火电助力业绩增长，新增装机指引谨慎

公司评级买入（维持） 火电助力业绩增长，新增装机指引谨慎 报告日期2026年03月23日 投资要点： ⚫2025年公司归母核心利润同比+10%，派息率维持40%。2025年，公司实现营业收入1020亿港元，同比下降3%；归母净利润145亿港元，同比增长0.9%；剔除汇兑收益、减值损失等一次性收益后归母核心利润152亿港元，同比增长10%/14亿港元，其中火电归母核心利润76亿港元，同比增长65%/30亿港元，可再生能源归母核心利润76亿港元，同比下降18%/16亿港元，主要由于基于补贴核查进展调整减少可再生能源发电收入25亿港元。公司全年派息1.127港元/股，同比下降5%，派息率维持40%。 相关研究 【兴证海外&公用】华润电力2025年上半年业绩点评：核心利润同比基本持平，维持年内装机目标-2025.08.27 【兴证海外公用】华润电力跟踪报告：火电业绩表现良好，风光装机加速-2025.03.26 ⚫2025年公司新增火电装机6.9GW，火电售电量同比+1.3%。截至2025年12月底，公司累计权益火电装机容量44.8GW，2025年新增火电权益装机容量6.9GW。期内，公司实现火电售电量1578亿千瓦时，同比增长1.3%，火电利用小时同比下降292小时/6.4%至4299小时；平均上网电价（不含税）0.386元/千瓦时，同比下降6.7%或0.028元/千瓦时；平均单位燃料成本0.238元/千瓦时，同比下降14%或0.039元/千瓦时，主要是由于平均标煤单价同比下降13%至799元/吨，平均供电煤耗下降0.5%至294.35克/千瓦时；火电度电税前核心利润0.065元/千瓦时，同比增长0.016元/千瓦时。 分析师：李静云S0190522120001BUA484lijingyun@xyzq.com.cn ⚫2025年，公司新增风电/光伏权益装机容量4.8/5.9GW，风电/光伏售电量同比+16%/56%。截至2025年12月底，公司累计风电/光伏权益装机容量29/15GW，2025年新增风电/光伏权益装机容量4.8/5.9GW。期内，公司实现风电/光伏售电量537/132亿千瓦时，分别同比+16%/+56%；风电/光伏利用小时分别为2307/1296小时，分别同比-24/-119小时；风电平均上网电价（不含税）为0.392元/千瓦时，同比-11%/-0.046元/千瓦时，光伏平均上网电价（不含税）为0.304元/千瓦时，同比-4.3%/-0.014元/千瓦时；新能源度电税前核心利润0.136元/千瓦时，同比下降0.058元/千瓦时。 分析师：蔡屹S0190518030002请注意:蔡屹并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管的活动。caiyi@xyzq.com.cn 研究助理：满明昊manminghao@xyzq.com.cn ⚫2025年资本开支同比-9%，2026年计划新增风光装机5.45GW。2025年，公司实现资本开支484亿港元，同比下降9%，其中用于风电光伏建设/火电机组建设/技术改造/煤矿建设/综合能源及其他的资本开支分别为384/76/14/3.5/5.9亿港元。2026年，公司预计全年资本开支472亿港元，年内新增风电+光伏并网装机容量5.45GW，燃煤发电机组权益装机容量0.35GW。 ⚫投资建议：火电容量电价补偿比例提升弥补部分电量电价降幅，公司新增装机指引下降，现金流改善有望维持稳定派息比例，我们预计公司2026-2028年将实现归母净利润115、123、132亿港元，同比分别-21%、+6.8%、+7.4%，维持公司“买入”评级。 ⚫风险提示：上游煤炭价格大幅上涨，电价政策出现不利变动，新能源消纳受限导致利用小时数下降，新能源装机进度不及预期 ⚫2025年公司归母核心利润同比+10%，派息率维持40%。2025年，公司实现营业收入1020亿港元，同比下降3%；归母净利润145亿港元，同比增长0.9%；剔除汇兑收益、减值损失等一次性收益后归母核心利润152亿港元，同比增长10%/14亿港元，其中火电归母核心利润76亿港元，同比增长65%/30亿港元，可再生能源归母核心利润76亿港元，同比下降18%/16亿港元，主要由于基于补贴核查进展调整减少可再生能源发电收入25亿港元。公司全年派息1.127港元/股，同比下降5%，派息率维持40%。 数据来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 ⚫2025年公司新增火电装机6.9GW，火电售电量同比+1.3%。截至2025年12月底，公司累计权益火电装机容量44.8GW，2025年新增火电权益装机容量6.9GW。期内，公司实现火电售电量1578亿千瓦时，同比增长1.3%，火电利用小时同比下降292小时/6.4%至4299小时；平均上网电价（不含税）0.386元/千瓦时，同比下降6.7%或0.028元/千瓦时；平均单位燃料成本0.238元/千瓦时，同比下降14%或0.039元/千瓦时，主要是由于平均标煤单价同比下降13%至799元/吨，平均供电煤耗下降0.5%至294.35克/千瓦时；火电度电税前核心利润0.065元/千瓦时，同比增长0.016元/千瓦时。 数据来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 ⚫2025年，公司新增风电/光伏权益装机容量4.8/5.9GW，风电/光伏售电量同比+16%/56%。截至2025年12月底，公司累计风电/光伏权益装机容量29/15GW，2025年新增风电/光伏权益装机容量4.8/5.9GW。