集中施工期，北方地区全面复工复产与南方雨季前赶工形成共振，沥青终端需求迎来季节性边际改善；尽管地产链仍处于弱复苏阶段，对需求端存在一定拖累，但基建刚需占比主导，整体需求支撑力度稳固。节奏上，在成本支撑、低库存与需求旺季共振下，大概率震荡上行，合约重心逐步抬升。但地缘博弈的不确定性，资金多单止盈或任何宏观消息，都会对盘面造成较大波动。因此，投资者除了注意好仓位控制外，也可关注类似备兑的组合策略。 1.2策略展望与风险提示 趋势研判：中短期上，80美金的布油或为沥青盘面底部估值锚点，而裂解价差跟随季节性需求淡旺季波动。长期来看，在成本导向占较大的沥青上，绝对价格区间更多需要判断的原油的价格走势。因此给出的宽泛的沥青波动空间也不具备太多的参考价值； 策略建议：1、期货策略：1）关注BU06基差多配机会；2）关注春季裂解多配机会。2、期权策略：1）结合期权可考虑备兑策略，上方卖出看涨期权作为备兑开仓；2）直接卖出看跌期权，收取权利金；备注：由于合规要求，暂不提供详细交易策略建议。 风险提示：地缘冲突缓和、全球经济衰退、产业政策调整、消费税政策调整等。 第二章沥青行情回顾 2.1期货盘面回顾：重心抬升，波动放大 我们在去年底的沥青2026年展望中，提及“沥青波动的主线仍将围绕在以下几个方面。首先是沥青原料的紧张程度，如观测敏感油贴水变化，因制裁影响港口原油卸货清关物流效率、炼厂进口配额等因素，造成的原料环节阶段性的偏强格局”，“预计2026年，沥青绝对价格跟随原油波动，而裂解、基差和月差会随着季节淡旺存在一定结构性的机会”。回顾一季度沥青期货，主力合约重心大幅度提升，交易主线从成本端原油价格大幅抬升，到原料供应紧张而带动裂解走强，都符合我们在2026年展望内容中所述。 回顾今年沥青过去三个月的走势，主导逻辑围绕在，地缘扰动带来的成本驱动、原料贴水红利逐渐消失、炼厂被动降幅带来的供应缩量等。行情焦点在宏观预期与产业现实交织的不断转换。因此使得沥青期货价格呈现重心抬升，并伴随波动率不断放大的单边走势。展开来讲，1月受冬季低温制约，道路施工等终端需求全面停滞，国内炼厂开工率维持同期偏低水平，供需双弱格局下盘面围绕在3200元/吨附近窄幅运行，仅受原油成本端微弱支撑；2月叠加春节假期影响，市场交投清淡、资金参与度回落，价格弱势整理，走势整体弱于原油，仅因地缘冲突初现酝酿上涨预期；3月成为全季核心波动阶段，受中东地缘冲突持续升级、伊朗威胁封锁霍尔木兹海峡引发原油供应恐慌，叠加美国战略石油储备大规模补库、海外炼厂减产、委内瑞拉及国内炼厂原料短缺导致供应收缩，同时市场对春季基建开工需求回暖预期持续升温，多重利好共振下沥青期货从3350元/吨一路飙升，最高触及4747元/吨。核心驱动始终围绕原油成本端地缘风险、国内供应端收缩以及原料远期成本抬升预期三大主线展开，资金集中入场进一步放大了波动幅度。 2.2现货成交回顾：盘面火热，但现实冰冷 2026年1月国内沥青现货市场整体呈现普涨格局，仅西北地区价格维持平稳运行，其余全国各区域现货价格均出现不同程度上行，整体涨幅区间在50-330元/吨。本月市场上涨核心驱动来自成本与情绪端的双重拉动，受委内瑞拉地缘局势持续发酵影响，沥青期货盘面大幅走高，极大提振了全市场看涨氛围，现货端报价随之同步走强；与此同时，山东、华北地区地方炼厂整体开工率与库存水平均处于同期低位，供应端偏紧格局明显，炼厂与贸易商顺势连续上调现货报价，带动全国现货价格整体上行135-195元/吨。