主业增长稳健，能力构建扎实

中海物业(2669)[Table_Industry]房地产 中海物业年报点评 本报告导读： 公司主业稳步增长，独立性持续增强，非住业态占比提升，延续积极派息计划，考虑公司成长能力和国资背景我们给予公司估值适度溢价。 投资要点： 营收稳步增长，延续积极派息。2025年，公司整体收益同比上升6.0%至149.60亿元；毛利同比减少3.8%至22.47亿元；毛利率为15.0%，较2024年下降1.6个百分点；公司归母净利润同比下跌9.7%达13.67亿元。每股基本及摊薄后盈利为人民币41.62仙（折合约港币45.34仙），同比减少9.7%；股东权益平均回报率为24.9%，较2024年下降8.0个百分点。2025年，公司每股基本及摊薄盈利为41.62仙。董事会建议宣派2025年度末期股息每股港币10仙，10月派发中期股息每股港币9.0仙，2025年度的股息总额将为每股港币19.0仙。 主业增长稳健，毛利率略有调整。截止2025年底，公司在管在管物业项目2356个，服务面积接近4.78亿平。2025年公司总收入为149.60亿元，上升6%。分项收入来看：1）物业管理服务收入117.29亿元，同比增长9.1%，占总收入78.4%。2）增值服务收入31.58亿元，同比下降1.7%，占总收入21.1%。3）停车位买卖业务收入0.72亿元，同比下降49.8%，占总收入0.5%。2025年，物业管理服务分部毛利率为14.3%，较2024年下降2.3个百分点。包干制合同毛利率有所下降，主要由于(i)传统物业管理市场受降价及退盘等因素影响；(ii)地产行业下行导致增量扩张及合同转化速度放缓，从而影响收入增长。非住户增值服务子分部毛利率下跌至7.2%。住户增值服务子分部毛利率为34.0%，较2024年上升8.5个百分点。独立性增强，非住占比提升。截至2025年底，公司在管面积上升 稳中有进，量质双升2025.09.01物管服务稳健增长，盈利能力修复向上2025.04.02盈利能力持续提升，规模扩张保持稳健2024.09.02 8.0%至4.78亿平，新增订单中，85.1%来自独立第三方。其中，而住宅项目及非住宅项目的新增在管面积分别占68.4%及31.6%。截至2025年底，来自独立第三方及非住宅项目的在管建筑面积占比分别为42.7%及31.4%。 风险提示：外拓竞争加剧，行业面临下行和政策不及预期风险。 目录 1.公司财务基本情况分析.........................................................................42.公司业务分析.......................................................................................42.1.在管面积和毛利率分析...................................................................52.2.公司分部业务分析..........................................................................53.公司分红分析.......................................................................................64.投资建议..............................................................................................65.风险提示..............................................................................................7 1.公司财务基本情况分析 营收稳步增长，毛利略有下滑。2025年，公司整体收益同比上升6.0%至149.60亿元；整体毛利同比减少3.8%至22.47亿元；毛利率为15.0%，较2024年下降1.6个百分点；公司归母净利润同比下跌9.7%达13.67亿元。每股基本及摊薄后盈利为人民币41.62仙（折合约港币45.34仙），同比减少9.7%；股东权益平均回报率为24.9%，较2024年下降8.0个百分点。 公司营收增长主要是由于：(i)物业管理服务在管面积的增长；及(ii)非住户增值服务业务上升，惟升幅受住户增值服务倒退及停车位销售下滑而 部分抵销。 