恒瑞医药2025年报业绩点评：营收利润创新高，创新管线持续兑现

——恒瑞医药2025年报业绩点评 2026年03月26日 核心观点 ⚫事 件 ：恒 瑞 医 药发 布2025年 年 度 业 绩 报 告 ， 公 司 实 现 营 业 收 入316.29亿 元同 比 增 长13.02%； 归 母 净 利 润77.11亿 元 ， 同 比 增 长21.69%； 归 属 于 上 公司 股 东 的 扣 非 净 利 润74.13亿 元 ， 同 比 增 长20.00%。 恒瑞医药（股票代码：600276） 推荐维持评级 ⚫创 新 成 果 转 化 高 效 赋 能 ，创 新 药 销 售 引 领 业 绩 增 长 。2025年 公 司 创 新 药 销售 收 入163.42亿 元 ， 同 比 增 长26.09%， 占 药 品 销 售 收 入 的 比 重 达58.34%。创 新 药 销 售 收 入 中 ， 抗 肿 瘤 产 品 收 入132.40亿 元 ， 同 比 增 长18.52%， 占 整体 创 新 药 销 售 收 入 的81.02%。 医 保 内 创 新 药 瑞 维 鲁 胺 （ 二 代AR拮 抗 剂 ） 、达 尔 西 利（CDK4/6抑 制 剂 ）等 销 售 收 入 继 续 保 持 强 劲 增 长 。伊 立 替 康 脂 质 体（TOP1） 、 瑞 康 曲 妥 珠 单 抗 （HER2 ADC） 等 产 品 尚 未 纳 入 医 保 ， 但 通 过 高效 的 上 市 前 准 备 与 市 场 准 入 策 略 ，有 力 驱 动 了 产 品 前 期 的 快 速 放 量 。非 肿 瘤 产品 收 入31.02亿 元 ， 同 比 增 长73.36%， 占 整 体 创 新 药 销 售 收 入 的18.98%。恒 格 列 净（SGLT2抑 制 剂 ）、瑞 马 唑 仑（GABAa受 体 激 动 剂 ）等 医 保 内 产 品在 报 告 期 内 取 得 较 快 增 长 。公 司 将 加 快 转 型 升 级 ，集 中 资 源 全 力 推 进 创 新 产 品快 速 准 入 进 院 ， 力 争2026年 创 新 药 销 售 收 入 实 现 超 过30%的 增 长 。 分析师 程培：021-20257805：chengpei_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522100001 孙怡：：sunyi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524010001 ⚫创 新 药 出 海 成 效 显 著 ，对 外 许 可 成 业 绩 增 长 新 引 擎 。创 新 药 对 外 许 可 作 为 公司 常 态 化 业 务 ，报 告 期 内 收 入 达33.92亿 元 ，已 成 为 公 司 营 业 收 入 的 重 要 组 成部 分 。报 告 期 内 ，公 司 已 确 认 为 收 入（1）MSD 2亿 美 元 、IDEAYA 7500万 美元 以 及Merck KGaA 1500万 欧 元 的 对 外 许 可 首 付 款 ； （2）Braveheart Bio对 外 许 可 首 付 款 及 股 权6500万 美 元 ；（3）GSK 5亿 美 元 对 外 许 可 首 付 款 ，并根 据 履 约 义 务 的 完 成 进 度 已 确 认 收 入 约1亿 美 元 ， 进 一 步 推 动 经 营 业 绩 指 标增 长 。 ⚫集 采 挑 战 犹 存 ，仿 制 药 收 入 小 幅 下 滑 。公 司 仿 制 药 业 务 在 国 家 和 地 方 集 采 影响 持 续 的 背 景 下 ，呈 现 出 国 内 存 量 集 采 产 品 收 入 下 滑 、国 内 优 质 新 品 及 海 外 市场 有 所 补 位 的 格 局 。国 内 以 布 比 卡 因 脂 质 体 等 为 代 表 的 新 产 品 收 入 取 得 一 定 增长 ，部 分 弥 补 了 集 采 下 滑 缺 口 ，同 时 美 国 获 批 首 仿 产 品 注 射 用 紫 杉 醇（ 白 蛋 白结 合 型 ）收 入 贡 献 了 稳 定 增 量 。在 上 述 因 素 共 同 作 用 下 ，报 告 期 内 仿 制 药 整 体收 入 出 现 小 幅 下 滑 ， 预 计26年 仿 制 药 销 售 收 入 将 继 续 有 所 下 滑 ， 公 司 收 入 结构 进 一 步 优 化 ， 创 新 驱 动 的 发 展 格 局 将 更 加 稳 固 。 ⚫投 资 建 议 ：考 虑 公 司 研 发 管 线 丰 富 ， 且 有 较 大 体 量 授 权 收 入 确 认 贡 献 业 绩 增量 ，我 们 预 计 公 司2026-2028年 归 母 净 利 润 为95.19/114.83/137.96亿 元 ，同比 增 长23%/21%/20%，EPS分 别 为1.43/1.73/2.08元 ，当 前 股 价 对 应2026-2028年PE为44/36/30倍 ， 维 持 “ 推 荐 ” 评 级。