食品饮料行业研究：春糖平稳收官，持续关注业绩窗口期稳健型配置

投资建议 白酒：本周春糖召开，总体来看：1）行业层面，3月动销由旺转淡，淡季动销环比回落速率较往年没有明显差异，渠道层面对26年全年动销预期较此前保持一致、即节奏前低后高，26年全年拉平动销或同比持平/微降。价盘层面，渠道预期仍预计淡季或有行业价盘再回落风险；考虑到流通市场持续去库存，即使回落、幅度亦有限。2）酒企层面，落实去库存、控量稳价，以及布局低度化等行业新趋势成为短期主要打法。考虑春节动销同比仍有缺口，且酒企仍处“去库存”阶段，我们预计25Q4+26Q1上市酒企表观整体延续25Q3相似的出清斜率，26H2低基数下或步入表观企稳阶段。 我们看好当前白酒板块配置价值、低预期下胜率可观，尤其是在市场风偏受外部风险事件影响有所波动的窗口期。预期先行、节后即使淡季亦具备自上而下催化，从复盘来看PPI、M1等对白酒需求侧具备前瞻信号意义。伴随“反内卷”政策持续落地、企业ROE有望改善，并传导至企业端招待等支出提升、居民收入预期改善，行业拐点将逐步临近。 配置方向建议：1）品牌力突出、护城河深厚的高端酒（贵州茅台、五粮液），渠道势能仍处于上行期的山西汾酒，受益于大众需求强韧性&乡镇消费提质升级趋势的稳健区域龙头。2）顺周期潜在催化的弹性标的（如泛全国化名酒古井贡酒、泸州老窖），有新产品、新渠道、新范式催化的弹性酒企（如珍酒李渡、舍得酒业、酒鬼酒等）。 啤酒：啤酒的需求场景偏大众化、目前餐饮等现饮需求仍在稳步修复中，啤酒酒企也在加码非即饮渠道布局、发展软饮等多元化业务。考虑到啤酒酒企不错的业绩置信度与股息水平，建议持续关注。 黄酒：行业大单品化趋势逐步成型、高端化培育已经成为头部品牌的品牌力塑造共识，黄酒头部酒企普遍加大对于营销能力的关注，对黄酒品类进行市场化推广；中期产业趋势变化，以及新品年轻化培育等值得关注。 休闲零食：春季推新速度加快，零食量贩加速扩张，板块延续高景气。对于上游生产品牌商而言，年货节仍为Q1奠定较为扎实的基本盘，且近期下游渠道开店加速、上新品类频繁，预计3月延续较好的增长态势。对于下游渠道商而言，26Q1受益于春节错期和返乡潮，零食量贩单店收入增长较为显著，同时26年仍具备新店型开拓、门店数高速扩张的驱动力。当前持续推荐基本面强硬的万辰集团、盐津铺子、卫龙美味，成长标的有望在市场情绪回暖后修复估值。 软饮料：渐入旺季需求略有改善，但核心包材成本预期上涨，板块整体略有承压。1+2月社零限额以上饮料类累计同比+6.0%，增速环比改善，我们认为主要系年货节错位，渠道备货多集中在节前，同时春节期间礼盒装产品销售表现亮眼。当前地缘冲突导致的包材价格上涨备受关注，但中长期综合考虑企业平台化能力和大单品规模化优势，及短期锁价时点和囤货周期，我们认为东鹏、农夫均为短期情绪影响错杀标的，持续看好龙头供应链管理、渠道精耕、产品创新能力，回调重点推荐。 调味品：尽管3月下游需求转淡，但当前或具备涨价预期，行业景气度底部企稳。本周行业龙头公布25年业绩，分红和利润率表现均超预期，带动板块情绪上涨。且此前1+2月社零餐饮累计同比+4.8%，环比呈现较为明显的改善（12月同比+2.2%），为近半年来增速最快阶段，市场开始关注餐饮链复苏逻辑。结合当前原材料价格上涨担忧，调味品板块作为刚需、高频消费板块最易顺价传导，尤其龙头海天、酵母等企业历史上多次验证平稳度过成本周期。当前我们持续推荐竞争格局清晰、具备提价能力的海天味业、安琪酵母，及兼具高分红和基本面改善属性的千禾味业、颐海国际。 风险提示 宏观经济恢复不及预期、区域市场竞争风险、食品安全问题风险。 内容目录 一、周专题：春糖平稳收官，持续关注业绩窗口期稳健型配置.........................................3二、行情回顾...................................................................................4三、食品饮料行业数据更新.......................................................................6四、公司&行业要闻及近期重要事项汇总............................................................8风险提示.......................................................................................9 图表目录 图表1：周度行情..............................................................................5图表2：周度申万一级行业涨跌幅................................................................5图表3：周度食品饮料子板块涨跌幅..............................................................5图表4：申万食品饮料指数行情..................................................................5图表5：周度食品饮料板块个股涨跌幅TOP10.......................................................6图表6：非标茅台批价走势（元/瓶）.............................................................6图表7：白酒月度产量（万千升）及同比（%）.....................................................