行业需求仍有压力，成本优化业绩小幅改善

核心观点与关键数据

• 事件概述：海螺水泥发布2025年年报，实现营收825.3亿元（同比-9.33%），归母净利81.13亿元（同比+5.42%），扣非归母净利75.88亿元（同比+3.03%）。Q4营收212.3亿元（同比-7.19%），归母净利18.09亿元（同比-27.59%）。全年现金分红44.9亿元，分红比例55.3%。
• 销量与毛利率：2025年水泥熟料自产品销量2.65亿吨（同比-1.13%），自产品销售收入683.78亿元（同比-6.61%），自产品销售成本493.96亿元（同比-10.27%），自产品综合毛利率27.76%（同比+2.95pct）。成本管控成效显著，综合成本同比下降11.12%。
• 费用与现金流：期间费用率11.43%（同比+0.98pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.24%/7.27%/1.03%/-1.11%。经营活动现金流量净额166.44亿元（同比-18.32亿元），主要受贸易收入减少影响。

研究结论

• 行业背景：水泥行业盈利水平仍处于周期底部，需求端基建及房建需求走弱，预计需求稳中略降。供给端行业加强反内卷，限制超产政策下供给协同有望加强，盈利稳步回升。
• 公司优势：海螺作为行业龙头，成本端优势明显，看好其盈利弹性。
• 盈利预测：预计2026-2027年收入分别为856亿、900亿元（同比+3.69%、+5.19%），归母净利分别为85.9亿、99.6亿元（同比+5.9%、+15.9%），对应PE分别为14.3X、12.4X。

风险提示

• 行业反内卷、限制超产政策不达预期。
• 行业需求下滑超预期。