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 1.【银河医药】公司点评报告_恒瑞医药_2025年三季报点评：业绩保持稳定增长，创新兑现&国际化加速2.【银河医药】公司点评报告_恒瑞医药_2025年中报点评：业绩持续高增，BD常态化提供新增长引擎3.【银河医药】公司点评报告_恒瑞医药_2024年报点评：收入利润创新高，创新&授权收入增长强劲 ⚫风 险 提 示 ：市 场 竞 争 加 剧的 风 险 ；产 品 销 售 不 及 预 期 风 险 ；产 品 研 发 进 度 不 及预 期 的 风 险。 附录： 分析师承诺及简介 本 人 承 诺 以 勤 勉 的 执 业 态 度 ，独 立 、客 观 地 出 具 本 报 告 ，本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 本 人 的 研 究 观 点 。本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不曾 与 、 现 在 不 与 、 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 。 程 培 ，上 海 交 通 大 学 生 物 化 学 与 分 子 生 物 学 硕 士 ，10年 以 上 医 学 检 验 行 业+医 药 行 业 研 究 经 验 ，公 司 研 究 深 入 细 致 ，对 医 药 行业 政 策 和 市 场 营 销 实 务 非 常 熟 悉 。此 前 作 为 团 队 核 心 成 员 ，获 得 新 财 富 最 佳 分 析 师 医 药 行 业2022年 第4名 、2021年第5名 、2020年 入 围 ，2021年 上 海 证 券 报 最 佳 分 析 师第2名 ，2019年Wind“ 金 牌 分 析 师”医 药 行 业 第1名，2018年 第 一 财 经 最 佳 分 析 师 医 药行 业 第1名 等 荣 誉 。 孙怡，南京大学制药工程/新南威尔士大学商业分析双硕士，2021年就职于民生证券，2023年加入银河证券研究院，主要从事医药行业研究工作。 免责声明 本 报 告 由 中 国 银 河 证 券 股 份 有 限 公 司 （ 以 下 简 称 银 河 证 券 ） 向 其 客 户 提 供 。 银 河 证 券 无 需 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 。若 您 并 非 银 河 证 券 客 户 中 的 专 业 投 资 者 ，为 保 证 服 务 质 量 、控 制 投 资 风 险 、应 首 先 联 系 银 河 证 券 机 构 销 售 部 门 或 客 户 经 理 ，完 成 投资 者 适 当 性 匹 配 ， 并 充 分 了 解 该 项 服 务 的 性 质 、 特 点 、 使 用 的 注 意 事 项 以 及 若 不 当 使 用 可 能 带 来 的 风 险 或 损 失 。 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ， 并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ， 并 非 作 为 买 卖 、 认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ，对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ，银 河 证 券 不 对 其 内 容 负 责 。链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、 投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ， 或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书 面 授权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发 的 本公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 联系 苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn林程021-60387901 lincheng_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn褚颖010-80927755 chuying_yj@chinastock.com.cn