期内，公司实现风电/光伏售电量537/132亿千瓦时，分别同比+16%/+56%；风电/光伏利用小时分别为2307/1296小时，分别同比-24/-119小时；风电平均上网电价（不含税）为0.392元/千瓦时，同比-11%/-0.046元/千瓦时，光伏平均上网电价（不含税）为0.304元/千瓦时，同比-4.3%/-0.014元/千瓦时；新能源度电税前核心利润0.136元/千瓦时，同比下降0.058元/千瓦时。 ⚫2025年资本开支同比-9%，2026年计划新增风光装机5.45GW。2025年，公司实现资本开支484亿港元，同比下降9%，其中用于风电光伏建设/火电机 组 建 设/技 术 改 造/煤 矿 建 设/综 合 能 源 及 其 他 的 资 本 开 支 分 别 为384/76/14/3.5/5.9亿港元。2026年，公司预计全年资本开支472亿港元，年内新增风电+光伏并网装机容量5.45GW，燃煤发电机组权益装机容量0.35GW。 数据来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 ⚫投资建议：火电容量电价补偿比例提升弥补部分电量电价降幅，公司新增装机指引下降，现金流改善有望维持稳定派息比例，我们预计公司2026-2028年将实现归母净利润115、123、132亿港元，同比分别-21%、+6.8%、+7.4%，维持公司“买入”评级。 ⚫风险提示：上游煤炭价格大幅上涨，电价政策出现不利变动，新能源消纳受限导致利用小时数下降，新能源装机进度不及预期。 数据来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录www.xyzq.com.cn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。 有关财务权益及商务关系的披露$$BusinessPublishStart$$ 兴证国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与北京同仁堂医养投资股份有限公司、瀚天天成电子科技（厦门）股份有限公司、成都空港城市发展集团有限公司、科学城（广州）投资集团有限公司、淮北市公用事业资产运营有限公司、淮北市建投控股集团有限公司、广州产业投资基金管理有限公司、绍兴市上虞区国有资本投资运营有限公司、中海油服、美格智能、思源电气、国泰君安国际控股有限公司、博纳西亚（杭州）医药科技股份有限公司、聚辰半导体股份有限公司、青岛平度控股集团有限公司、铜陵中旭产业投资有限公司、中金公司、环太湖国际投资有限公司、湖州南太湖国有控股集团有限公司、嵊州市投资控股有限公司、长春市城市发展投资控股(集团)有限公司、长发控股（香港）有限公司、愉欣国际有限公司、越秀地产、紫金矿业、厦门睿云联创新科技股份有限公司、内江投资控股集团有限公司、成都银行、东台市城兴投资发展有限公司、重庆三峡银行股份有限公司、重庆新双圈城市建设开发有限公司、兴证国际、民生商银国际控股有限公司、民银国际融资（香港）有限公司、天风证券、天风国际证券集团有限公司、兴业银行、瑛泰医疗、乌鲁木齐经济技术开发区建发国有资本投资运营（集团）有限公司、江苏银行股份有限公司、高邮市城市建设投资集团有限公司、红星冷链（湖南）股份有限公司、米多多集团股份有限公司、淄博市张店区国有资产运营有限公司、盐城市大丰区海城实业发展有限公司、江苏银行、海南橡胶、合盛农业有限公司、广东天域半导体股份有限公司、成都兴城投资集团有限公司、江西省信用融资担保集团股份有限公司、龙南旅游发展投资(集团)有限责任公司、广州开发区控股集团有限公司、澄达国际有限公司、江阴国有资本控股（集团）有限公司、盐城市大丰区谐城实业发展有限公司、盐城市大丰区城市发展投资控股集团有限公司、东台惠民城镇化建设集团有限公司、东台市城市建设投资发展集团有限公司、淄博高新国际投资有限公司、淄博高新国有资本投资有限公司、上海银行、四川港荣投资发展集团有限公司、临工重机股份有限公司、泰兴市润嘉控股有限公司、泰州化工新材料产业发展集团有限公司、安徽华恒生物科技股份有限公司、福建海西新药创制股份有限公司、环世国际物流控股有限公司、圣火科技集团有限公司、芯迈半导体技术（杭州）股份有限公司、迈威（上海）生物科技股份有限公司、金叶国际集团有限公司、上海挚达科技发展股份有限公司、紫金黄金国际有限公司、紫金矿业集团股份有限公司、土耳其主权基金、北京讯众通信技术股份有限公司、安井食品集团股份有限公司、拨康视云制药有限公司、黄山旅游集团有限公司、周六福珠宝股份有限公司、湖州吴兴人才产业投资发展集团有限公司、BeijingTong Ren Tang Healthcare Investment Co., Ltd.、Epiworld International Co., Ltd.、Chengdu Aerotropolis City Development Group Co., Ltd、ScienceCity (Guangzhou) Investment Group Co., Ltd.、HUAIBEI PUBLIC UTILITY ASSETS OPERATION CO., LTD、Huaibei City Construction InvestmentHolding Group Company Limited、Guangzhou Industrial Investment Fund Management Co., Ltd.、Vertex Capital Investment Ltd、Shaoxing ShangyuState-owned Capital Investment and Operation Co. Ltd.、COSL SINGAPORE CAPITAL LTD.、CHINA OILFIELD SERVICES、MEIG、SIEYUANELECTRIC、Giantec Semiconductor Corporation、QINGDAO PINGDU HOLDINGS GROUP CO., LTD.、Tongling Zhongxu Industrial I