主业略微承压，业绩符合预期

核心观点

• 投资评级：增持（维持）
• 事件：小鹏汽车公布25Q4财报，交付116249辆汽车，同比增长27%，营收222.5亿元，同比增长38.1%。全年累计交付42.9万辆，同比增长125.9%，营收767.1亿元，同比增长87.7%。Q4毛利率21.3%，归母净利润3.8亿元。全年毛利率18.9%，归母净亏损11.4亿元。
• 业绩符合预期：汽车业务毛利率环比下滑，但其他业务贡献超5.2亿毛利，Q4统一结算全年政府补助多计入7亿元。
• 展望：Q1汽车交付6.1-6.6万台，营收122-132.8亿元。26年更重要的新车是MONA系列SUV，其他业务预计持续稳健增长。
• 关注前沿科技业务估值融入：公司股性较好，布局激进，机器人+robotaxi业务估值融入是后续核心机会。

关键数据

• 25Q4交付量：116249辆，同比增长27%，环比增长0.2%
• 25Q4营收：222.5亿元，同比增长38.1%，环比增长9.2%
• 25年全年交付量：42.9万辆，同比增长125.9%
• 25年全年营收：767.1亿元，同比增长87.7%
• 25Q4毛利率：21.3%，同比+6.9pct，环比+1.2pct
• 25年全年毛利率：18.9%，同比+4.6pct
• 25Q4归母净利润：3.8亿元
• 25年全年归母净亏损：11.4亿元

研究结论

• Q4盈利符合预期，但汽车业务仍处略承压状态，依赖新车及智能驾驶效果拉动。
• 26年更重要的新车是MONA系列SUV，其他业务预计持续增长。
• 公司具备较多机会，核心在于机器人+robotaxi业务的估值何时融入。
• 预计2026-2028年营收分别为960.3/1191.55/1441.51亿元，归母净利润分别为4.77/40.28/75.09亿元，对应PE分别为260.71/30.86/16.56倍，维持“增持”评级。

风险提示

• 市场竞争加剧，地缘政治风险，技术研发进度不及预期，智能驾驶市场接受程度不及预期。