分区域来看，华北地区低价货源进入东北市场的运输及采购成本显著增加，直接推动东北区域沥青价格同步上涨；华南、华东地区受部分在建项目赶工需求支撑，下游拿货积极性有所提升，叠加区域内主力炼厂采取低负荷生产或间歇排产策略，船运发货情况整体尚可，炼厂库存持续去化并降至偏低水平，厂家因此多次上调出货价格，带动南方市场主流成交重心稳步上移；此外，在华南、华东地区中石化炼厂价格持续上调的带动下，西南地区市场报价亦跟随走高，形成全国范围内的普涨态势。2月国内沥青现货市场走势趋于分化，整体波动幅度较1月明显收窄，其中云贵地区价格保持稳定，华北地区价格小幅下跌5元/吨，其余多数区域价格均呈现小幅上涨态势，涨幅集中在15-65元/吨。月初沥青期货盘面延续强势、价格连续大幅上涨，为现货市场提供了有力支撑，叠加南方地区仍存在一定的项目赶工需求，社会库出货价格持续走高，使得主力炼厂报价与社会库存价格之间价差逐步拉大，有效改善了主营炼厂出货节奏；加之华南、华东主营炼厂自身库存始终维持中低位水平，无明显库存压力，因此区域内主营厂家多以上调价格为主。春节假期期间，在原料及运输成本的支撑下，华东地区汽运沥青价格小幅上调20元/吨。北方市场则受冬季低温天气影响，道路施工等终端需求基本全面停滞，市场交投氛围清淡，不过由于区域内整体供应水平同样处于相对低位，叠加成本端支撑作用尚存，地方炼厂及贸易商报价均以窄幅波动为主，并未出现明显下跌。3月国内沥青现货市场整体呈现持续大幅上涨、价格重心显著上移的运行态势，全国各区域价格均录得明显涨幅，整体涨区间覆盖35-650元/吨，核心驱动源于地缘冲突发酵带动国际原油价格强势攀升，为现货市场提供强力成本支撑，叠加南北方主营炼厂及地方炼厂开工水平持续维持低位，市场资源供应收紧，进一步助推报价稳步上行。市场运行过程中，周初曾出现原油价格短暂松动、叠加需求低迷导致山东地区贸易商短暂下调出货价格的情况，但其余地区报价始终保持坚挺，随后伴随原油价格连续大幅拉涨，全市场看涨情绪迅速升温，南北方炼厂及贸易商纷纷顺势连续上调出货价格，其中华南、华东中石化系炼厂受自身开工低位影响，调价动作尤为密集。不过全月终端需求恢复始终不及预期，南北方下游需求整体表现疲软，市场交投氛围持续冷淡，多数时段呈现明显的有价无市状态，仅报价走高而实际成交稀少，需求端的疲软未能阻碍价格上行趋势，但显著制约了市场成交活跃度。 2.3基差月差表现 回顾一季度，沥青市场呈现出显著的基差走缩格局，核心原因在于，1-2月气温低并叠加国内春节假期缘故，现实需求基本归零，现货承压明显。前两个月市场多维持现货小幅升水期货格局且波动空间逐渐收窄，进入3月后转为期货大幅升水现货。1月受委内瑞拉局势带动期货上涨，叠加国内地炼开工及库存偏低、部分区域赶工需求支撑，现货跟涨力度较强；2月期货依旧偏强，但北方需求全面停滞、现货涨幅明显收窄，基差高位震荡并小幅回落；3月地缘冲突持续推升原油价格，期货受成本与资金驱动暴涨，涨幅显著高于现货，而南北方终端需求恢复乏力、市场普遍有价无市，现货上涨节奏滞后且乏力，最终导致基差快速转负并持续走弱，整季度基差变动核心源于期现价格传导节奏差异、供需错配以及原油成本端的剧烈波动。 第三章沥青核心关注要点 3.1宏观环境：进入降息周期 2026年以来美联储货币政策预期持续摇摆，3月美联储议息会议决定将联邦基金利率维持在3.5%—3.75%区间不变，仅一名理事支持降息25个基点；美联储副主席鲍曼依旧预计年内降息三次，同时对就业市场表现心存顾虑，并认为中东地缘冲突对政策的影响暂难评估，理事沃勒则表示若就业市场走弱将在年内后期重新支持降息，同时警惕油价上涨带来的通胀压力。