2025年第四季度，阿里巴巴集团实现营收2848.43亿元（同比+2%），若剔除高鑫零售和银泰业务，同口径收入同比增长9%。增长主要得益于云智能集团的强劲增长以及即时零售板块的快速扩张，核心业务增长韧性仍在。
利润端表现：受战略投入影响明显，营业利润106.45亿元（同比-74%），经营利润率4%；净利润156.31亿元（同比-66%），经调整EBITDA 340.57亿元（同比-45%）。利润大幅下滑主要源于对即时零售、用户体验以及科技的战略性投入，叠加商誉减值增加，属于为抢占长期市场份额、巩固核心业务优势的阶段性策略调整。
业务拆分：
- 阿里巴巴中国电子商务集团：收入1593.47亿元（同比+6%），增长主要来自即时零售、客户管理及国内批发业务的协同驱动。利润端因即时零售投入承压，经调整EBITA 346.13亿元（同比-43%），利润率21.7%。盈利波动属于阶段性投入导致，核心电商业务盈利根基仍较稳固。
- 阿里巴巴国际数字商业集团：收入392.01亿元（同比+4%），亏损显著收窄，经调整EBITA为亏损20.16亿元（去年同期亏损49.52亿元），亏损收窄59%。主要源于业务运营效率的持续优化与投入结构的合理调整。
- 阿里云智能集团：收入432.84亿元（同比+36%），整体收入（不计来自阿里巴巴并表业务）同比增长35%，呈现高速增长态势。经调整EBITA 39.11亿元（同比+25%），利润率9%。在持续加大客户增长和技术创新投入的背景下，仍保持稳健的运营效率，核心竞争力持续巩固。
- 所有其他分部：收入673.40亿元（同比-25%），经调整EBITA为亏损97.92亿元（去年同期亏损31.76亿元），亏损扩大208%。主要系对技术业务的投入增加所致，部分被菜鸟、虎鲸娱乐集团和其他业务的业绩改善所抵销。
现金流方面：经营活动产生的现金流量净额360.32亿元（同比-49%），自由现金流113.46亿元（同比-71%），现金流下滑主要因即时零售业务投入增加导致。公司现金及现金等价物、短期投资和其他理财投资（提取及使用不受限制）合计5601.75亿元（约801.04亿美元），现金储备充足。
未来展望：阿里云2026财年截至2026年2月底的外部商业化收入正式突破1000亿元人民币，预计未来五年包含MaaS在内的云和AI商业化收入突破1000亿美元。电商业务短期盈利下滑主要是阶段性战略投入所致，随着投入结构优化，盈利端有望逐步改善。
研究结论：下调目标价至175美元/170港元，维持“买入”评级。综合各板块核心业务价值与现金投资资产，并给预约10%的集团控股折价后，我们对对应整体目标估值适度下调。鉴于当前市值已充分反映利润承压的悲观预期，且集团强劲的资金储备为持续战略投资提供了坚实保障，长期配置价值依然稳固。
风险提示：闪购亏损加剧、电商业务增速放缓、云智慧盈利不及预期等。
