宏观经济专题：基于原油价格的情景测算：通胀上行幅度与持续性或超预期

通胀上行幅度与持续性或超预期—基于原油价格的情景测算 宏观研究团队 ——宏观经济专题 何宁（分析师）hening@kysec.cn证书编号：S0790522110002 郭晓彬（分析师）guoxiaobin@kysec.cn证书编号：S0790525070004 一、近期PPI上行主要由金属贡献，原油价格或助力PPI同比在3-4月转正1.近期PPI上行主要由输入性因素中的金属链贡献 近期PPI同比快速上行，由2025年7月的-3.6%上行至2026年2月的-0.9%，2026年开年以来，PPI环比更是连续两个月达到创2024年以来新高的0.4%。从环比贡献看，近期最主要贡献因素为输入性因素中的有色金属冶炼及压延加工业，2026年1-2月该因素分别贡献PPI环比0.36、0.32个百分点。2.原油价格或助力PPI同比在3-4月转正 中东地缘冲突发生后，原油价格大幅上行，铜价有所下挫，截至3月中下旬的高 频数据拟合值指向3月PPI环比在+0.6%左右，大概率由输入性因素中的石油化工链贡献，预计3下旬至4月原油价格仍将处于高位，预计PPI同比最早或在3月转正。 二、原油成本传导力约为有色5倍，地缘冲突或提高PPI上行幅度与持续性1.假设不发生地缘冲突，AI产业投资需求也将大概率推动全年PPI同比转正 历史上看，PPI大幅度持续回升多数情况下由全球性价格上行主导。在中东地缘冲突发生前，PPI同比的改善亦是外在需求因素主导：AI产业投资成为驱动宏观经济需求的重要因子，输入性因素中的有色链以及中高端制造中的电气设备、计算机电子设备价格快速上行；且关税争端中全球产业链的重塑以及逆全球化背景下各国对战略资源的囤积同样带动有色金属需求。而在国内供给端：2025年7月，中央财经委员会议上提出治理企业低价无序竞争，煤炭、地产、一般消费品等价格表现均发生明显边际变化。供需格局改善后，2025年7月-2026年2月，PPI平均环比约为0.13%，未来10 相关研究报告 《工业开 工韧性仍强—宏观经济专题》-2026.3.23 个月PPI环比只要保持在-0.08%以上，2026年PPI平均同比即可转正。这表明，即使假设中东地缘冲突不发生，年内PPI同比转正也是大概率事件。2.原油成本传导影响力约为有色5倍，地缘冲突或提高PPI上行幅度与持续性 《开年财政支出释放积极信号—宏观经济点评》-2026.3.20 《“十五五”规划中科技、内需、产业的细节—“十五五”规划学习体会》-2026.3.20 根据2023年我国投入产出表计算各PPI细分行业对于油气开采业、煤炭采选与有色采选的消耗系数，以该行业2025年规上企业营收占比作为权重后加总，得到两个行业对于PPI的成本传导影响力，测算结果显示：油气开采业的完全成本传导系数约为9.7%，有色开采业仅为1.9%。这表明：即便油气价格上涨带来的通胀上行与衰退预期可能压制了有色金属链的进一步上行，但其对于下游行业价格的影响远高于有色金属链，地缘冲突若持续，将会提高未来PPI上行的幅度与持续性。 三、若原油价格上升至160美元/桶，预计2026年PPI同比或在5.0%左右1.情景分析前，首先应明确近月PPI环比与远月PPI环比的预测原则 (1)近月：根据最新高频数据拟合，2026年3月PPI环比或在0.6%左右，CPI环 比或在0.1%左右；(2)远月：假设不发生冲突，2026年4月起PPI环比中枢或将按照近5年环比均值(0.02%)运行，CPI环比中枢或按照近最近3年季节性的七成水平运行，在此情况下，2026年PPI同比或在0.9%左右，CPI同比或在1.4%左右；其他情景将在此基础上进行环比调整。2.情景分析:若原油价格上升至160美元/桶，预计PPI同比或在5.0%左右 情景一：若后续冲突急剧升级，WTI原油价格中枢上行至约160美元/桶，预计 2026年PPI同比与CPI同比分别在5.0%、2.0%左右。若国家对于煤炭价格进行适度调控，PPI同比或将更低。情景二：若后续冲突仍部分存在，WTI原油价格中枢上行至约120美元/桶，预 计2026年PPI同比与CPI同比分别在3.4%、1.6%左右。情景三：若后续冲突得到缓解，WTI原油价格中枢下行至约80美元/桶，预计 2026年PPI同比与CPI同比分别在1.8%、1.4%左右。 风险提示：价格传导系数测算可能存在误差；实际PPI传导效果不及完全传导系数；PPI对于CPI的传导被低估。 目录 1、近期PPI上行主要由金属贡献，原油价格或助力PPI同比在3-4月转正..........................................................................31.1、近期PPI上行主要由输入性因素中的金属链贡献......................................................................................................31.2、原油价格或助力PPI同比在3-4月转正......................................................................................................................42、原油成本传导影响力约为有色5倍，地缘冲突或提高PPI上行幅度与持续性.................................................................52.1、假设不发生地缘冲突，AI产业投资需求也将大概率推动全年PPI同比转正.........................................................52.2、原油成本传导影响力约为有色5倍，地缘冲突或提高PPI上行幅度与持续性......................................................72.3、若原油价格上行过快，煤炭价格或将提供缓冲..........................................................................................................83、若原油价格上升至160美元/桶，预计2026年PPI同比约在5.0%左右.............................................................................93.1、自然条件下，预计2026年PPI与CPI同比分别在0.9%、1.4%左右....................................................................93.2、情景一：原油价格中枢上升至160美元/桶，预计2026年PPI同比与CPI同比约在5.0%、2.0%左右..............93.3、情景二：原油价格中枢上升至120美元/桶，预计2026年PPI同比与CPI同比约在3.4%、1.6%左右..............93.4、情景三：原油价格中枢下降至80美元/桶，预计2026年PPI同比与CPI同比约在1.8%、1.4%左右................94、风险提示....................................................................................................................................................................................10 图表目录 图1：近期PPI环比上行最主要动能来源于输入性因素............................................................................................................3图2：输入性因素中主要贡献项为有色金属，石油化工尚未成为主要贡献项........................................................................3图3：地缘冲突发生后，原油价格大幅上行，铜价有所下挫....................................................................................................4图4：国内汽油价格变化滞后于国际原油价格............................................................................................................................4图5：3月、4月PPI环比分别为0.6%、0.2%下的PPI同比....................................................................................................4图6：历史上看，PPI大幅持续回升多数情况下由全球性价格上行主导.................................................................................5图7：AI产业投资与逆全球化背景下的资源需求驱动有色、电气、计算机通信电子价格上行...........................................6图8：国内反内卷政策实施以来，传统领域对PPI环比的贡献发生明显边际变化................................................................6图9：未来10个月PPI环比只要保持在-0.08%以上，2026年PPI平均同比即可转正..........................................................7图10：油气开采直接成本传导影响力远高于有色......................................................................................................................7图11：油气开采完全成本传导影响力远高于有色......................................................................................................................7图12：2021年末，我国合理调控煤炭价格.................................................................................................................................8图13：2021年至2022年，我国PPI同比下行速度快于欧美日韩...........................................................................................8 1、近期PPI上行主要由金属贡献，原油价格或助力PPI同比在3-4月转正 1.1、近期PPI上行主要由输入性因素中的金属链