原铝景气延续，全球布局打开空间

业绩简评

2025年公司全年实现营收2411.3亿元，同比增长1.7%；归母净利润126.7亿元，同比增长2.2%。2025Q4营收646.1亿元，归母净利润18.0亿元，环比回落，主要受年末资产减值集中计提及氧化铝价格中枢下移扰动。

经营分析

• 产销稳步增长，成本改善支撑盈利：2025年冶金级氧化铝、精细氧化铝、原铝产量分别同比增长2.9%、4.6%、6.2%。自产冶金氧化铝/原铝外销量分别同比增长1.1%、6.2%。25Q4冶金级氧化铝产量环比下降2.9%，精细氧化铝产量环比增长4.2%，原铝产量环比增长2.5%。公司氧化铝/原铝单吨成本同比分别下降9.6%/-9.1%至2324/14631元。
• 盈利能力保持高位，股东回报继续提升：2025年综合毛利率18.0%（同比提升2.3pct），归母净利率5.3%（同比持平），ROE为17.6%。原铝/氧化铝毛利率分别为18.9%/17.5%（同比+8.6/-8.9pct）。公司全年拟派息每股0.270元，分红比例36.6%。

产业链延伸与全球化布局

• 推进稀有金属平台落地，拟出资3.0亿元持股20.0%。
• 参股中铝铝箔（云南）16.7%，延伸新能源高精板带箔。
• 收购云铝涌鑫、云铝润鑫、云铝泓鑫部分少数股权，提升优质电解铝资产控制力。
• 联合力拓收购巴西铝业68.6%股权，进一步提速全球化资源与绿色铝布局。

盈利预测、估值与评级

预计2026-2028年营收分别为2540/2585/2603亿元，归母净利润分别为227.93/252.83/276.78亿元，EPS分别为1.33/1.47/1.61元。对应PE估值为9/8/7倍。维持“买入”评级。

风险提示

铝价大幅下跌；产量不及预期；生产成本大幅上涨。