受伊朗局势升级推高国际油价、美国2月PPI数据大幅超预期并创一年新高影响，市场对美联储降息预期显著降温，年内加息概率已升至30%以上，不过美国银行仍认为，待油价带来的通胀冲击减弱后，美联储降息可能性仍高于加息。与此同时，美联储主席换届叠加政治风波进一步加剧政策不确定性，总统特朗普持续支持针对鲍威尔的相关调查，导致其提名的继任者沃什的任职确认流程受阻，鲍威尔也表态若任期届满后继任者未完成确认将继续履职，中东局势、通胀反弹风险与人事变数交织，使得美联储年内政策走向充满变数，相关机构也提示，油价上行或推动通胀回升，进而引发美联储流动性收紧，需警惕资本市场出现深度调整的风险。 沥青市场受到降息的间接影响相对复杂，成本端与需求端因素共同作用。从成本传导路径看，原油作为沥青生产的主要原料，其价格波动将直接影响沥青生产成本。尽管降息理论上对原油形成支撑，但地缘局势扰动造成的供给收缩，短时间对价格影响超过美联储政策的不确定性。需求端方面，降息带来的流动性宽松预期可能对沥青需求产生积极影响。作为基建投资的重要原材料，沥青需求与固定资产投资密切相关，可能带动新兴市场跟进降息，为基建项目融资提供便利条件，尤其是中国等主要沥青消费国若加快专项债发行和项目落地，将对沥青需求形成实质性提振。然而，当前沥青市场面临高价格，下游面对短时间的价格快速上涨，出现了一定的抵触和观望的态势。同时，沥青作为原油加工的副产品，其价格还受到炼厂生产决策的影响，若炼厂因担心原料紧张而降低负荷生产，将进一步加剧沥青市场的供应压力。 综合来看，美联储降息对沥青市场的提振作用短时间弱于地缘对原油的影响。且影响很大程度上已经被市场提前计价，因此展望未来一段时间，沥青市场更多是受成本端原油波动以及传统季节性需求所影响。 3.2成本驱动：地缘风险及供应安全依然是核心变量 原油是生产沥青的主要原料，原油价格上涨会直接推高沥青的生产成本，进而可能推动沥青价格上升。反之，原油价格下跌则会降低沥青生产成本，对其价格形成压力。原油成本占沥青成产成本超七成，因此这种生产端的强绑定决定了两者价格长期高度相关。因此，在沥青产业格局无明显变化时，成本端原油的展望就 显得格外重要，尤其是单边价格走势的判断上。因此对于原油在未来一段时间里，主要焦点和驱动仍然是地缘扰动，带来的供给缩量。主要观点和判断，我们主要引用原油二季度展望报所述内容： 经历一季度美伊冲突升级引发的油价大幅上涨及剧烈波动后，二季度地缘局势的演变依然是决定原油供应格局与价格走势的重要因素。 从2.28美伊冲突爆发至今，依然没有缓和的迹象，双方强硬的表态让霍尔木兹海峡持续处于关闭的状态，而该海峡承担着全球约20%的石油运输量，是全球原油供应链的“咽喉”，在过去霍尔木兹海峡一天的原油运输量有1500万桶/日，而当前基本没有油船通过，尽管沙特、阿联酋等国家通过替代路线出口了部分的原油，依然造成每日约800-900万桶/日的供应缺失。多国也因港口库存饱和被迫减产，目前合计减产规模或已达到700-800万桶/日。 分析后续的走向，我们认为有以下几种可能： 1）低烈度长期僵持，通航持续受阻，海湾国家被迫停产：这是目前的现状，之前JP摩根的测算也显示，海湾国家闲置库存跟湾内空船能提供的最大缓冲期大