毛利率下降主要由于直接经营成本增速高于收入增长，同时公司在行 业转型期加大前期资源投入，以提升服务质量及管理能力，短期内抬升成本水平，从而对毛利率形成压力。 2.公司业务分析 2.1.在管面积和毛利率分析 第三方占比提升结构持续优化。截至2025年底，公司在管面积上升8.0%至4.78亿平，新增订单中，85.1%来自独立第三方。其中，而住宅项目及非住宅项目的新增在管面积分别占68.4%及31.6%。截至2025年底，来自独立第三方及非住宅项目的在管建筑面积占比分别为42.7%及31.4%。 资料来源：公司2021-2025年报，国泰海通证券研究 资料来源：公司2021-2025年报，国泰海通证券研究 2.2.公司分部业务分析 物管服务稳健增长。主业稳增结构优化。截止2025年底，公司在管在管物业项目2356个，服务面积接近4.78亿平。2025年公司总收入为149.60亿元，上升6%。分项收入来看：1）物业管理服务收入117.29亿元，同比增长9.1%，占总收入78.4%。2）增值服务收入31.58亿元，同比下降1.7%，占总收入21.1%。3）停车位买卖业务收入0.72亿元，同比下降49.8%，占总收入0.5%。 资料来源：公司2021-2025年报，国泰海通证券研究 资料来源：公司2021-2025年报，国泰海通证券研究 2025年，来自包干制及酬金制的固定物业管理合同的收益分别占分部收益的97.9%及2.1%，包干制和酬金制管理的在管面积比率为84.3%对15.7%。年内，来自包干制及酬金制的固定物业管理合同的毛利率分别为12.4%及100.0%。综合而言，加权平均物业管理服务分部毛利率下跌至14.3%，较2024年下降1.6个百分点。包干制毛利率下跌主要由于：(i)传统物业管理市场受降价及退盘等因素影响；(ii)地产行业下行导致增量扩张及合同转化速度放缓，从而影响收入增长。整体而言，截至2025年底，公司物业管理服务分部毛利同比下跌2.3%达16.75亿元。经扣除分部行政费用和贸易应收款、应收保固金及代业主支付按酬金制管理物业的款项的净减值及 计及其他收益后，2025年物业管理服务分部利润减少10.7%至15.51亿元。 2025年，公司非住户增值服务子分部收益占总收益的13.0%，并增加6.1% 至19.40亿元，主要由于：主要由于港澳地区于年内加大承接大型政府项目的维修保养工程服务带动，惟内地地产行业下行，减少了物业发展商对工程服务、交付前服务（如发展中物业卖场示范单位的保安、清洁及维修保养服务）、销项查验服务及顾问咨询服务的需求，从而对增长形成一定抑制。盈利方面，非住户增值服务子分部毛利率下跌至7.2%，整体而言子分部毛利在业务量减少情况下而下跌41.9%至1.40亿元。扣除子分部费用及贸易应收账减值后，非住户增值服务子分部利润较2024年下跌56.4%至0.64亿元。 2025年，公司住户增值服务子分部收益占总收益的8.1%，并增加12.0%至12.19亿元，主要由于(i)经济转型期间内需消费趋于谨慎，零售消费、美居服务及商业服务运营等需求走弱，尽管部分自主经营及招商营销业务 带来一定增长；(ii)社区资产经营服务通过二手房交易及租赁中介服务，并加强与地产商合作获取分成收入，对整体下滑形成一定对冲。住户增值服务子分部毛利率上升至34.0%，较2024年上升8.5个百分点。扣除子分部费用后，住户增值服务子分部利润同比上升17.6%至4.14亿元。 2025年，由于出售车位较少，为1037个，令停车位买卖业务分部收益减少至0.72亿元，分部利润减少至0.18亿元。 资料来源：公司2021-2025年报，国泰海通证券研究 资料来源：公司2021-2025年报，国泰海通证券研究 3.公司分红分析 全年公司派息19仙。2024年，公司每股基本及摊薄盈利为46.10仙。董事会建议宣派2025年度末期股息每股港币10仙，10月派发中期股息每股港币9.0仙，2024年度的股息总额将为每股港币19.0仙。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 4.投资建议 请务必阅读正文之后的免责条款部分6of9我们预计公司2026年、2027年、2028年EPS分别为0.44、0.47、0.52元 每股，考虑公司成长能力和国资背景，我们给予公司估值适度溢价，给予公司2026年12倍PE估值，按照1港元=0.88元人民币，目标价5.93港元。 5.风险提示 外拓竞争加剧，行业面临下行和政策不及预期风险。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细