业绩简评
2025年，公司实现营收36.50亿元，同比-48.3%；归母净利5.38亿元，同比-59.3%；经调整净利5.23亿元，同比-68.8%。其中，25H2实现营收11.53亿元，同比-60.7%；归母净利-0.36亿元，经调整净利-0.90亿元，录得亏损。
经营分析
- 分产品营收：珍酒/李渡/湘窖/开口笑分别实现营收19.2/10.9/4.7/1.0亿元，同比-57%/-17%/-42%/-70%。
- 销量与吨价：珍酒销量-48%，李渡持平，湘窖-29%，开口笑-61%；吨价分别-17%/-17%/-17%/-22%。
- 毛利率：珍酒-1.2%，李渡-0.5%，湘窖-0.6%，开口笑-11.3pct。
- 25H2情况：珍酒营收4.3亿元，同比-76%，主要因去库措施；李渡营收4.7亿元，同比-26%。
- 万商联盟模式：大珍推出至今回款9亿+，签约联盟商4000+家，打款发货3200+家；联盟商权益支付计划锁定期≥7年。
- 新联盟商股权支付计划：扩展至其他产品系列，采用团购模式销售，团购价320元/瓶，需3年内完成销售任务。
战略重点
持续推进万商联盟模式，捕捉新增消费需求，优化经销渠道，加强市场开发与消费者互动。
盈利预测、估值与评级
- 预测：26-28年公司收入分别为39.1/43.4/50.3亿元，同比分别+7.1%/+10.9%/+16.0%；归母净利润分别为6.7/8.6/11.4亿元，同比分别+24.6%/+28.1%/+32.3%。
- EPS：0.20/0.25/0.34元。
- PE：41.5/32.4/24.5X。
- 评级：维持“买入”评级。
风险提示
政策风险，行业需求恢复不及预期，联盟商模式运营不及预期，食品安全风险。
主要财务指标
- 营业收入：2024A 70.67亿元，2025A 36.50亿元，2026E 39.11亿元，2027E 43.35亿元，2028E 50.29亿元。
- 归母净利润：2024A 13.24亿元，2025A 5.38亿元，2026E 6.71亿元，2027E 8.59亿元，2028E 11.37亿元。
- EPS：2024A 0.39元，2025A 0.16元，2026E 0.20元，2027E 0.25元，2028E 0.34元。
- PE：2025A 48.07X，2026E 41.47X，2027E 32.37X，2028E 24.47X。