7图表8：高端酒批价走势（元/瓶）...............................................................7图表9：国内主产区生鲜乳平均价（元/公斤）.....................................................7图表10：中国奶粉月度进口量及同比（万吨，%）..................................................7图表11：啤酒月度产量（万千升）及同比（%）....................................................8图表12：啤酒进口数量（万千升）与均价（美元/千升）............................................8图表13：近期上市公司重要事项.................................................................8 一、周专题：春糖平稳收官，持续关注业绩窗口期稳健型配置 酒类板块 本周春糖召开，总体来看： 1）行业层面，3月动销由旺转淡，淡季动销环比回落速率较往年没有明显差异，渠道层面对26年全年动销预期较此前保持一致、即节奏前低后高，26年全年拉平动销或同比持平/微降。价盘层面，渠道预期仍预计淡季或有行业价盘再回落风险；考虑到流通市场持续去库存，即使回落、幅度亦有限。 2）酒企层面，落实去库存、控量稳价，以及布局低度化等行业新趋势成为短期主要打法。考虑春节动销同比仍有缺口，且酒企仍处“去库存”阶段，我们预计25Q4+26Q1上市酒企表观整体会延续25Q3相似的出清斜率，26H2低基数下或步入表观企稳阶段。其中，我们预计两类酒企26Q1业绩已有望提前企稳：1）出清较早、出清斜率较高的二线酒企；2）具备强势α禀赋的酒企，如贵州茅台。 短期建议主要关注年报&一季报落地情况，对于多数酒企而言，若表观录得超预期斜率出清，将能明显提升市场对其后续量价表现的预期、构成短期催化。同时，建议持续关注头部单品淡季批价表现，对社会遗留库存出清的判断、动销底部企稳判断均需结合酒企核心单品价盘表现。 从景气度的角度出发，我们认为当前白酒行业仍处于“下行趋缓”阶段。节后白酒行业逐步步入低基数窗口，主要系去年二季度起白酒行业受消费场景受限影响，且春节C端消费已经呈现不错承接态势、类似于2014年；综上，我们预计行业有望逐步过渡至“底部企稳”阶段。 我们看好当前白酒板块配置价值、低预期下胜率可观，尤其是在市场风偏受外部风险事件影响有所波动的窗口期。预期先行、节后即使淡季亦具备自上而下催化，从复盘来看PPI、M1等对白酒需求侧具备前瞻信号意义。中期维度伴随“反内卷”政策持续落地、企业ROE有望改善，并传导至企业端招待等支出提升、居民收入预期改善，行业拐点将逐步临近。 配置方向建议：1）着重推荐品牌力突出、护城河深厚的高端酒（贵州茅台、五粮液），渠道势能仍处于上行期的山西汾酒，受益于大众需求强韧性&乡镇消费提质升级趋势的稳健区域龙头。2）顺周期潜在催化的弹性标的（如泛全国化名酒古井贡酒、泸州老窖），有新产品、新渠道、新范式催化的弹性酒企（如珍酒李渡、舍得酒业、酒鬼酒等）。 此外，亦建议关注啤酒&黄酒赛道的配置契机： 1）我们维持啤酒行业景气度“底部企稳”的判断，内部细分赛道伴随消费端多元化趋势呈现结构景气态势。2026年行业量价预计延续2025年趋势、整体相对平稳。成本端，前期铝罐涨价已经落地、其余成本端会对铝材涨价有所对冲，叠加酒企年初锁价动作，预计酒企全年成本端压力可控。 中期维度，餐饮修复赋予行业量价潜在弹性，节后伴随基数走低、行业景气伴随餐饮恢复而改善置信度相对较高。考虑到啤酒行业偏稳健的市场竞争格局、相对不错的业绩置信度及股息水平，建议持续关注，潜在餐饮链催化亦赋予不错的赔率潜力。 2）黄酒行业前期有提价催化，头部品牌的趋同性提价也意味着酒企拉力有望形成合力、竞争格局趋缓。目前行业大单品化趋势逐步成型、高端化培育也已经成为头部品牌的品牌力塑造共识，黄酒头部酒企普遍加大对于营销能力的关注，对黄酒品类进行市场化推广，中期产业趋势变化，以及新品年轻化培育等值得关注。 大众品 休闲零食：春季推新速度加快，零食量贩加速扩张，板块延续高景气。对于上游生产品牌商而言，年货节仍为Q1奠定较为扎实的基本盘，且近期下游渠道开店加速、上新品类频繁，预计3月延续较好的增长态势。对于下游渠道商而言，26Q1受益于春节错期和返乡潮，零食量贩单店收入增长较为显著，同时26年仍具备新店型开拓、门店数高速扩张的驱动力。当前持续推荐基本面强硬的万辰集团、盐津铺子、卫龙美味，成长标的有望在市场情绪回暖后逐步修复估值。 本周卫龙美味发布25年业绩，其中25H2实现营收37.41亿元，同比增长12.4%；实现归母净利润6.92亿元，同比增长54.7%。分品类看，面制品仍有拖累，菜制品表现亮眼。25年面制品/蔬菜制品/豆制品实现收入25.5/45.1/1.6亿元，同比-4.3%/+33.7%/-28.2%。其中H2增速分别为-5.3%/+25.6%/-4.8%，面制品下滑主要系sku精简调整，但老品类仍表现稳健，预计26年低基数下企稳回升。成本压力缓解，H2毛利率明显改善。25年/25H2 公司毛利率分别为48.0%/48.8%，同比-0.1/+2.1pct，H2毛利率同比明显改善系魔芋成本压力缓解。看好魔芋品类红利+成本下行空间。产品端，公司聚焦资源投放经典口味辣条，有望修复市场份额。魔芋爽则凭借优秀的产品力实现终端铺货率、复购率快速提升。 软饮料：渐入旺季需求略有改善，但核心包材成本预期上涨，板块整体略有承压。1+2月社零限额以上饮料类累计同比+6.0%，增速环比改善，我们认为主要系年货节错位，渠道备货多集中在节前，同时春节期间礼盒装产品销售表现亮眼。当前地缘