造纸轻工行业动态跟踪：能源价格上行，浆价表现或超市场预期

能源价格上行，浆价表现或超市场预期 核心观点 ⚫市场认为，纸浆下游造纸环节需求不景气，压制纸浆价格，看淡后续浆价及相关标的行情。部分投资者认为，纸浆价格在经历了过去半年的趋势性上涨后，当前下游需求情况不支持浆价维持在当前水平，且前期价格上涨已透支部分后续需求，因此看淡后续浆价，进而看空相关标的行情。 ⚫我们认为，相比于需求端的韧性，供给端的不确定性是主导纸浆价格的更重要因素。当前时点，地缘冲突背景下，能源价格上行或导致海外浆厂开工率下行，考虑到纸浆供应格局集中，供给端收缩带来的影响或大于需求端的不景气，因此纸浆价格有望维持或进一步上涨。 李雪君执业证书编号：S0860517020001香港证监会牌照：BSW124lixuejun@orientsec.com.cn021-63326320 ⚫纸浆供给格局集中，且中国纸浆消耗大幅依赖进口，供应端扰动或进一步推升进口纸浆价格。纸浆的下游为纸制品，从历史表现来看，其需求端相对稳定，近年来需求增速多维持在个位数正增长。相反，供给端，中国纸浆消耗约一半来自进口，主要分布于南美、北美、东南亚、北欧等集中产区，且供应商集中度较高，因此历史上浆价的扰动，多为供给端主导。疫情后航运危机时期，纸浆价格曾因航运效率下降及海运费飙升而大幅上涨；俄乌战争期间，欧洲天然气价格上涨，欧洲部分纸浆厂关停，助推纸浆价格创出历史新高。当前时点，地缘冲突事件的走向仍存不确定性，如若未来能源价格持续高企，航运效率进一步受到影响，纸浆供应端扰动加剧，或将助推纸浆价格进一步上行。 本周成品纸价格基本稳定：——造纸产业链数据每周速递（2025/06/06）2025-06-08本周文化纸价格下跌，包装纸价格上涨：— —造 纸 产 业 链 数 据 每 周 速 递（2025/05/30）2025-06-02近期木浆系纸品价格下行：——造纸产业链数据每周速递（2025/05/16）2025-05-18 ⚫中期维度，商品浆近2年鲜有新增产能，当前行业开工率接近9成，需求端稳健增长，整体供需关系良好。梳理全球商品浆的投产节奏，继2024年年中Suzano公司的Cerrado项目在巴西投产250万吨阔叶浆新产能后，近2年几乎没有新增商品浆项目。相反，现有产能关停时有发生，3月3日，MetsäFibre公司宣布，其位于芬兰Joutseno的年产能69万吨的纸浆厂将于3月31日开始停产。需求端，受生活用纸和特种纸的增长拉动，全球纸浆需求维持在小个位数增速，相对稳定。商品浆全行业开工率长期高位运行，近年始终维持在9成左右，商品浆全行业中期维度供需关系较好。 投资建议与投资标的 地缘冲突背景下，油价中枢显著提升，能源成本上行或将助推纸浆价格延续前期涨势，国内造纸行业仅有部分龙头企业布局上游制浆环节，与未涉足纸浆领域的企业在成本端或将形成较大差异。我们看好前瞻性布局上游纸浆环节的造纸企业，相关标的太阳纸业(002078，未评级)、仙鹤股份(603733，未评级)、五洲特纸(605007，未评级)、玖龙纸业(02689，未评级)。 风险提示 能源价格大幅波动的风险；宏观经济增速放缓、终端需求下滑幅度超预期的风险。 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。